长城证券：三棵树（603737.SH）涂料龙头企业，6大核心竞争力助力高增，首予“增持”评级

智通财经APP获悉，长城证券发布研究报告称，三棵树（603737.SH）涂料龙头企业，6大核心竞争力助力高增。预计公司2021~2023年归母净利润分别达到8.1、11.7、16.4亿元，同比增长62%、44%、40%，对应估值81、56、40倍。首次给予“增持”评级。

长城证券指出，公司是涂料行业领先企业，6大核心竞争力助力持续高增。防水、保温材料空间巨大，公司通过并购快速切入市场。公司增发募资37亿元，用于产能建设及补充流动资金，发行完成后，公司资产负债表有望优化。

长城证券主要观点如下：

公司简介：涂料龙头企业，股权结构集中。公司主营业务为建筑涂料(墙面涂料)、木器涂料及保温一体化板、防水材料、地坪材料、基辅材的研发、生产和销售。公司实际控股人为洪杰，公司目前股东包括洪杰、香港中央结算有限公司、三棵树涂料股份有限公司-第四期员工持股计划等。其中洪杰占据绝大多数持股比例，达到67%，股权较为集中。墙面涂料板块(包括工程漆和家装漆)占公司2020年收入57%、毛利的75%，是公司的主导产业。

涂料行业领先企业，6大核心竞争力助力持续高增

涂料业务体量快速增长，产能储备充足。三棵树涂料业务分为墙面涂料以及木器涂料，其中墙面涂料占据大部分的公司收入。三棵树墙面涂料业务在2020年收入达到46.8亿元，过去5年复合增速35%，显著高于行业增速。截止2020年年底，公司投产产能包括墙面涂料181.1万吨、木器涂料6.14万吨、腻子粉39万吨、胶粘剂9.75万吨、防水卷材11112万平方米、防水涂料2.64万吨。公司在建产能充足，包括湖北年产100万吨涂料及配套建设项目、福建省三棵树新材料有限公司高新材料综合产业园项目(一期一阶段)、安徽三棵树四期项目、四川三棵树三期四期项目、湖北大禹九鼎新型防水材料生产及配套扩建项目、河北三棵树涂料有限公司涂料生产及配套建设项目等。

6大核心竞争力，打造中国涂料龙头

1)品牌优势：公司长期注重品牌建设与宣传，持续在中央电视台、中央人民广播电台及各类网站媒体及各大高铁站、建材商圈投放以健康环保为主题的系列广告，“三棵树、马上住”已成为家喻户晓的品牌广告语。2)研发优势：为满足环保涂料产品的市场需求、巩固并提升公司竞争力，公司持续加强在健康环保产品研发、先进设备购置、高端人才引进等方面大力投入。3)营销网络优势：公司持续投入大量资源进行营销网络建设，大力发展优质经销商队伍。随着“三棵树”品牌知名度的提升，公司已与多家大型房地产开发商建立了涂料供应合作关系，与零售市场形成互动。根据公司官网披露，全国终端网点合计17384个。4)供应链优势：公司通过在全国生产基地及合理的辅料工厂布局，并利用现代信息技术，建设可视化和透明化的订单交付全流程管理平台，助力供应链快速交付、提升客户交付满意度。5)服务优势：为消费者提供“马上住”服务：马上住”服务以打造美好生活为己任，为消费者提供“1小时接单的响应受理，8小时健康入住”的服务理念，为消费者新房装修、旧房翻新提供涂刷包工包料全方位贴心专业的服务。2020年年末，公司共有“马上住”服务授权网点483家，新增授权网点103家，马上住项目启动至今，已经走进了近10万个家庭。6)文化优势：资本让企业做大、品牌让企业做强、文化让企业做久。三棵树深信基业长青之道，在于取法自然。

防水、保温材料空间巨大，公司通过并购快速切入市场防水材料：收购大禹防漏，防水收入高增长。2019年2月，三棵树完成以现金收购大禹防水。收购前，大禹防漏公司2017年营业收入1.8亿元，净利润0.02亿元，2018年营业收入3.6亿元，净利润0.41亿元。公司并购大禹防漏后，防水业务快速发展，2020年防水卷材及防水涂料收入达到11.5亿元。

保温材料：通过收购进入保温材料领域，迎合政策释放市场空间。2021年3月26日，通过收购的方式正式进入保温材料的领域，收购廊坊富达新型建材有限公司70%股权、江苏麦格美节能科技有限公司70%股权。

本次收购富达新材70%股权、麦格美70%股权标志着公司正式进入绿色建材节能保温材料领域，系三棵树致力打造涂料、防水、保温、地坪、辅材、施工“六位一体”绿色建材一站式集成系统取得的又一个里程碑式的发展。

增发募资37亿元，用于产能建设及补充流动资金。公司2021年4月公告2021年度非公开发行A股预案，募资37亿元，目前公告已回复证监会一次反馈意见。定价基准日前20个交易日A股股票交易均价=定价基准日前20个交易日A股股票交易总额/定价基准日前20个交易日A股股票交易总量。本次发行募集资金总额(含发行费用)不超过人民币37亿元，扣除发行费用后的募集资金净额将用于以下项目：湖北三棵树年产100万吨涂料及配套建设项目、福建省三棵树新材料有限公司高新材料综合产业园项目(一期一阶段)、安徽三棵树涂料有限公司涂料生产及配套建设四期项目、补充流动资金等。

11亿元第四期员工持股计划，体现充足信心。第四期员工持股涉及不超过3000人，公司控股股东、实际控制人洪杰先生为本次参与员工持股计划的资金提供托底保证，托底保证为10%。根据3月10日公告，公司已完成公司第四期员工持股计划标的股票的购买，本次成交金额为10.9亿元，成交均价156.63元/股。

风险提示：行业竞争加剧原材料价格波动风险房地产调控风险应收账款回收风险经销商管理风险下游需求低迷风险募投项目投产后具有成长性风险市场需求低于预期风险。

中泰证券：三棵树（603737.SH）拟定增募资37亿，建涂龙头成长加速，维持“增持”评级

智通财经APP获悉，中泰证券发布研究报告称，预计三棵树（603737.SH）20-21年归母净利5.0亿元和8.5亿元，PE为108和64倍，维持“增持”评级。

中泰证券指出，涂料行业发展前景广阔且目前格局分散，在环保趋严、人力成本增加、房地产行业调控升级等诸多因素的催化下，行业加速洗牌、中小产能不断出清。面对行业产业结构调整和产业集中度不断提高的有利时机，公司具备规模、资金等优势，在渠道和品牌建设方面持续发力：小B端运营高效且加速完善渠道布局，扩大一二线城市份额；大B端凭借资金和低成本优势扩大地产商合作份额；C端则通过冬奥会合作等形式树立民族品牌形象，马上住服务有效解决消费者痛点。另外，公司品类扩张进展迅速：防水材料和保温业务等也处于快速拓展中（近期公司拟收购富达新材与麦格美70%股权，正式进军节能保温材料领域，成长性有望进一步打开。

中泰证券主要观点如下：

事件：4月7日晚公司发布公告，拟定增募资不超过37亿元，用于湖北三棵树年产100万吨涂料及配套建设项目、福建省三棵树新材料有限公司高新材料综合产业园项目（一期一阶段）、安徽三棵树涂料有限公司涂料生产及配套建设四期项目和补充流动资金，拟用募集资金投资金额分别为7.6亿、10.4亿、8.4亿、10.6亿。

本次定增所募资金用途主要围绕公司主营涂料业务展开，具体包括建设建筑涂料（墙面涂料）、木器涂料、防水材料、一体化板及基辅材等生产基地项目。通过实施募投项目，将进一步扩大相关产能，完善产业布局，从而增强公司在全国范围内的供应能力、提升品牌知名度，并进一步提高公司销售规模与盈利能力，巩固公司的行业中的地位。

优化资产负债结构，缓解营运资金压力。以公司20Q3资产负债表为基础计算，本次定增资金到位后，公司资产负债率将由68.09%大幅降低至46.25%，显著低于行业平均水平，资产负债结构更加稳健。随着公司业务规模不断扩大，营收不断增长，回款压力同步加剧，营运资金压力将成为制约公司持续发展的重要因素之一。本次定增一次性补充流动资金10.6亿，填补实际运营资金需求缺口的同时，也为业务发展战略提供了坚实的资金支持，增强了公司未来的抗风险能力。

风险提示：收购进度不及预期；行业需求增长不及预期；落后产能淘汰不及预期；下游地产商客户订单大幅减少，新地产客户拓展不及预期；工程端应收账款风险；家装领域一二线市场拓展不及预期；原材料大幅上涨。