格隆汇2020“下注中国”十大核心资产之九：中兴通讯(000063.SZ)

作者格隆汇数羊

数据支持勾股大数据

编者按：时势造英雄，连巴菲特都说，39卵巢彩票34毫无疑问，1978年改革开放以来，中国的国运毫无疑问处在一个剧烈的上升周期，期间也许偶有波动，但大势势不可挡，巨大的动能在短暂的时间中迸发出来，创造财富的效率也是世所罕见。

不管是美股指数百年新高给我们的启示录，还是A股过去三年的表现，都明白无误地告诉我们，投资思路必须改变。投资就是下注国运。投资者在下注中国未来国运的时候，必须选择代表未来发展的头部公司。

2020年2月3日，受疫情冲击，A股全线大跌，上证指数跌幅高达7.72%，3212只股票跌停。然而对于资本市场而言，这既是危机也是机遇，当日北上资金流入182亿，创历史新高。而北上资金“买买买”的，自然也是A股市场的中国核心资产。

因此，疫情虽然肆虐，但仍要坚信中国的未来。下注中国，下注核心资产，与伟大的公司一起成长，一起变富。

让我们先回顾格隆汇2019年十大核心资产的表现。2019年十大核心资产的全年回报率为47.44%，大幅跑赢了基准指数（沪深300指数，36.07%）。

就个股而言，2019年入选34的股票有7只跑赢上证综指（22.30%），全部跑赢恒生指数（9.07%）。

2020年，格隆汇依托遍布全球近70个国家的数千万会员优势，于去年底启动了这次历时一个多月的34全球票选。最后经过数百万的有效投票统计，挑选出了2020年度十大下注中国核心资产。

今天，我们就来说说“格隆汇2020年下注中国十大核心资产”的第九只股票——中兴通讯。

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入选核心资产的逻辑

从历史上看，每次产业革命都必须是符合人类追求更好生活的需要。而自ICT行业诞生以来，其代表的产业进化趋势逐渐呈现加速状态，尤其是整个互联网行业的基础设施——通信网络也在不断升级，从通信基础设施升级——终端需求爆发——应用大爆发——再到基础再升级的产业循环周期在不断加速缩短，这个过程中产生了无数的投资机会。

毫无疑问，2020年作为国内5G基础设施大规模建设的元年，大规模建设周期至少还有3-5年时间，这一趋势无法改变，而十大核心资产的选择初衷是既要代表中国，又要代表未来，还要保证业绩有一定的确定性，5G相关公司自然需要入选。5G板块往大了说至少包含了电子、通信、终端设备、下游应用各个方面，可选标的数不胜数，最后中兴通讯脱颖而出多少有些让大家没想到。

其实从整体质量来看，投资人更看重中兴通讯的确定性而非弹性。中兴通讯作为通讯设备制造业龙头之一，市值超1600亿，在这两年的5G科技浪潮中肯定不会是表现最好的，但行业逻辑确定性太强。我们复盘上一波4G建设周期，其中加速建设期是2014-2015年，中兴估值也在2015年年中达到最高值38倍PE，而2020/2021是5G建设的大规模建设起量期，对应上一波4G建设周期的14/15年，景气周期才刚开始启动，现在估值有其合理性。

第二中兴业绩的确定性较强，中兴在2014-2016年4G建设高峰期中，EPS基本一直处于上升趋势，此轮5G建设周期业绩也有望复制上轮周期业绩趋势。

总的来看，今年5G科技板块整体估值偏高有合理逻辑，毕竟行业景气周期才刚开始启动，但同时符合估值要求和业绩确定性的科技公司不多，对于中兴通讯投资人更看重的是其已从2018年禁令恢复期进入新一轮景气周期，预期业绩确定性较强，作为运营商主设备商龙头之一，入选2020年核心资产有其合理性。

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基本业务介绍

2019年对主设备商来说不是一个好年份，可以说是青黄不接，4G建设收尾，业务整体建设来并不多，而5G建设刚开始启动(国内预计5G基站在13-15万座)，这从从中兴通讯的2019前三季度业绩变化也能看出一定端倪，我们可以对比来看。

中兴主营业务主要分三块，运营商业务，消费者服务和政企服务，中兴通讯在5G无线、承载、核心网、高端路由器、IT设备等关键领域具有全产品线布局，是国内综合竞争力排名前二位，运营商板块是中兴核心业务，业务营收占比75%以上。

因为禁令的事情，我们把2019年分成两段来讨论，先说中兴通讯2019年上半年表现。2019H1中兴通讯业绩整体表现不错，公司国内市场实现营业收入274.22亿元人民币，占营收比61.47%。

2019H1运营商网络营业收入324.85亿，同比增长38.19%，毛利率提升至44.73%，为近十年来最佳毛利表现；政企业务营业收入47亿，同比增长6.02%，毛利率提升至36.95%，主要是由于国际数据中心产品、国际光传送产品、国际FDD系统设备营业收入同比增长所致。消费者业务收入74.2亿，同比下滑35.41%，毛利率提升至16.48%。

可以看到从2018年下半年开始到2019H1，中兴通讯是核心业务运营商板块营收和毛利率都处于修复状态，主要逻辑摆脱了“禁令”影响，尤其是运营商基本回到正常营业节奏，准备进入正式的5G建设周期。

进入19Q3之后，单季度增速只有1.5%，实现毛利率36.46％，相比2019Q2下降约两个百分点。整体实现扣非净利润9803.2万，同比减少18.61％，环比下降79.53％，正式恢复正常的行业周期。

整体毛利下滑有两个原因，一是公司4G/5G建设切换期整体压力较大，还存5G基站借货建设情况。另外上半年4G建设还好，中报披露运营商网络营收增长是由于国内外FDD系统设备(4G标准之一)，国内外光传送产品营收同比增长，依旧是4G推动了中兴19年上半年的业绩增长。下半年开始4G整体投资出现较大下滑，因为运营商现在压力也挺大，一方面提费降速营收有压力，另一方CAPEX投资还不得继续加大投资。

青黄不接时期中兴的营收和利润都有不少压力。但其实对比13/14年3G/4G建设切换期的情况，中兴的财务情况也不是那么难理解，进入4G大规模建设期之后中兴营收逐年攀升，直到股价在15Q2达到峰值，营收在15Q4达到峰值，扣非利润在16Q1达到峰值，这第一波高峰才过去。

另外从2014开始4G大规模建设之后，基本上中兴上半年毛利率要高于下半年，Q3毛利率有所下滑很正常。

除去核心运营商业务之后，公司消费者业务1H19同比下滑明显，之后也不太有好的表现。政企业务方面中兴主要布局NB-IT、MivMIMO、边缘计算等技术研究1H19呈现出一定回暖态势，毛利率有所修复，我们预计随着5G网络推动，中兴将在政企业务中稳健发展，保持10%的增速。

从费用率来看，中兴最大两项费用率在销售费用和研发费用率，预计之后研发费用率可能还有走高的趋势。这次从定增募资的资金用途来看，130亿目标金额(实际募集115亿)有91亿用于5G研发，基本占了70%的比例，不过按现在的研发投入水平，基本上只能支撑3个季度的研发费用，中兴总研发投入力度相当大。

研发率不能完全当作费用成本来算，按2019年中报数据来看，研发投入资本化的金额比例只有15.71%，并不算特别高。

技术积累方面，截止2019年上半年，中兴通讯累计申请的专利资产超过7.4万件，其中全球授权专利数量超过3.6万件，5G战略布局专利超过3700件，10/7制程的核心通信芯片已实现量产，新一代5G无线系统芯片和承载交换网芯片性能已在外场测试中得到验证。

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2020年看点和风险点

1.牌照落地，运营商集采频率加快，5G推动运营商CAPEX开支提升

虽然全球都在追赶5G技术，但各国家或地区间5G建设周期处于不同的阶段，比如韩国和美国最早推出5G商用，然后是日本、中国。而从实际建设层面来看，今年5G放量主要主要还是看国内三大运营商集采建设速度，其他地区可能要从下半年才开始有反应。

从现在的观察可知，5G发牌后国内运营商大单集采频率从2019年6月的每月1单提升到2020年1月的每月11单，频率显著提升，20/21年国内5G相关CAPEX提升势在必行，中国5G基站全球市场份额有望从约25%提升至60%水平，行业将迎来新一轮成长期。

2.中兴在国内运营商招标份额预计继续提升，海外市有望突破

国内同行竞争情况，我们可以做个简单的计算，分析下中兴和华为的市场率情况。因为国内运营商CAPEX总共就三家，我们按简单的国内收入占比*运营商业务占比，大致估算过去几年华为和中兴的国内运营商市场率情况。

可以看到从总量数据来推算，运营商市场中兴国内市占率远小于华为，但整体趋势一路增长，从8%增长到了14%（计算值偏低整体趋势正确，有部分多余业务减去，国内券商计算一般是份额在20%左右），进步明显。另外5G牌照发布之后，中兴通讯集采中标份额多在30%以上，还在继续提升。

海外市场方面，2018年因中兴欧美和亚太洲减少161亿营收，损失惨重。但禁令解除之后，截至2019年9月，公司已在全球获得35个5G商用合同，5G基站发货超过5万个，与全球60多家运营商开展5G合作，除去国内三大运营商，合作对象还有O、Tfi、意大利WiT、奥地利H3A、印尼Tk等公司，覆盖中国、欧洲、亚太、中东等主要5G市场，恢复较快。

3.定增落地，资金充足

公司于1月16日公告，定增协议已签订，共募集约115亿资金，用于面向5G网络演进的技术研究和产品开发以及补充流动资金。

4.风险点讨论：毛利率

5G资本投入巨大，2019年9月，联通和电信开启联合建设5G网络模式，实现5G网络基础资源的共建共享。从数量来看，共享共建最终影响建设建站的总数量，不会影响2020期初建设的速度。但这也反映了运营商建设成本的压力，类似去年光纤光缆集采价格腰涨导致市场大跌，今年5G设备的大批量配置，也要面临运营商压价的问题。

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结语

5G时代已经来临，所有科技公司都将进入新成长周期，中兴通讯在5G时代有望成为全球通信设备商市场格局再平衡的受益者。

东方证券：给予中兴通讯买入评级，目标价位33.63元

东方证券股份有限公司张颖近期对中兴通讯进行研究并发布了研究报告《中兴通讯2022年三季报点评：Q3业绩稳健增长，第二曲线快速发展》，本报告对中兴通讯给出买入评级，认为其目标价位为33.63元，当前股价为23.2元，预期上涨幅度为44.96%。

中兴通讯(000063)

公司发布三季度报告。2022年前三季度，公司实现营业收入925.59亿元，同比增长10.42%，实现归母净利润68.20亿元，同比增长16.52%，实现扣非归母净利润55.51亿元，同比增长55.30%，这是由于2021Q1公司出售中兴高达90%股权确认税前投资收益7.7亿元。Q3单季度来看，公司实现营收327.41亿元，同比增长6.46%，实现归母净利润22.54亿元，同比增长27.05%，实现扣非归母净利润18.25亿元，同比增长37.48%，公司降本增效成效显著，2022年前三季度毛利率为37.43%，相比去年同期增长0.61个百分点，期间费用率和研发费用率为29.37%和17.40%，相比去年同期分别降低1.01和0.49个百分点。

三大业务前三季度营收同比增长。运营商网络方面，根据外部机构9月最新报告显示，公司5G基站发货量全球第二，5G核心网收入全球第二，光网络运营商市场份额全球前三，固网整体市场份额全球第二。政企业务方面，核心产品服务器及存储、GDB分布式数据库、云电脑等实现了金融、互联网、政务等行业头部客户的突破。消费者业务方面，移动互联产品5GFWA发货持续保持全球市场份额第一；家庭信息终端继续保持较快增长，海外市场营业收入同比增长超30%。

第二曲线快速发展。前三季度，公司第二曲线（以服务器及存储、终端、5G行业应用、汽车电子、数字能源等为代表）营收同比增长近40%。其中，服务器及存储营收同比增长超过100%。5G行业应用方面，矿山特战队与中国煤科、中赟国际、中国平煤神马集团等达成战略合作，携手行业伙伴开展超过100+智能矿山建设；冶金钢铁特战队与国家电投集团、广西金川股份等达成战略合作，进一步深化与宝武集团、鞍钢集团、云南神火铝业的智慧工厂建设。

我们维持此前的预测，预计公司2022-2024年每股收益分别为1.77、2.06、2.37元。采用可比公司法进行估值，可比公司2022年平均市盈率为19倍，对应公司2022年目标价为33.63元，维持买入评级。

风险提示

国内外5G建设进度不及预期，中美科技领域贸易摩擦持续加剧

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，兴业证券代小笛研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达95%，其预测2022年度归属净利润为盈利83.12亿，根据现价换算的预测PE为13.18。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有24家机构给出评级，买入评级18家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为35.15。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，中兴通讯（000063）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力较差，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率。该股好公司指标2.5星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星）

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国盛证券：算力架构升级将是元宇宙的投资机会之一 建议关注中兴通讯(000063.SZ)等

智通财经APP获悉，国盛证券发布研究报告称，从元宇宙主题投资的角度看，运用大模型语言的AIGC将为元宇宙生成更多可消费的内容，3D渲染生成的虚拟世界是元宇宙用户体验的入口，而算力是这些应用场景的底层基础设施。算力作为元宇宙最重要的基础设施，元宇宙将推动算力发展：第一，由虚拟世界驱动的算力需求增长第二，算力分布的结构性升级。算力架构的升级将是元宇宙的投资机会之一。

推荐关注：算力终端设备、网关设备、边缘计算设备和云游戏商业模式的发展。相关标的：中兴通讯(000063.SZ)、锐捷网络(301165.SZ)、新易盛(300502.SZ)、天孚通信(300394.SZ)、沪电股份(002463.SZ)、澜起科技(688008.SH)等。

事件：9月份的英伟达GTC上，CEO黄仁勋发布了该公司在自然语言理解、元宇宙、游戏和AI技术的最新进展，并宣布推出新一代GFRTX40系列显卡。黄仁勋在线上演讲中表示：“在加速计算和AI的推动下，算力正在以惊人的速度发展。加速计算的非凡愿景开启了AI的进步，而AI又将触及全球各个行业，新想法、新产品和新应用因此涌现。

国盛证券主要观点如下：

算力架构迭代更新，实现AI计算的大规模加速。

此次GTC发布的新一代ALv架构将AI核心与光影追踪核心进行了又一次提升。其中，第四代TC加快了万亿参数模型训练速度，底层技术更新加上芯片先进制造工艺带动新品性能提升：1)推出下一代消费级显卡RTX40系列，RTX4090GPU性能较上一代提升3倍2)宣布下一代数据中心用训练芯片H100全面量产，应用场景包括各种工业、医疗保健、超级计算机和云计算等3)GCPU参数更新，将借助NvV2核心提高性能和效率。

AIGC—算力新战场。

预训练大模型的发展是近年来AI行业趋势之一，英伟达近年从推出预训练大模型、到大模型训练框架，再到大模型云服务，不断降低用户使用大模型的门槛。本次GTC上，英伟达宣布即将推出两项基于NVIDIAM530B大模型的AI云服务：NMLLM服务和BiNMLLM服务。在该行此前AIGC深度报告中，大模型、大数据、大算力共同构成该技术的基础设施，因大部分创业企业都将算力搭载于公有云上，其重要性被低估。该行认为，随着AIGC生成量的增加，尤其是未来视频、游戏等内容的加入，算力需求将暴增，GPU专用计算集群或将应运而生，这对提高模型精度和用户体验至关重要。

Oiv助力工业元宇宙发展。

英伟达认为互联网的下一次进化就是通过3D技术进行的元宇宙扩展。继去年发布Oiv之后，该行看见公司今年秋季推出IS产品OivC，基于全球规模的分布式数据中心网络，赋能个人和团队无需任何本地计算能力即可以设计和协作处理3D工作流程：1)针对不同场景提供的完整的开发工具2)实现不同开发工具之间的协同3)帮助企业做好建设和运营决策，起到降本增效的效果等。由此可见除了游戏场景的应用，元宇宙逐渐渗透进入工厂、设计等多类B端场景，为各型企业生产赋能。

风险提示：代码漏洞风险区块链政策监管风险。