菜篮经济(夹层贷款)

菜嫂和我一起去闲逛时，路过一个甲级写字楼，28层大楼名叫"某大厦"菜嫂一脸迷茫地说:某某就是老张家二娃的谐音，他们家和我们家认识二十年了，他确实有钱。但没有夸张到建甲级写字楼啊！这就是夹层贷款。什么意思呢？就是这个大楼，名义上是老张家。但实际上不是。大楼地段差，成本估计5亿。夹层贷款可能是65%，老张的公司只要出钱1.5亿元。如果老张占到公司股份的一半，那么老张自已只要拿出8000万元就可以了。老张还有其他几个公司，贷款3000万元不哦问题，也就是说，老张只要真金白银拿出5000万元，这个大楼就可以挂他们家二娃名字了。

但贷款怎么还呢？打个比方，投资银行实物出钱3亿元，一年利息是5000万元。甲级大厦5层以下旺铺大厦28层，简单说每层楼只要能够收到180万元租金，差不多就够利息了。每层楼可隔出最多30间办公室，每间办公室6万租金，月只摊5000元。实际租金是1万元起步。在满租的情况下老张家赚翻了。投资人一看生意火爆，可以按照事确定的低价把20%的债权变成股权。这下子老张家的负担就立即减轻了。菜嫂说但实际上不可能满租啊。我说老张就要测算一个租金水平和租约比例，最低要求是租金达到利息和日常费用，就可以维持下去。菜嫂说:一旦维持不下去怎么办∴我说这个大楼股权全部质押给投资人了，工商局登记了，而且不能负债，如果老张违约大楼就归投资人了。这时才恍然大悟…哦其实就是赌一把。

高息贷救急｜封面文章

文/乐居财经魏薇

当地产行业的融资天平向央企和优质民企倾斜，雅居乐集团（3383.HK）幸运地找到了一条新的融资出路。

为了避免债务违约，雅居乐一次次地拿出了优质资产。2021年，出售了多间附属公司股权并录得出售收益42.6亿元；今年一季度，出售广州亚运城项目以及义乌、徐州等多个项目，回笼资金约60亿元。

然而这些还不够。不打算躺平的雅居乐，决定对自己狠一把。

6月24日，雅居乐发布了一份融资公告。其中有三个关键词，分别是夹层融资，规模不超过8.94亿港元，年利率20%。这个利率水平着实让人吃惊。

据乐居财经《地产K线》了解，雅居乐目前存续的美元债票面利率大多集中在4.8%~8.5%之间，境内公司债利率在6%左右。截止到去年中期，雅居乐平均融资成本只有5.96%，总借款中，近65%为低息的银行借款。

对于雅居乐来说，这笔夹层融资是新的尝试。因为，房企的偿债高峰已经到来。

据克而瑞数据，6-7月份，200家核心房企境内外债务到期规模约1755亿元，约占下半年到期量的61%。其中民营房企还债压力尤甚，近两月整体到期债务约1178亿元，占总规模的67%。

偿债压力下，多家房企开始花式延期，展期和交换要约成为最常见的手段。截至6月初，房企今年共新增发行了26笔美元债券，其中16笔为要约交换，占比61.5%。

2022年以来，房地产企业美元债几乎处于冰封状态，境内债的发行也并不通畅。在“三道红线”的约束下，融资渠道向优质房企倾斜。虽政策暖风频吹，但能成功发债的，只是少数。5月，在监管层的指导下，包括旭辉、美的置业、龙湖等在内的5家示范民企采用信用保护工具先后发行了债券。

今年以来，房企的违约事件仍多有发生，部分借不到钱、展不了期的房企们干脆直接“躺平”，但也有“倔强”的房企，选择了高息借款。

一切都是为了“活下去”。

20%高息贷款

6月24日，雅居乐发布有关附带有条件选择权的夹层融资协议的公告，借款人(雅居乐附属富锐发展有限公司作为借款方，以下简称“富锐发展”)、夹层贷款人(联合环球集团有限公司作为原贷款方)、担保代理(香港上海汇丰银行有限公司作为安排人及担保代理)签订夹层融资协议。

夹层融资是指在风险和回报方面介于优先债务和股本融资之间的一种融资形式，既有债权融资的属性，又有权益融资的属性。

根据协议，夹层贷款人向借款人提供本金不超过8.94亿港元的夹层融资，并附带选择权(于达成若干条件后夹层贷款人可酌情行使)可将夹层贷款转换为借款人的全部已发行股份，年利率20%。

20%的借款利率，在融资市场中并不多见。

公告中还称，富锐发展曾经在2021年4月15日与优先贷款人（作为原贷款方）签订了优先融资协议。优先贷款人同意按年利率为HIBOR利率加1.4%，向借款人提供本金总额最高为10.39亿港元的定期贷款融资，为期24个月。同时，夹层融资需要雅居乐签立担保。

也就是说，上一笔借来的钱还没还清，现在又借了。但对借款方来说，没有白借的钱。

雅居乐在公告中表示，若夹层贷款人选择行使选择权，富锐发展将不再是雅居乐的附属公司，并预计将录得约14.37亿港元的亏损。

据披露，富锐发展的主要资产为位于香港柏架山道的一幅土地，地盘面积约为2.42万平方呎，以及位于香港英皇道的一幅土地，地盘面积约1万平方呎。该物业拟发展为两幢约有600个单位的住宅楼宇。

加速回笼资金

2021年下半年开始，雅居乐一度有消息传出武汉雅居乐国际花园项目因欠款导致楼盘停工，又有消息传出集团将裁员50%。

事件虽未持续发酵，但从年报数据也可窥见一二。2021年上半年末，雅居乐剔除预收款后的资产负债率、净负债率、现金短债比68.4%、45.3%、1.18倍，全面达标至“绿档”。但到2021年底，三项数据分别为67.1%、50.8%、0.77，“三道红线”在半年内由“绿档”降为“黄档”。

截止2021年末，雅居乐一年内要偿还的债务则高达295.85亿元。其中一年之内需要归还的银行借款及其他借款为171.5亿元，优先票据为69.98亿元，境内公司债券、商业物业支持债券以及可交换债券等为54.37亿元等。

同期，现金及银行存款总额约384.2亿元，但其中，不受限现金仅为228.03亿元，较2020年同期的465.1亿元减少了212亿元，同比下降45.6%，存在近70亿的短期偿债缺口。

从去年下半年开始，雅居乐频繁出售资产加速资金回笼。据不完全统计，雅居乐在2021年处置了总代价123亿元的资产，包括酒店、商场、售楼部、小区商业配套等。

2022年以来，雅居乐加速资产的出售。1月，雅居乐抛售其在广州亚运城项目持有的26.66%的股权予为中海地产，交易对价为18.4亿元。同月，又向海螺创业出售旗下环保公司资产，总代价为11.29亿元。另外，还把海南清水湾约2%的货值卖给了朱荣斌幕后的基金公司。

雅居乐表示，今年前3个月已从出售非核心物业及非核心业务收取所得款项约60亿元，并将于第二季度进一步收取应收代价余额约30亿元。

6月24日的投资者会上，雅居乐表示将使用海南清水湾项目支持融资及内部资金赎回8月到期美元债。据了解，该笔债务应于8月14日到期，当前待偿规模2亿美元，利率5.125%。

天花板在哪？

以高周转的模式运行，房地产对资金的依赖一直很高，融资也就成了重中之重。不断的融资，很大程度上是为了借新还旧。当融资端收紧，房企们只得寻找高息的融资渠道，避免现有债务违约。

事实上，融资利率20%，在地产行业内并非是“天花板”。

据乐居财经研究院《2019房企融资利率榜》，单笔融资利率最高的是当代置业，其发行的3.5亿美元债券，利率高达15.5%，彼时曾创下亚洲公开债券发行的利率纪录。

2020年，明发集团发行一笔2.2亿美元、15%利率的债券，又于6月发行一笔1.76亿、22%利率的美元债券，同时明发承诺，若不能按时偿还债券，这笔债的券利率将叠加利率至32%。

同年，鑫苑置业发行的3亿美元海外债利率高达14.5%，力高地产、天誉置业单笔海外债利率为13%，景瑞控股、正商集团、汇景控股等9家房企单笔海外债利率在12%之上。

2021年7月，天誉置业现金偿还年息率13%的境外美元债本息约2亿美元，同时又新发行2023年到期、年息率13%、规模为2.12亿美元债。

没有最高，只有更高。

据实地地产的招股书披露，截至2020年底，实地未偿还的信托等非标融资余额近24亿元，占同期总借款的18.5%，年利率至少10%以上，最高的一笔达到了24%。

本文源自乐居财经

偿债高峰到达，房企借钱难，有公司啃下20%高息贷款

销售市场尽管有些许回暖，但对于房企即将到来的偿债高峰来说，杯水车薪。

据克而瑞统计显示，2022年6-7月，200家核心房企境内外债券合计到期规模约1755亿元，其中，近两个月民企到期债券合计约1178亿元，占总规模的67%。

同期，民营房企的融资环境并无明显改善。中指院统计显示，今年1-4月，受行业短期流动性紧张、多家民企接连发生违约事件影响，行业信用债发行以国央企为主，民企仅成功发行8笔债券。5月至今，在监管层的指导下，包括旭辉在内的5家示范民企采用信用保护工具先后发行了债券，但并无更多民营房企得到类似的发债融资机会。而只能寻求更高利率水平的贷款或加大资产出售力度。

在这样的背景下，房企持续对到期债务寻求展期。据中金公司统计显示，2022年1-5月，已有25支境内地产债展期。业内认为，在房企资金压力尚无明显改善的情况下，未来仍有可能有更多房企曝出债务违约事件。

利率高达20%

上周的房地产市场传来了两则关于融资的消息。

一则来自民营房企代表旭辉。6月24日晚，旭辉集团对外披露，其完成了2022年第一期公司债券簿记建档工作，发行规模5亿元，发行期限4年期，票面利率定于5.5%。该笔债券使用了由中国证券金融股份有限公司与国泰君安证券创设的信用保护凭证。

至此，包括碧桂园、龙湖、美的置业、新城、旭辉在内的五家示范房企，都完成了带有信用保护工具的相关公司债券的发行。

另一则融资消息则来自华南房企雅居乐。同样是在24日晚间，雅居乐发布公告称，其获得不超过8.94亿港元的夹层融资贷款。

据雅居乐上述公告，2021年4月15日，雅居乐间接全资附属公司富锐发展有限公司（以下简称“富锐发展”，作为借款方）与优先贷款人（作为原贷款方）等方面签订了优先融资协议。优先贷款人同意按年利率为HIBOR利率加1.4%，向借款人提供本金总额最高约为10.4亿港元的定期贷款融资，为期24个月。

今年6月24日，富锐发展与优先贷款方等方面签订优先融资补充协议，将上述融资的最终到期期限延长12个月，同意签署夹层融资协议并设立相关担保等。

具体来看，根据该夹层融资协议，夹层贷款人同意向借款人提供本金总额最高为8.94亿元港元的夹层融资，自提取日期起计为期24个月。同时，夹层融资需要雅居乐签立担保。

根据该夹层融资协议，在达到某些条件后，夹层贷款人可选择将贷款转换为借款人的所有已发行股份；前述条件中包括雅居乐无力偿债等。

雅居乐在公告中表示，若夹层贷款人选择行使选择权，则富锐发展将不再是雅居乐附属公司，并预计将录得约14.37亿港元的亏损。

据披露，富锐发展的主要资产为位于香港柏架山道的一幅土地，地盘面积约为2.42万平方呎，以及位于香港英皇道的一幅土地，地盘面积约1万平方呎。该物业拟发展为两幢约有600个单位的住宅楼宇。

有长期跟踪地产板块的固收分析师透露，雅居乐获得该笔融资主要就是靠在香港的项目，目前雅居乐还有其他的融资项目正在推进中，“其他民营房企也有类似的融资项目在推”。

“抵押融资基本上是民营房企仅有的渠道之一。”上述固收分析师表示，当前普通民营房企的融资环境并没有明显改善。

值得一提的是，雅居乐该笔夹层贷款的年利率高达20%。在汇生国际融资总裁黄立冲看来，“对于当前的民营房企来说，拿到钱就可以暂时生存，利息高低已经不那么重要了。”

债务一展再展

事实上，在当前的市场背景下，大部分已进行过展期或出现违约行为的民营房企，再融资通道关闭，持续寻求展期成为应对债务的主要方式。

4月份时已完成展期的“融创房地产集团有限公司2020年公开发行公司债券（第一期）”（以下简称“PR融创01”），如今面临着新一轮展期。

公开信息显示，“PR融创01”总发行规模40亿元，票面利率4.78%，原应于2022年4月1日兑付回售资金及利息。此后，该笔债券的展期方案通过，相应的兑付方案为自2022年4月1日起的18个月内，定期兑付一定的本金，直至第18个月累计付清本期债券全部本金，利随本清。

根据上述方案，融创已经完成了5月15日首笔10%的本金及其对应利息的足额支付，并应于6月30日第二次分期支付“PR融创01”发行总额10%的本金及其对应利息。

如今，第二期款项的支付遭遇难题，出现不确定性。6月24日，融创在上交所发布公告称，“截至目前，公司面临短期较大的资金压力，预计无法于2022年6月30日前筹措到足额的分期偿付资金，拟对本期债券后续的还款节奏进行调整。”

融创在公告中表示，自其于2022年4月1日调整了本息兑付安排以来，房地产行业销售市场仍持续低迷，同时受疫情反复的影响，融创在今年前5个月累计实现合同销售金额同比减少59.16%，使其短期的资金安排受到了极大的影响。

对于已经展期的债务，再次调整支付节奏的情况同样出现在世茂身上。公开信息显示，世茂担保的“中信建投-鑫荃供应链金融第1期资产支持专项计划”近日对调整后的展期计划再进行调整，将原定展期11个月的方案改为展期18个月，即剩余各期本金的支付时间各延期了约7个月。该产品优先级部分“PR1优”发行规模7.15亿元人民币，存续金额约5亿元。

奥园则开始对境内债务的到期利息寻求展期。6月20日，奥园发布债券公告称，“21奥园债”原应于7月2日兑付第一年度利息，拟向债券持有人请求变更本期利息的兑付安排，由原来的一次性偿付，调整为自7月2日起的12个月内定期兑付一定比例的利息，直到第1年末累计付清本期利息。

据上述公告，“21奥园债”发行规模合计18.2亿元，期限4年，票面利率为6.8%。包括上述展期方案在内的三项议案的表决截止期限为6月27日。据知情人士透露，该场持有人会议召开前，已提前与投资人“沟通好了”。

据中金公司统计显示，2022年1-5月，已有25支境内地产债展期。同时，截至目前，有13家房企对境外美元债寻求展期，包括大发、中梁、正荣等。

据克而瑞统计，截至6月初，共有26笔美元债新增发行，但有16笔为要约交换，将现有票据交换为新发行票据，变相展期。

7月再迎偿债高峰

随着房企下一个偿债高峰的到来，未来一段时间内，债券展期或将更加密集地出现。

克而瑞统计显示，2022年6-7月，200家核心房企境内外债券合计到期规模约1755亿元，其中，民企到期债务压力巨大，约有1178亿元债券到期，占比67%。同时，下半年，民营房企到期债券中，海外债约占总规模的56%。

另据公开信息，7月，共有58只境内地产债面临到期及回售，合计金额约649亿元。其中，恒大、华润置地、金地、融信、宝龙等房企均有两只以上的境内债面临兑付。

而与之相对应的则是，民营房企始终不乐观的融资环境。

中指院统计显示，今年1-4月，受行业短期流动性紧张、多家民企接连发生违约事件影响，行业信用债发行以国央企为主，民企仅成功发行8笔债券。

5月以来，在监管层的指导下，包括龙湖、碧桂园、美的、新城、旭辉等在内的五家示范民企采用信用保护工具，先后发行了6笔债券，发行规模合计约39亿元。

不过截至目前，除了上述5家房企之外，鲜少有民营房企能够在公开市场上实现融资。事实上，即便是上述被监管层盖章认定的示范民营房企，2022年以来发债的难度也不小。

5月底，在由上交所组织的五家民营房企与投资者的交流会上，有与会房企高管提及，2022年2月-5月期间，该公司曾两次发债，尽管都发行成功，但第二次明显感受到市场的压力，发行显得吃力，“有两家过去与我们公司合作的大型银行机构，一些暴雷企业影响到他们对民营企业的投资，后来基本上‘一刀切’，对民营房企的债券就不再投了。”

在融资渠道尚无明显放开迹象，并且销售回暖不明显之时，房企还在努力加强回血。近日，奥园以5.68亿港元的总价出售了位于澳大利亚两家附属公司股权；富力地产于5月时折价出售了海南大英山新城市中心项目，回血约10亿元。

“整体来看，当前还有不少房企存在流动性问题，未来仍有可能有更多房企曝出债务违约事件，仍需要行业注意。”克而瑞研究中心指出。