全球不良债务逼近6500亿美元 信贷市场裂缝扩大

信贷市场在经历了多年的过度扩张之后出现了多个压力点，包括受困于大量收购债务的银行、英国的养老金问题以及房地产问题。随着廉价资金时代成为过去，这些可能只是一个开始。

信贷市场压力逐渐显现

智通财经APP获悉，仅在美国，不良债务就在12个月内跃升了300%以上在欧洲，高收益债券的发行难度较之前增加了许多以某些指标衡量，杠杆率已达到创纪录水平。

信贷市场的紧张在很大程度上与美联储和其他央行的大幅加息有关，这些加息举措极大地改变了信贷市场的局面，并可能将经济推向衰退，而市场尚未消化这种情况。数据显示，全球有近6500亿美元的债券和贷款处于不良状态。这一切都是金融危机以来企业信贷稳健性面临的最大考验，并可能引发一波违约潮。

英国MG投资公司的私人与另类资产部门首席投资官WiNi表示：“许多人可能比他们应有的程度略微自满。考虑到目前的利率水平，很难相信违约周期不会持续下去。”

信贷市场的压力正在显现，美国过去一年里的不良债务大幅攀升

银行表示，到目前为止，它们更广泛的信贷模式到目前为止仍被证明是稳健的，但与此同时，它们也已经开始为拖欠还款拨备更多资金。数据显示，银行贷款损失拨备在第三季度同比飙升75%，这明显表明它们正在为支付问题和违约做准备。

大多数经济学家预测明年经济将陷入温和衰退。然而，美国对冲基金EiM的创始人、有着“秃鹫”资本家称号的PSi认为，潜在的深度衰退可能将导致严重的信贷问题，因为全球金融体系“杠杆率严重过高”。

信贷市场已出现严重的危机迹象

目前的经济增长前景令人担忧。花旗集团经济学家在一份报告中表示，明年全球可能会出现“滚动式衰退”，美国可能会在明年年中陷入衰退。”宏利投资全球宏观策略联席主管STih表示，2023年上半年将是“崎岖不平的”，“波动会更高、更持久”。她表示，要完全消化全球衰退风险还有一段路要走，明年下半年金融状况可能会改善。

MGLG的投资组合经理MikS表示：“市场似乎预期美国经济将实现软着陆，但这可能不会发生。杠杆贷款市场也是我们所关注的。”据悉，杠杆贷款市场在近年来迅速膨胀。2021年美国杠杆贷款发行规模为8.34亿美元，是2007年金融危机爆发前的两倍多。

随着需求的增长，风险也在增加。PihkLCD汇编的数据显示，在今年的美国新贷款交易中，总杠杆水平与收益相比达到了创纪录的水平。美股大空头、摩根士丹利策略师MihWi近期多次警告说，企业盈利衰退已迫在眉睫，这意味着企业偿还贷款的能力可能将受到影响。

瑞银策略师MMih表示，杠杆贷款已经出现了“过度或低质量信贷的最大累积”。他指出，如果美联储继续采取积极的货币政策，明年的违约率可能升至9%，这将是金融危机以来的最高水平。

限制性利率

许多投资者今年可能被美联储“逮住了”。他们持续押注，经济衰退的威胁将迫使美联储放松货币政策，结果却一再被强硬的言论和行动所打击。虽然美联储的加息步伐已放缓至50个基点，但美联储主席鲍威尔也明确表示，利率仍然必须走高，且将在一段时间内保持在高位。

作为衡量以美国国债为抵押物的隔夜拆借资金成本的指标，有担保隔夜融资利率(SOvihFiiR，SOFR)目前约为430个基点，较今年年初上涨了8500%。

在利率上升和避险情绪加剧的大环境下，全球银行已然承压，它们背负着从推特到汽车零部件制造商T等约400亿美元的收购债务。银行原本希望迅速出售与收购相关的债券和贷款。但随着贷款成本上升，投资者对风险资产的兴趣大幅下降。

还有另一个令人担忧的原因。量化宽松期间对收益率的追求是如此迫切，以至于借款者能够弱化投资者保护条款，这意味着投资者面临的风险要大得多。例如，橡树资本管理公司的APi和DiPi表示，在2020年和2021年初发行的杠杆贷款中，90%以上对借款人的资金使用限制有限。由于市场上充斥着现金，更多的借款人选择了几乎没有保护条款的低息贷款，这改变了资产负债表。

从历史上看，企业通常使用高级贷款、支付等级较低的债券和股票的组合来为自己融资。然而，在过去10年里，需求让企业得以剔除次级债务，这意味着如果借款人违约，投资者收回的资金可能会减少。摩根大通的数据显示，美国近75%的发行人在其债务资本结构中只有贷款，而在2013年，这一比例为50%。

橡树资本管理公司警告称，一些公司比想象中脆弱，因为它们在计算杠杆率时，对从协同效应到成本削减等所有方面都进行了调整，经济放缓意味着这些假设中的许多可能无法得到证实。

利率上升也可能对贷款抵押债券(CLO)市场产生影响，该市场汇集了杠杆贷款，然后将它们按不同风险等级证券化。LGIvM全球债券策略主管MhwR表示，他担心贷款抵押债券市场中较低级别部分的违约率会更高。

CIxAvi首席信贷官丹DiMi也对契约感到担忧，尤其是那些规避债权人优先权的契约，并指出，“它们是潜伏在文件中的定时炸弹”。零星的波动已经浮出水面。在韩国，当江原道乐高乐园的开发商未能偿还贷款是，信贷市场陷入了动荡，并导致短期债券收益率一度被推至12年高点。

由于违约担忧，韩国短期信贷收益率飙升

信贷市场的危机是一个信号，表明在市场情绪如此脆弱的情况下，各国政府和央行将不得不在财政问题上谨慎行事。英国债市和养老金市场出现的危机便是一个例子。

随着贷款条件收紧和谨慎情绪加剧，这些问题可能会再次出现。阿波罗全球管理公司表示，英国采取负债驱动投资(LDI)策略的养老基金是“众多市场问题中的第一个”。该公司首席执行官MRw表示：“十年来，投资者第一次不只是问回报，而是问与投资相关的风险。”

日本经济“失去的20年”背后的“黑手”是谁？

大致从1992年到2012年这段时期，就是通常所谓的日本经济“失去的20年”。经济增长率长期处于很低的水平，20世纪90年代后期，通胀率开始变为负值，在这20年中，日本经济的年均实际增长率为0.8%，而名义增长率为0%，低增长率可能是由各种需求侧或供给侧因素所致，为了梳理清楚其中的逻辑，我们将“失去的20年”分为四个阶段。

第一阶段是1992年到1997年，这一时期是一次正常的衰退。此时，尽管需求不足，但没有出现严重的通缩或“僵尸企业”问题。事实上，到1996年，日本似乎已经走出了衰退，当时经济实际增长率为3%，然而此时资产价格继续下跌，金融金融监管机构放任金融机构的资本流失，正是央行的早期干预阻止了银行的“大而不倒”的行为，以及“僵尸企业”出清问题的解决，而正是这两个问题在“失去的20年”里严重了抑制了经济增长。

第二阶段从1997年发生的一系列金融机构倒闭事件开始。回想起来，财政刺激并不应该采取公共工程或减税的形式，而应该帮助银行处置不良资产。另一个致命政策是1997年4月提高消费税，使第二季度的消费支出出现了意料之中的下降。不仅消费税提高了2个百分点，1994年的所得税减税政策也被取消了，同时，社保缴费还提高了，这些措施共同作用，对家庭负担产生了实质性的永久影响。

为了应对1998年极为低迷的增长，日本央行于1999年2月将利率降至为零。但是零利率政策和量化宽松的有效性受到了三个方面质疑，首先，零利率政策只持续了很短时间，其次，日本央行没有与公众充分沟通，传递的信息令人困惑，未能清楚地说明这些政策的传导渠道。再次，未能说明量化宽松政策会持续多久，或在何种条件下将退出量化宽松政策。因此，尽管从2001年到2003年，央行资产负债表的规模在不断扩张，但这些做法对日本经济增长和通胀的影响微乎其微。

第三阶段是2003年至2007年这段相对平静的时期。在首相小泉纯一郎的领导下，日本经济出现了积极的转变，经济增长率和通胀率都出现了上升，2007年，日本经济似乎终于开始复苏，不幸的是，2008年开始的全球金融又使这场复苏嘎然而止。

第四阶段标志事件是2008年美国金融危机，美国房价在2006年停止上涨，这是一次典型的泡沫破裂。其特征与20世纪80年代的日本房地产泡沫相同，这两次泡沫的不同之处在于，日本央行持有这些贷款组合，而这些贷款变成了不良贷款。但是，美国次级贷款则被证券化，这些债务抵押债券被出售给了美国和欧洲的各类机构投资者（可以这样理解，把一堆卖不掉的烂西瓜切成水果拼盘再卖给消费者）。这些债务抵押债券和抵押贷款支持债券被称为“有毒资产”。次级贷款开始违约，机构投资者也开始理解证券化产品的真正风险，2007年可能还有次级贷款的证券化产品开始贬值。

这一过程类似于银行挤兑，由于储户并不知道哪些银行已经资不抵债，所以所有银行都将面临挤兑，同样，由于投资者不知道哪些资产是有毒的，所以所有资产都无法作为抵押品并接受。这场起源于美国次级贷款并因雷曼兄弟破产而严重恶化的危机，成为一场公认的全球金融危机，而随后美国的经济停滞和缓慢复苏则被称为大衰退。

由于美国和欧洲突如其来的大规模货币宽松政策使得日元大幅升值，到2009年10月，已经升到了90日元/美元，汽车产业受此打击尤为严重，从2008到2009，日本汽车出口数量下降了近一半。

更糟糕的是，从2006年到2012年，首相们像走马灯一样更换不停，这期间一共产生了六位首相，每位的任期大约都是一年，从经济增长、通缩和对日本经济的信心看，这六年是最糟糕的时期，混乱的政治和糟糕的经济表现起到了相互增强的效果。

有人把资本主义国家不断出现的金融危机比如成妓院，宽松的货币政策就像妓女，打扮得妖艳动人吸引客人上钩，积极的财政政策就像保险套，给客人解除后顾之忧，殊不知，最后把这些男人们都累趴下了，投资者的命运也大致如此。

其实，供需两方矛盾中，供给才是矛盾的主要方面。生产者要提供高效、优质、盈利的产品和服务，就一定会全面地、细致地洞察用户的需求。经济增长可以分解为劳动力、资本和技术的贡献。当所有可用的劳动力和物质资源都投入使用时，经济就实现了它的生产潜力，潜在增长率就是经济能够持续增长的最高增速，当潜在增长率变低时，整个经济周期的实际增长率就会降低。

日本在1947年到1969年出现的第一波婴儿潮，这些人到2010年已经达到了60岁以上，人口中劳动力数量的下降，意味着劳动力对增长的贡献变为负值。此外，退休人员的增加意味着养老金支出和医疗费用的增加。巨大的人口变化无疑拖累了潜在增长率，如果这种变化发生在从需求增长时，那么供给侧对增长的限制将导致通胀而不是通缩。日本经历了通缩，这表明总需求下降的速度快于总供给。

同样在这一时期资本投入贡献也在下降。从1993年的2%下降到2008年的0%，然后在2012年下降到负2%，全要素生产率一直保持在1%左右。在这20年间，资本形成下降的原因一是日本企业将工厂迁到国外，这在早期阶段或由于成本原因，在后期则是由于工人短缺和国内市场的萎缩，随着投资的减少，资本对经济增长的贡献越来越低。

由于各种原因，技术进步也放慢了，当日本努力追赶更先进的西方经济体时，日本的制造业能够通过从其他发达经济体引进尖端技术来实现增长，不过，在赶超市使增长走上正规后，日本企业就应该实现本土的技术创新了。另一个原因是，近年来与美国、欧洲国家甚至中国相比，日本采用新能源（目前不到20%）、新能源汽车、手机等信息技术的速度相对较慢，在服务业部门和中小企业中，这一问题尤其严重。

为什么日本公司迟迟不引进新的信息技术呢？这与我们前面讨论过的“僵尸企业”政策有关，一些现有的企业即使已经变得无利可图，也会受到保护留在市场上。与供给侧相关的另一个问题是，在20世纪90年代至21世纪头十年，缺乏持续的放松管制和自由化，尤其是在非制造业。

综上所述，如果这些供给侧的问题得不到解决，即使有效的宏观经济政策暂时解决了需求侧的问题，一国经济仍将面临持续低迷的局面。

台当局遭遇美式骗局，20亿赠款成贷款，买了美国装备还要再还利息

这段时间以来，美国在对台问题上可谓是不断挑衅我国，除了将各路牛鬼蛇神都派往台岛进行访问之外，还在对台军售上不断搞事情，要提供大量的武器给台当局，好叫嚣“以武拒统”。就拿美国本月初通过的《2023财年国防授权法案》来看，这个法案中规定了美国政府，将会提供给台当局100亿美元的“无偿军援”，这100亿美元将会通过每年20亿美元，分成5年的形式发放给台当局，让台当局能够使用这笔“赠款”，来购买美国的军事装备；除此之外，在这份授权法案中还规定了，为台当局提供帮助是优先事项。

这个消息刚出来的时候，台当局兴奋地那叫个一蹦三尺高，毕竟每年能够白得20亿美元，虽然这些美元到不了自己手里，但是可以用来购买美国的装备啊，并且还不用担心供应问题，对岛内某些居心不良的人来说简直是天上掉馅饼。

但向来只有坑别人的份、没有自己被坑的份的美国，可能会干出这种送钱的事情吗？没看隔壁的欧洲，现在因为听美国的话制裁俄罗斯，被美国吸血都快给吸干了吗？果不其然，这台当局还没高兴一个月呢，美国国会又发布了一个新的通知：在明年的支出法案中，援助必须以贷款的形式提供。这也就意味着，台当局的100亿美元可能没有全部告吹，但是明年的20亿美元肯定是告吹了，台当局必须要在12年的时间内偿还这笔贷款。而且这贷款可不是无息贷款，至于这个利息到底是多少就没透露了，不过这12年的利息，想必离本金也差不了多少、甚至可能会更高便是了。

更重要的是，台当局这贷款的钱全部是要用来购买美国武器的，也就是说这笔钱还都在美国的口袋里，美国只需要给上点武器凑够10亿的数字就足够了，台当局收到一堆美军清库存的破烂不说，还要给美国偿还利息，到头来美国还挣了“无偿援助盟友”的好名声，美国在这里属实是一箭三雕、赢麻了的角色。不但白赚一笔20亿美元的利息，还能把自己用不上的武器统统处理出去，反正给什么武器的决定权在美国的手中。

事实上美国早就考虑到了这点，在新的国防授权法案中，就明确表示了要将美国多余的国防物品转移给台当局，包括台当局之前和美国签订的数十亿美元的武器订单合同，积压下来和延误的库存。这正好能够把美国之前因为对外军事援助、掏空自家老底，而无法按时交付的订单这些烂摊子，全部解决掉。

那么美国又是为何会出现这么大的转变呢？随说美国一向不守承诺，但也不至于变脸变得这么快，这自然是要归功于美国内部，现如今山头林立的党派争斗了。之前拜登政府的民主党一手遮天，用美国的钱进行各种支援从而拉拢盟友，自然是没什么问题。但是在中期选举的时候，共和党夺得了众议院的控制权，而众议院又是美国管拨款的钱袋子，作为民主党死对头的共和党，自然不可能就这么同意民主党把钱就这么送出去，所以这免费就变成了贷款。而且现在共和党声望最高的领头人是特朗普，特朗普是什么人？那可是美国的大商人，做事最讲究的就是利益，如今能够管拨款了，自然是要注重利益最大化了。

另外，美国当前的经济状况，也并不允许拜登政府这么豪横地到处撒钱。根据美国财政部公布的数据来看，联邦政府未偿还的债务余额，已经达到了31.41万亿美元，再加上通货膨胀等一系列问题，美国政府已经面临着严重的财政危机；如果再像过去那样大手大脚地花钱，那对美国国内经济无疑是雪上加霜。为了缓解一下当前的情况，拜登甚至还签署了一项临时拨款法案，用来延长联邦的拨款时间，让国会能够就2023年的财政支出到底该怎么分配，来更好地达成协议。

不过说到底，这还是一个经典的美式骗局。美国在一开始就挖好了陷阱，说好听点是白给，但实际上你付出的，要远比你享受到的多，以后台当局恐怕是要落入“贷款买装备”的陷阱了。而且这个贷款还有一个小要求：台当局必须每年都要加强军费预算，才能获得美国的贷款。那这个预算最后算到哪儿去呢？当然是用在给美国交保护费上去了。也就是说，现在台当局不仅仅每年要给美国偿还利息，交的保护费也得一年比一年高才行。