《地方政府专项债发行手册》

作者：薄著，来源：信贷白话

网课来啦！

信贷白话推出由薄著老师亲自主讲的网课，详情点击：悄悄学会这200个问题，然后当领导的高参！

原创文章，欢迎个人转发

谢绝营销号转载

2022年12月6日，中央政治局会议召开，要求大力提振市场信心，推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长。

会议标志着，疫情防控和经济发展并重的日子已经过去，明年的工作重点将全面抓经济。

抓经济离不开专项债。会议提出，积极的财政政策要加力提效。这说明，明年的专项债规模还会扩大，并要求提高绩效。

为支持各地方政府做好明年专项债的申报和相关工作，我们最新整理了《2023年地方政府专项债发行手册》，供大家学习和参考。

2022年11月14日，发改委等五部门制定《关于加强县级地区生活垃圾焚烧处理设施建设的指导意见》（发改环资〔2022〕1746号），明确将符合条件的县级地区生活垃圾处理设施建设项目纳入地方政府专项债券支持范围，因此，也可以说，专项债的支持领域增加到了12个（也可以归在生态环保的固体废物这一类里）

此前，根据2022年10月13日国家发改委发布《关于组织申报2023年地方政府专项债券项目的通知》（发改办投资【2022】873号）专项债的支持领域增加了新能源，新基建，从原来的交通基础设施、能源、农林水利、生态环保、社会事业、仓储物流基础设施、市政和产业园区基础设施、国家重大战略项目、保障性安居工程等9个领域扩大到11个领域。

根据上面的873号文，专项债可用作项目资本金的领域，增加了新能源项目、煤炭储备设施、国家级产业园区基础设施3个领域。从原有的铁路、收费公路、干线机场、内河航电枢纽和港口、城市停车场、天然气管网和储气设施、城乡电网、水利、城镇污水垃圾处理、供水等10个领域扩大到13个领域。

另外，对于政策性开发性金融工具项目中，因额度限制无法获得支持的项目，符合专项债券项目条件的也可申请报送。

对于2022年列入清单的项目，但没有发行成功的项目，仍可再列入2023年的清单；2022年被退回来的项目，2023年仍可以申报；申请过专项债用于资本金的项目，没过的，也可以继续再申请。

要点导航

1、专项债申报发行流程

2、需要准备哪些材料

3、哪些领域可发专项债

4、成功获批的关键是什么？

5、如何编制资金平衡方案

6、如何优化项目收入

7、发行额度、期限和方式

8、信息评级及信息披露

9、专项债资金如何使用

10、如何调整专项债资金用途

11、用途负面清单

12、专项债如何偿还

13、怎样开展“专项债+市场化融资”

14、用作资本金

15、如何安排偿还顺序

一、专项债申报发行流程

1．项目储备。各地、各部门首先确定国家宏观政策、部门和行业发展规划中需要债券资金支持，且满足债券发行条件与要求的具体项目，准备好项目批复、可行性研究报告等相关支撑材料，在专项债系统中分年度录入债券需求，形成储备项目库中的项目。

各级财政部门要结合中期财政规划、预算安排、债务限额、债务风险、地方财力承受可能等因素对各单位填报的项目开展分年度筛选审核与排序，及时剔除不符合规定的项目，并根据项目实现融资与收益平衡的时限提出发行期限建议，在债券资金需求集中申报时按需上报。

2023年专项债申报要求，新开工项目必须完成可研审批或核准（备案）手续且2023年能够开工建设，满足项目收益和风险管理要求。

专项债坚持“资金跟着项目走“，各地能否抓住专项债机遇，其实取决于各地平时的项目储备工作。

2．债券发行。在储备项目库经过筛选后，进入待发行库，标志着进入债券发行准备环节。储备库中项目按照当年政策重点支持方向、债务限额等要求，开展自下而上筛选，最终入选项目纳入当年财政预算及债券资金安排，并经人大审议批准。项目单位应及时引入第三方机构开展评估，出具项目收益专项债券的项目实施方案、财务评估报告、法律意见书等相关材料，还应相应编制债券还款计划、债券或项目管理办法等。债券前期准备完成后，根据发行窗口时期，由省财政厅统一安排发行。

下图是一般情况下专项债发行程序：

二、哪些领域可以发行专项债？

筹划专项债项目，必须了解国家的政策方向，规划符合专项债支持范围的项目。

根据发改办投资【2022】873号文，2023年专项债券重点用于11个大的方向：一是交通基础设施，二是能源，三是农林水利，四是生态环保，五是社会事业，六是城乡冷链等物流基础设施，七是市政和产业园区基础设施，八是国家重大战略项目，九是保障性安居工程，十是新能源项目，十一是新型基础设施。如图：

2023年专项债可用作项目资本金的领域，增加了新能源项目、煤炭储备设施、国家级产业园区基础设施3个领域。从原有的铁路、收费公路、干线机场、内河航电枢纽和港口、城市停车场、天然气管网和储气设施、城乡电网、水利、城镇污水垃圾处理、供水等10个领域扩大到13个领域。

另外，还要求优先支持纳入国家“十四五”规划《纲要》的项目，以及纳入国家重大区域发展战略的重点项目，积极发挥专项债券对重大规划和战略的支撑作用。

2022年5月6日，中办、国办《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》明确符合条件的县城基建项目可通过中央预算内投资和地方政府专项债券予以支持。

同年5月23日召开的国务院常务会议上，推出33项稳经济举措，专项债支持范围扩大到新型基础设施等。

除了新基建外，专项债还加大惠民生、解民忧等领域投资。财政部会同国家发展改革委组织各地补报了一批2022年专项债券项目，指导地方将城市管网建设、水利等重点领域项目作为补报重点。

以前地方政府最多发行的土储债和棚改债已于2019年9月4日国常会叫停。2020年，监管放开了棚改专项债用于存量项目，提出三个要求：

一是棚改专项债仅支持已开工项目，且不得用于货币化安置项目；二是棚改项目必须纳入年度棚改计划任务；三是棚改项目信息与相关材料要件信息一致，如立项批复、用地预审、“一案两书”等。---棚改专项债仍然限制为已纳入年度棚改计划任务的已开工项目。

财办预（2021）29号《关于梳理2021年新增专项债券项目资金需求的通知》，则提出：

“棚户区改造主要支持在建收尾项目，适度支持新开工项目”---表明棚改新项目发专项债有所放开。

并提出：“不安排用于租赁住房建设以外的土地储备项目”---表明用于租赁住房的土地收储可发行土储债。

总体看，土储和棚改发行专项债、尤其是土储发行专项债仍然控制比较严，所以，各地规划专项债项目，仍然要注意避免直接用途为土地储备和棚改，要关注除了土储和棚改之外，哪些领域可以发行专项债。

土储和棚改不能发行专项债，但是市政和产业园区基础设施可以发行专项债，这体现了政策引导各地增加有效投资，在有限的土地资源上导入产业、支持实体经济发展、加强土地高效利用的意图。各地应准确理解政策导向并善用之。

三、申报专项债需要哪些材料？专项债额度下发后，就要开始制作一套发债申报材料。从各省市的情况来看，都是由市县财政局牵头，相关职能部门配合。

申报材料包括信息披露文件、项目收益与融资资金平衡方案、财务评价报告、法律意见书、信用评级报告。

大部分情况，各市县财政局发行债券只需提供项目收益与融资资金平衡方案、财务评价报告、法律意见书三份文件。

整个申报材料的制作，由财政局聘请各中介机构开展材料编写工作，各中介机构主要包括会计师事务所、律师事务所。各家的职能分别为：

1.会计师事务所：对项目资金平衡情况进行评价，出具项目收益与融资资金平衡方案、财务评价报告两份文件；

其实，项目收益与融资资金平衡方案本该是由财政局自己撰写，但实际中一般会由会计师事务所协同财政局共同完成。

2.律师事务所：对项目进行合法合规审查，并出具法律意见书。

有些地方还会找一家银行机构或者证券公司做整个发债申报材料的牵头方，牵头方的主要职能就是受财政局委托，为其提供发债的全流程服务。包括政策的咨询，指导会计师事务所、律师事务所开展申报材料制作工作，协调会计师事务所、律师事务所各工作事项，以及包括发债进度以及对发债材料的质量进行整体把关等等。

发行专项债需要的基础资料清单：

四、成功发行专项债的关键是什么？

根据财预[2017]89号文要求：“发行专项债券建设的项目，应当能够产生持续稳定的反映为政府性基金收入或专项收入的现金流收入，且现金流收入应当能够完全覆盖专项债券还本付息的规模”财办预（2021）29号文要求：“融资规模要保持与项目收益相平衡”发改办投资【2022】873号文对于2023年专项债项目也明确：“满足项目收益和风险管理要求”

可见，发行专项债项目的核心要

求是现金流收入应当能够完全覆盖专项债券还本付息。发行专项债，要满足项目收益与融资自求平衡原则，确保项目收益能够覆盖债券本息，如项目已有其他融资，应明确原有融资和新增债券的偿还责任。资金平衡方案里，测算出项目收益未来能够覆盖债券本息，才可以发行债券。所以，成功获批发行专项债，关键是编制一份优秀的项目收益与融资资金平衡方案。

财办预（2021）29号文要求，发行专项债项目“必须符合专项债券风险管理要求和发行条件，必须是经济社会效益比较明显，群众期盼、早晚要干的政府投资项目，必须是有一定收益的基础设施和公共服务项目，优先安排在建项目，优先安排纳入相关规划的国家重大战略任务项目，要按照项目建设工期和年度建设任务合理提出资金需求”

2023年专项债申报要求，新开工项目必须完成可研审批或核准（备案）手续且2023年能够开工建设。

所以，成功获批专项债，要优先安排纳入符合支持领域、符合国家重大战略规划任务的项目。

其次，项目资本金比例符合国家固定资产投资项目资本金比例要求，且项目融资不存在违规增加地方政府隐性债务的情况。

第三，需要项目各项手续齐全，资金到位后能够马上开工形成实物工作量。这一点在今明两年犹为重要。因为，专项债是投资稳增长的重要工具，资金要给那种马上能开工的项目。

五、如何编制资金平衡方案？

所谓项目收益与融资资金平衡，就是测算项目实施后，未来产生的收益能够覆盖为实施项目而投入的资金，也就是说资金能够收回，或至少融资资金能够收回，没有偿债缺口，不需要另外去找资金还债。

所以，项目资金平衡方案的主要内容就是：投入资金的资金来源和现金流出计划，项目产生的收入资金来源及现金流入测算，最后总的现金流入能够覆盖现金流出，并且要有一定的盈余，或者叫覆盖倍数。

（一）资金来源与资金用途

按照中办国办《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（厅字33号文）的要求，项目资金来源包括项目资本金（可以是自有资金和/或专项债资金）、专项债券、市场化融资。

资金用途包括，专项债券还本付息、市场化融资还本付息、建设支出、运营支出及税金（如果项目立项给政府委办则不存在税收，立项给项目公司或平台等企业则部分经营性收入存在税收）

在项目资金平衡方案中必须对上述内容提前统筹考虑，全盘规划。

（二）现金流

资金平衡方案需要对项目全生命周期的现金流进行动态的平衡安排。现金流的方案要尽可能与实践结合，考虑到实际落实的细节，例如其中建设期的支出必须与实际施工单位的施工进度紧密结合；例如设备更新改造也必须明确中修、大修的时间和具体支出，以此考虑会计处理方式，是通过预提平滑支出，还是按当年支出，避免与还本付息的日期相冲突，导致现金集中支出风险。

项目收入则必须分为两个部分，一部分用于偿还专项债，纳入政府性基金预算管理；另一部分为专项收入，用于偿还市场化配套融资，由项目主体负责管理并偿还，逐年还本付息。

（三）资金覆盖倍数

资金平衡方案最终的输出结果与评价指标就是资金覆盖率（还本付息倍数）及资金平衡状况（现金流缺口）。还本付息倍数是省财政审批专项债项目的主要指标，其计算方式是：

本息覆盖倍数=项目收益合计/债券还本付息合计（四）整体宏观层面及年度资金计划

资金平衡方案不仅需要做到项目整体宏观层面上，项目总收益能够覆盖举借债券之本息，并有1.1以上覆盖倍数，更重要的是要做年度资金计划。年度资金计划更加具体，包括总投资构成及以前年度已完成投资的认定、建设期分年度资金使用计划及来源、运营期收益实现进度及还本付息安排等等内容。

此处需要注意区分自然年还是还债年，如果是自然年，发债具体日期如果是在下半年，可能会导致年末资金余额过高，需要附加解释，以免监管部门误认为资金使用效率不高。

六、如何对专项债项目收入进行优化？对专项债项目资金平衡方案的优化，应做在方案编制之前，应在规划项目的时候，就考虑如何增大收入，而不能靠编制方案的时候去夸大乃至捏造。所以，编制一份优秀的资金平衡方案的基础其实是提早做好项目规划和项目储备。

规划项目的收入，一般有以下方法：

1、单个项目增加运营元素，把政府性基金收入变成专项收入；多个项目则肥瘦搭配，挖掘收益来源，提升可融资性。例如园区开发项目，可以将主体项目与物业/土地开发项目进行打包，通过物业/土地的滚动开发形成持续现金流。

如果要进一步开拓专项收入，则是增加项目的运营收入，物业/土地开发收入和运营收入相结合，使得项目在整个生命周期都有足够现金流。

如路灯项目，做成智慧灯杠，增加广告、通讯基站、电动汽车充电桩、大数据收集、智能监控等功能，除了照明服务之外，还有其他增值服务收入。

2、对当地资源进行归纳整理，将多个子项目合并为一个大项目或将多个子项目重组，确保每个项目都具备一定的收益性和可融资性，满足市场化融资的需求。

3、挖掘项目的经营性，充分开发资源，对于过去未能按照市场原则进行的交易，则应该重新按照市场原则进行规划。如城投之间过去有一些交易未进行核算的，应该重新核算，按市场交易原则进行。

七、专项债的发行额度、期限及方式

根据《地方政府债券发行管理办法》（财库〔2020〕43号），地方财政部门应当在国务院批准的分地区限额内发行地方政府债券。新增债券、再融资债券、置换债券发行规模不得超过财政部下达的当年本地区对应类别的债券限额或发行规模上限。

地方财政部门应当根据项目期限、融资成本、到期债务分布、投资者需求、债券市场状况等因素，合理确定债券期限结构。

而根据2020年11月《关于进一步做好地方政府债券发行工作的意见》（财库〔2020〕36号），地方债期限为1年、2年、3年、5年、7年、10年、15年、20年、30年。允许地方结合实际情况，采取到期还本、提前还本、分年还本等不同还本方式。

省级财政部门应当在每季度最后一个月20日前，向财政部（国库司）报送下季度地方债发行计划，包括发行时间、发行量、债券种类等。财政部将统筹政府债券发行节奏，对各地发债进度进行必要的组织协调。

地方财政部门应当保障专项债券期限与项目期限相匹配。新增专项债券到期后原则上由地方政府安排政府性基金收入、专项收入偿还，专项债券期限与项目期限不匹配的，可在同一项目周期内以接续发行的方式进行融资。专项债券可以对应单一项目发行，也可以对应多个项目集合发行。财政部对地方政府债券发行期限进行必要的统筹协调。

地方政府债的发行市场包括银行间债券市场与交易所债券市场。其发行方式包括公开发行（公开招标和公开承销）和定向承销发行。

采用承销或招标方式的，发行利率在承销或招标日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债的平均收益率之上确定。

专项债券应当在中央国债登记结算有限责任公司办理总登记托管，在国家规定的证券登记结算机构办理分登记托管。专项债券发行结束后，符合条件的应按有关规定及时在全国银行间债券市场、证券交易所债券市场等上市交易。

八、专项债的信用评级及信息披露根据《地方政府债券发行管理办法》（财库〔2020〕43号），地方财政部门应当按照公开、公平、公正原则，从具备中国境内债券市场评级资质的信用评级机构中依法竞争择优选择信用评级机构，并按规定及时披露所选定的信用评级机构。首次评级后，信用评级机构应当在评级结果有效期内每年开展一次跟踪评级，在债券存续期内发生可能影响偿债能力和偿债意愿的重大事项时,及时进行不定期跟踪评级，并公布跟踪评级结果。

地方财政部门应当按照地方政府债券信息披露有关规定，及时公开地方政府债券发行安排、债券基本信息、本地区财政经济运行及债务情况、债券信用评级报告等。专项债券还应当全面详细公开项目信息、项目收益与融资平衡方案、债券对应的政府性基金或专项收入情况、由第三方专业机构出具的评估意见以及对投资者做出购买决策有重大影响的其他信息。

各地应当在专项债券发行定价结束后，通过中国债券信息网和本地区门户网站等媒体，及时公布债券发行结果。地方财政部门应当在每月20日前披露本地区下月地方债发行计划，在3月、6月、9月和12月20日前披露本地区下季度地方债发行计划。地方债存续期内，应当于每年6月30日前披露对应项目上一年度全年实际收益、项目最新预期收益等信息。如新披露的信息与上一次披露的信息差异较大，应当进行必要的说明。地方债发行后，确需调整债券资金用途的，地方财政部门应当按程序报批，不迟于省级人民政府或省级人大常委会批准后第10个工作日进行信息披露，包括债券名称、调整金额、调整前后项目名称、调整后项目收益与融资平衡方案、跟踪评级报告、第三方评估意见等。信息披露包括：.经济社会发展指标。包括本地区国内生产总值、居民人均可支配收入等；.地方政府性基金预算情况。包括本地区、本级或使用专项债券资金的市县级政府地方政府性基金收支、拟发行专项债券对应的地方政府性基金预算收支情况；.专项债务情况。包括本地区专项债务限额及余额、地区分布、期限结构等；.拟发行专项债券信息。包括规模、期限及偿还方式等基本信息；.拟发行专项债券对应项目信息。包括项目概况、分年度投资计划、项目资金来源、预期收益和融资平衡方案、潜在风险评估、主管部门责任等；f.第三方评估信息。包括财务评估报告（重点是项目预期收益和融资平衡情况评估）、法律意见书、信用评级报告等；.其他按规定需要公开的信息。省级财政部门应当及时在本单位门户网站、中国债券信息网等网站披露地方债券发行相关信息，不再向财政部备案需公开的信息披露文件。

2020年1月，财政部办公厅下发了《关于启用地方政府新增专项债券项目信息披露模板的通知》，要求各地自2020年4月1日起，发行新增专项债券时披露该模板，并在债券存续期内，按照模板格式每年披露项目实际收益、项目最新预期收益等信息，如新披露的信息与上一次披露的信息差异较大，应进行必要说明。

由财政部国库司设计的地方政府新增专项债券信息披露模板，将投资者最关心的债券基本要素、项目融资来源、分年融资计划、分年预期收益、收益/融资覆盖倍数等项目核心信息，从繁杂的信息披露材料里提炼出来，以表格形式一目了然地展现。地方政府应按模板填报披露信息。

地方财政部门披露债券发行时间后，因债券市场波动、市场资金面、承销团成员承销意愿、不可抗力等特殊因素需要推迟或取消地方政府债券发行时，应当按规定提前向财政部报告，并向市场披露推迟或取消发行信息。

九、专项债资金如何使用？现行专项债相关文件，并没有清晰说明专项债支持项目的具体方式或途径，实践中，目前专项债的使用有以下方式：

（一）用作政府投资项目的直投资金

是指专项债发行成功，资金进入发债收入后，政府以直接投资的方式投入项目，项目实现的收益计入政府性基金收入或经营性专项收入，用于归还专项债本息。

（二）用作对项目公司、项目实施主体的债务性资金

是指专项债资金作为债务性资金进入项目公司或项目实施主体，以项目产生的政府性基金收入（如收费公路）或专项收入归还专项债本息。这种方式不适用于PPP项目。

（三）用作项目资本金

（后文详细说）

（四）政府统筹用于项目

实践中，还有地方政府将发行专项债券筹集的资金调拨给项目单位，同时政府统筹项目产生的基金性收入和专项收入用于专项债券到期偿付。这实际上是把专项债的发债收入统筹使用了。

专项债资金使用的要点

专项债券资金必须用于有一定收益的公益性项目，这一要求已经限定了专项债券资金使用范围：一是要用在项目上，将专项债券资金用于经常性支出、偿还其他债务或利息的均不属于项目范畴；二是要用于公益性项目，堵死了专项债券资金用于产业项目、房地产项目等商业化运作项目的路径。

其次，项目谋划阶段要充分考虑之后的资金使用路径。大部分资金使用问题都可追索到项目前期谋划阶段。有些地方“为了融资而融资”，造成项目前期谋划准备不足，仓促上报，导致资金下达后使用困难。

再次，国发【2014】43号文指出：明确政府和企业责任，政府债务不得通过企业举借，企业债务不得推给政府偿还，切实做到谁借谁还、风险自担。因此，在项目业主的确认上，政企职责要划分清楚，属于本级企事业单位干的事，别用政府部门来做业主，容易造成后期资金使用、产权划分等诸多问题。

最后，对项目业主变更、建设内容及规模调整等可能影响其收益与融资平衡能力的重大事项的、应经本级政府批准后向省级财政部门报告，并由省级财政部门公告或做相应的信息披露。

十、调整专项债资金用途须经哪些程序？

2021年11月10日，财政部印发《地方政府专项债券用途调整操作指引》的通知，指出，专项债券用途调整，属于财政预算管理范畴，主要是对新增专项债券资金已安排的项目，因债券项目实施条件变化等原因导致专项债券资金无法及时有效使用，需要调整至其他项目产生的专项债券资金用途变动。

专项债券资金使用，坚持以不调整为常态、调整为例外。专项债券一经发行，应当按照严格发行信息公开文件约定的项目用途使用债券资金，各地确因特殊情况需要调整的，应当严格履行规定程序。严禁擅自随意调整专项债券用途，严禁先挪用、后调整行为。

（一）项目调整条件

根据《指引》，专项债券资金已安排的项目，可以申请调整的具体情形包括：

1.项目实施过程中发生重大变化，确无专项债券资金需求或需求少于预期的；

2.项目竣工后，专项债券资金发生结余的；

3.财政、审计等发现专项债券使用存在违规问题，按照监督检查意见或审计等意见确需调整的；

4.其他需要调整的。

（二）专项债券用途调整原则

1.调整安排的项目必须经审核把关具备发行和使用条件。项目属于有一定收益的公益性项目，且预期收益与融资规模自求平衡。项目前期准备充分、可尽早形成实物工作量。项目周期应当与申请调整的债券剩余期限相匹配。

2.调整安排的专项债券资金，优先支持党中央、国务院明确的重点领域符合条件的重大项目。

3.调整安排的专项债券资金，优先选择与原已安排的项目属于相同类型和领域的项目。确需改变项目类型的，应当进行必要的解释说明。

4.调整安排的专项债券资金，严禁用于置换存量债务，严禁用于楼堂馆所、形象工程和政绩工程以及非公益性资本支出项目，依法不得用于经常性支出。

调整安排的专项债券资金，优先用于本级政府符合条件的项目，确无符合条件项目的，省级财政部门可以收回专项债券资金和对应的专项债务限额统筹安排。

（三）项目调整程序

省级财政部门原则上每年9月底前可集中组织实施1到2次项目调整工作。地方各级财政部门会同有关部门组织梳理本级政府专项债券项目实施情况，确需调整专项债券用途的，要客观评估拟调整项目预期收益和资产价值，编制拟调整项目融资平衡方案、财务评估报告书、法律意见书，经同级政府同意后，及时报送省级财政部门。

拟调整项目融资平衡方案应当准确反映项目基本情况、前期手续、投融资规模、收益来源、建设周期、分年度投资计划、原债券期限内预期收益与融资平衡情况、原已安排的项目调整原因、潜在风险评估、主管部门责任、调整后债券本息偿还安排等。

省级财政部门负责汇总各地调整申请，统筹研究提出包括专项债务限额和专项债券项目在内的调整方案，于10月底前按程序报省级政府批准后，报财政部备案。

（四）信息公开

专项债券用途调整，省级财政部门按以下原则及时进行信息公开

1.专项债券用途调整，不改变原专项债券注册信息，包括债券发行量、期限、代码、名称、利率、兑付安排等。

2.专项债券用途调整，要发布调整公告，重点说明调整事项已经省级政府批准，一并公开本地区经济社会发展指标、地方政府性基金预算情况、专项债务情况等。

3.专项债券用途调整，要公布项目调整信息，包括调整前原已安排的项目名称、调整金额，以及调整后项目概况、分年度投资计划、项目资金来源、预期收益和融资平衡方案、潜在风险评估、主管部门责任、第三方评估信息（包括财务评估报告书、法律意见书、信用评级报告等）等。

4.其他按规定需要公开的信息。

省级财政部门应当于省级政府批准后（涉及预算调整的按程序报省级人大或其常委会批准后）的10个工作日内，在全国统一的地方政府债务信息公开平台（www...），以及省级政府或财政部门门户网站、发行登记托管机构门户网站等公开相关预算调整和项目调整信息。

市县级财政部门应当在省级政府、市县人大或其常委会批准后的10个工作日内，在本级政府或财政部门门户网站公开本地区专项债券用途调整相关信息。

十一、专项债使用负面清单

·不得用于无收益的公益性项目。

·不得用于企业投资的市场化产业项目。

·不安排用于租赁住房建设以外的土地储备项目，不安排一般房地产项目，不安排产业项目。

·不得作为政府投资基金、产业投资基金等各类股权基金的资金来源，不得通过设立壳公司、多级子公司等中间环节注资，避免层层嵌套、层层放大杠杆。

·严禁用于企业补贴或奖励、企业对外借款。

·严禁用于项目运营补贴等经常性支出。

·严禁用于“亮化”工程、景观提升、主题公园等形象支出。

·严禁用于购买理财产品。

·新增专项债券必须用于建设项目，不得用于偿还债务，严禁用于债券利息支出等。

十二、专项债券如何偿还？

1.专项债券以对应的政府性基金或专项收入偿还。

2.专项债券还本、付息以及费用支出应当根据当年到期专项债券规模、利率、费率、对应专项收入等因素合理预计，列入年度政府性基金支出预算统筹安排。

3.使用债券资金的单位应当建立单位还本付息台账，健全偿债保障机制。每年按相关规定足额上缴当年专项债券利息和实际发生的发行费用。

十三、“专项债+市场化融资”如何开展？

根据《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（厅字〔2019〕33号）（下简称“专项债通知”）中相关内容，要发挥专项债券带动作用和金融机构市场化融资优势，依法合规推进专项债券支持的重大项目建设。

该通知同时规定，对有一定收益且收益全部属于政府性基金收入的重大项目，由地方政府发行专项债券融资；收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入，且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的重大项目，可以由有关企业法人项目单位根据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资。

上述内容明确了两个方面，一是如果一个项目仅有政府性基金收入，是不能市场化融资的；二是有专项收入，且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的项目，才能市场化融资，即市场化融资的还款来源只能是专项收入。

该通知明确的其他主要内容还有：

1、在评估项目收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金，但不得超越项目收益实际水平过度融资。

2、组合使用专项债券和市场化融资的项目，项目收入实行分账管理。

项目对应的政府性基金收入和用于偿还专项债券的专项收入及时足额缴入国库，纳入政府性基金预算管理，确保专项债券还本付息资金安全；

项目单位依法对市场化融资承担全部偿还责任，在银行开立监管账户，将市场化融资资金以及项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。

3、市场化转型尚未完成、存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台公司不得作为项目单位；严禁项目单位以任何方式新增隐性债务。

通过上述内容，在决定是否进行市场化融资之前，需要对建设项目的各项收入做出预测，并进行分类：哪些收入进入政府性基金收入，哪些收入进入专项收入，再对偿还专项债后的专项收入进行预测，有盈余，则可筹措相应市场化融资以及决定一定比例专项债是否用于资本金。

简言之：

专项债的还款来源可以是政府性基金收入+专项收入，此部分资金缴入国库，纳入政府性基金预算管理，确保专项债券还本付息。

市场化融资的还款来源只能是专项收入，项目单位在银行开立监管账户，将此部分收入归集至监管账户，用于市场化融资到期偿付。

专项债与市场化融资对应的收入应该进行分割，专项债与市场化融资对应的资产是否需要进行分割呢？要看项目具体情况。因为专项收入可以归还专项债、也可以归还市场化融资，对专项收入可以进行分割，但对产生专项收入的资产却很难进行分割。另外，市场化融资的提供方是可以提出资产抵质押要求的。如果对市场化融资提供抵质押影响到专项债还款来源的实现，则应征得政府方的同意。

十四、专项债作资本金，有哪些要求？

《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（厅字〔2019〕33号）规定：“允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。对于专项债券支持、符合中央重大决策部署、具有较大示范带动效应的重大项目，主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目，在评估项目收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金，但不得超越项目收益实际水平过度融资。”

除了厅字〔2019〕33号，2019年9月4日李克强总理主持召开的国务院常务工作会议上提出要扩大专项债的使用范围，“重点用于铁路、轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目，农林水利，城镇污水垃圾处理等生态环保项目，职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务，冷链物流设施，水电气热等市政和产业园区基础设施”，并“将专项债可用作项目资本金范围明确为符合上述重点投向的重大基础设施领域。以省为单位，专项债资金用于项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例可为20%左右。”---这一比例后来提高到25%。

2023年的专项债申报文件规定，专项债可用作项目资本金的领域，增加了新能源项目、煤炭储备设施、国家级产业园区基础设施3个领域。从原有的铁路、收费公路、干线机场、内河航电枢纽和港口、城市停车场、天然气管网和储气设施、城乡电网、水利、城镇污水垃圾处理、供水等10个领域扩大到13个领域。

根据《政府投资条例》，对于没有经营性的纯公益项目，政府采取直接投资方式；对于有一定经营性的准公益性项目，政府采取资本金注入方式。因此，专项债应用于有一定经营性的、适合政府以资本金注入的项目。

我们知道，固定资产项目的总投资资金构成包括两部分：资本金和债务性资金。政府以资本金注入项目，然后金融机构根据项目的经营收入情况提供市场化融资。资本金比例不能低于国家的规定（一般为不低于20%），同时，根据项目的经营收入规模调节：经营收入丰沛，资本金比例就可以低一些；经营收入弱小，金融机构可以提供的债务性资金就比较少，这时候，就需要提高资本金比例，减少融资金额。所以，资本金对于项目筹资完成十分重要。

专项债券作资本金必须具备以下条件：

一是限定在重大项目。必须符合党中央国务院重大决策部署、具有较大示范带动效应的重大项目；或者是列入发改委重点项目库的重要项目。

二是作资本金必须获得省级财政部门批准。运用债务性资金作资本金属于“特事特办”，需要设计专门的资金使用方案、运用比例和偿还方式，需要获得上级财政部门的审批与同意。

三是必须具备向金融机构市场化融资条件。专项债资金作项目资本金，本质上是为了进一步撬动社会投资；所以项目本身必须具有市场化的现金流，能够通过经营性的收入来获得银行贷款等市场化融资。

四是，2023年专项债申报文件中，对于政策性开发性金融工具（市场也称“资本金贷款”）项目中因额度限制无法获得支持的项目，符合专项债券项目条件的也可以申请报送。

从财政审核的角度来说，专项债券作资本金的规模应当是解决市场化融资后项目剩余的资金缺口，同时也弥补当地财政的资本金不足。

因此，从实际操作的角度来说，有几类项目比较适合用专项债资金作项目资本金：

一是产业园区类项目。产业类基础设施是国家与金融都重点支持的领域，且其中的人才公寓、标准化厂房、孵化器、水电气热项目都具有较为稳定的现金流收入；既容易列入重大项目范畴，又具备较好的市场化融资条件。

二是县城新型城镇化项目。新型城镇化领域属于国家支持的重点领域，且国家发改委在去年下发了《关于信贷支持县城城镇化补短板强弱项的通知》，对于县城产业平台公共配套设施、县城新型基础设施以及县城其他基础设施提供专项信贷支持。

县级政府可以同时利用两项政策，既解决政府资本金不足的问题，又解决县城项目不容易获得市场化融资支持的困难。

三是重大交通领域及其配套项目。在“十四五”期间，新一轮交通投资将作为打通国内经济循环的重点措施，也是政策与金融重点支持的方向。

并且，在大型铁路、公路项目开发时，不仅项目本身投资重大，其配套交通枢纽、站前广场、沿线开发都需要大量资金，也能够带来不错的收益。因此，这一领域将是专项债资金体现投资效果的重点方向。

在申请专项债券资金作资本金时，既要考虑政策的导向，也要平衡金融机构的意见，在两者共同认可的前提下，才能实现债券资金作资本金、撬动社会投资的重要目标。

专项债券作资本金的项目，各方都会关注其可能的风险：

一是省级财政部门会聚焦“重大项目”，确保专项债作资本金的项目能够及时开工，抓好工作进度，避免出现资金闲置或投资决策存在缺陷、导致出现项目风险的情况；

二是在金融机构与财政部门的双重审核下，对项目可靠性、经营性现金流的审核会大幅加强。在金融机构风险自担的情况下，前期工作不充足的，项目论证不充分的，市场研判分析不足的项目很难获得市场化融资，自然也无法获得专项债券资金。

三是将对专项债资金作资本金的项目进行重点管理。财政部在2020年末就提出要对专项债项目进行穿透式、跟踪式的监管，作为风险管理的重点，债券资金作资本金的项目必然成为监管照顾的重点对象，从各种维度上需要进行更细致的管理。

十五、专项债和市场化融资的还款顺序应怎样安排？

专项债提供项目建设资金，可区分为债权性质的资金和股权性质的资金；金融机构进行融资决策时，会按项目披露的“收益融资自平衡方案”等信息进行分析。

（一）专项债提供债权资金的情况下

一方面，因政府性基金收入（土地出让金为主）产生于项目前期，故专项债还款优先有其合理性。

另一方面，由于专项债利率低，市场化融资利率高，项目单位出于节约利息成本的需求，希望先还高成本的市场化融资，再还专项债。

这样就存在了矛盾，而这一矛盾的解决，还是要回归于基本事实：就是还款来源产生的时间。

（二）专项债提供股权资金（资本金）

在财务会计上，权益资金的受偿顺序劣后于债权资金，这是常识。但在专项债用于资本金场合，在最初做“收益融资自平衡”方案时，就将项目收入分割了，一部分用于偿还专项债，另一部分用于偿还市场化债权融资，特别是政府性基金收入只能用于偿还专项债本息。

这里我们需要理解，虽然专项债的还债责任主体是地方政府，但在专项债充当资本金和专项债充当债务性资金的情况下，地方政府的责任有所不同。专项债充当债务性资金的情况下，项目单位的责任更大一些。

一个项目的建设资金，既有专项债又有市场化融资的情况下，还款顺序可以是专项债做债性资金市场化融资专项债做资本金--前面的先还。

而实际的还款顺序安排，还必须考虑到还款来源产生的顺序，应与之匹配。

偿还市场化融资的现金流应该明确分割出来。提供市场化融资的金融机构，应根据明确分割出来的这部分现金流测算其还款能力，并安排还款计划。

统筹编写、审稿：薄著，编辑：乔乔

公司财务分析方法论-现金流量分析

现金流量表是公司一定时期现金流入和流出情况的动态财务报表，其作用：反映公司一定时期因经营活动产生的收入来源与去向，反映公司的投资和筹资活动，有助于评价公司的经营活动和偿债能力，有助于公司为适应外部经营环境变化而对其现金进行调整的能力。由于经营活动产生的现金流是公司最重要的现金来源。

下面我们主要分析公司的经营性现金流：

1)通过间接现金流量表监控影响公司经营现金流的主要因素存货、应收、应付、折旧摊销、净利润等，比如存货的大量增加减少了公司经营现金流，公司管理人员会对存货增量较大的公司下达存货存量指标以优化公司现金流等；

2)计算反应公司获取现金能力的指标，如：单位收入经营现金流等。

单位收入经营现金流=经营性现金流/营业收入

该指标反映的是每一元资产获得的现金流量。一般，该指越高越好。

3）净现比=经营性现金流/净利润

净现比也称为净利润现金含量，是用于反映企业生产经营过程中产生的现金净流量与净利润的比值的指标，净现比指标越高，表明企业的销售回款能力越强且用于生产经营投入的成本费用占比越低，即企业的财务压力越小。

企业融资常用的估值方法

西方金融学和投资学发展到今天，涌现出了绝对估值法、相对估值法以及资本资产定价模型等诸多估值方法和模型，但没有一套放之四海而皆准的估值模型。

不同的估值方法适用于不同的行业或企业，而且，不少估值方法不适合在国内企业中应用。

我们在实践应用中常用的估值方法总结起来有以下四种：净资产法、市盈率法、市销率法和现金流折现法，其中市盈率法应用最广泛。

1

净资产法

这里所指的净资产，是指公司资产负债表中经调整后的股东权益。

该数据也可以理解为清算价值（即假如此时公司清算，股东们可以拿回的资产价值）或重置价值（即重新建立这样一个企业需要投入的资本）。

于是我们得到了一个最基础的估值算法：

EV=AV

式中，EV是企业价值；AV是调整后的净资产。

这在某种程度上被理解为公司的最低价值。对某些传统重资产投入型企业（如石化、能源、大型制造业等）估值时，净资产法估值具有较高的参考意义，作为估值的基准依据比较合适。

但是总体来说，净资产并不能完全正常反映公司的实际价值，因为其中没包含公司的盈利能力等因素，如人力资源、产品与技术、市场和品牌影响力等。净资产估值法不适用轻资产运作，尤其是高度依赖人才的新经济企业。

2

市盈率法

市盈率法是倍数估值方法中最简单、流行的一种。传统的市盈率法估值公式为：

EV=P×PE

式中，P是年度净利润；PE是所取的市盈率。

虽然公式简单，但是两个参数——净利润和市盈率都存在水分，而且估值方法本身也存在问题：

●市盈率没有区分经营性损益和非经营性损益，非经营性收益尤其是一次性投资收益、政府补贴等计入收入时会显著提高公司的净利润，但这类收益不可持续、在未来的经营中并不存在。

●可比照的行业平均市盈率会处于动态变化中，因存在资本结构等差异未必能找到合适的参照公司。而且公司自身的盈利状况同样是动态变化的，过往的净利润指标未必能够反映未来的盈利能力，这都影响了市盈率法估值的准确性。

●会计制度本身为公司财务指标尤其是利润等指标的调节甚至操控提供了腾挪空间，固定资产折旧方法，存货减值、坏账减值准备金计提制度，关联交易收入等都会影响净利润指标从而直接影响估值的准确性和真实性。

●市盈率法片面聚焦公司的净利润数据而几乎没有考虑公司的负债情况。

●市盈率法在面对当前亏损或微利的企业时将失灵（在数学意义上），例如，它不太适合对互联网等成长性企业估值。

在投融资实践中，市盈率法极其简单，是应用最广泛的估值方法。但是，在使用时，我们会针对上述问题对财务数据以及估值公式本身进行必要的调整和修正，以保证估值尽可能准确。

3

市销率法

市销率法也属于倍数估值法，适用于对亏损或微利的成长性企业估值。其估值公式为：

EV=S×PS

式中，S是年度销售收入；PS是所取的市销率倍数。

公式同样简单，以销售收入为基数，似乎更能反映出公司的市场竞争力。其实销售收入和倍数两个参数同样都存在水分，而且估值方法本身也存在问题：

●销售收入本身具有较大的可操控空间，例如公司存在关联性交易、产品卖出后应收账款难以回收等情况都可能造成财务报表中的销售收入虚高，因此，估算前同样需要对销售收入进行必要的调账处理。

●市销率法完全没有反映营业成本的影响，假设同行业的两家公司销售收入相同，但营业成本差异较大，如果采取同样的倍数，两家公司的估值将相同，这同样是不合理的。现金流折现法或经济利润折现法估值模型中，营业成本在很大程度上将决定现金流和利润，进而严重影响企业估值，而市销率法竟然完全忽视营业成本，可谓其一大硬伤。

●市销率没有反映公司的资本结构如负债等。

●不同行业的市销率差别巨大，因此，市销率的取值只能参照同行业企业。

在实践中，只在对亏损或微利的成长性企业估值时参考市销率法，因此，市销率法的应用远不及市盈率法普遍。

4

现金流折现法

现金流折现法（ihfw，DCF）是一种经典的估值方法，通过估算公司未来若干年所能产生的自由现金流，并根据合理的折现率折现。

DCF在理论上是接近完美的估值模型，但仍然存在一个致命的逻辑缺陷：

公司的价值来源于投资运营产生的自由现金流（折现），但是投资活动本身将减少公司的自由现金流、减少投资将增加公司的自由现金流量，这就产生了矛盾。

很多企业的财务报表中，经营活动产生的现金流正常，但扣除投资活动产生的现金流后，自由现金流却变为负值！难道企业的价值为负？

此外，在实践中，由于对未来现金流做准确预测难度极大，折现率的取值对估值的影响也较大，因此其估值的准确性和可信度大大降低。

总之，现金流折现法因实用性较差没有在实践中广泛应用，但是其估值思路对企业价值管理影响巨大，即公司的价值主要体现在：资本投入后，未来能够产生的现金流收入折成现值，公司价值的重点是未来的经营价值而不是当前的资产价值。