银行业专题报告：十年回顾，宽信用阶段银行股表现

（报告出品方/作者：国信证券，田维韦、王剑）

1、宽信用的几个阶段我们主要采用社会融资规模增速来度量信用扩张。社融指标于2010年由我国首创，由于早期数据披露频率较低，且统计口径自2018年以来经历了三次重要调整，因此2017年之前采用旧口径社融（不包括政府债券、核销和ABS）来分析，且2014年之前的数据通过披露的增量数据追溯得到。从数据来看，2010年以来我国主要经历了三次宽信用阶段，分别为2012年7月至2013年5月、2015年三季度至2017年7月（该阶段社融增速小幅震荡，可视为稳信用阶段）、2020年3月至2020年10月。考虑到回溯数据和公开披露数据可能存在误差，因此前两轮宽信用阶段开始和结束的具体时间与实际情况可能存在差别，因此后续分析中我们将结合宏观经济数据等来具体分析宽信用阶段。

2、2012.7-2013.5：宽信用主体是基建表外融资增长迅猛，基建迎来新一轮快速扩张

由于2008年四万亿刺激带来经济过热，2009年下半年央行政策转向紧货币，对经济的冲击逐步显现，2011年GDP增速下台阶，经济面临巨大的下行压力。2010年至2011年三季度央行连续5次加息、11次上调法定存款准备金率，该期间1-3年贷款基准利率合计上调125至6.65%，金融机构存款准备金率合计上调5.5个百分点至21.5%。进入2011年，紧货币政策对经济的冲击逐步显现，社融和信贷增速从20%以上一路回落至约12%的水平，基建投资在前期透支之下更是一度跌入负增长。2011年三季度GDP累计增速降到两位数以下，2012年上半年进一步降到8.0%以下，PPI增速也从2011年前三季度的约7%降至2012年的持续负增长，经济面临巨大的下行压力。

在经济下行压力不断加大的背景下，2011年四季度开始央行不得不再次放松货币政策，宽货币逐步向宽信用传导，2012年6月社融增速阶段性筑底，2013年5月达到阶段性高点23.0%。2011年四季度至2012年7月央行连续2次降息，3次下调存款准备金率，该期间1-3年贷款基准利率合计下调50至6.15%，金融机构存款准备金率合计下调1.5个百分点20.0%。宽货币逐步向宽信用传导，贷款增速在2012年5月筑底后持续回升，2013年5月达到阶段性高点16.2%，社融增速则在2012年6月阶段性筑底，2013年5月达到阶段性高点23.0%。在宽货币和宽信用政策支持下，经济逐步企稳，2012-2013年GDP增速基本稳定在7.7%-7.9%的水平。

此轮宽信用有两个明显的特点，一是此轮信用扩张主体主要是基建，基建投资又出现一轮较为明显的扩张。二是表外融资增长迅猛，城投债融资也大幅增长，这是基建投资快速反弹的重要融资来源。为了稳住经济，2012年开启了新一轮基建刺激的逆周期调控，2012年3月开始基建投资增速持续反弹，这一轮刺激将基建投资增速从2012年2月的-2.36%拉升到2013年3月高点25.6%，2013年持续保持在20%以上的高水平。在基建投资高速扩张的支撑下，固定资产投资增速企稳，发挥了托底经济的作用。房地产投资增速在该阶段则保持在20%-25%的水平，但较2011年30%以上的水平有所回落。制造业投资增速则自2012年开始持续回落，由2011年的30%以上降到2012年的22%左右，2013年制造业投资增速进一步降到约17%-19%的水平。同时，PPI同比也持续负增长，制造业面临较大的下行压力。

这一轮基建融资很大一部分来自于表外融资的迅猛增长，城投债融资规模大幅增长也有所贡献。2012-2013年社融项下统计的表外融资（包括委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票，下同）分别新增3.6万亿元和5.2万亿元，同比分别增长43.2%和42.8%。从社融存量结构来看，人民币贷款比重由2011年初的约75%持续降到2013年底的约68%，表外融资合计比重则由2011年初的约12%持续提升至2013年底的约17%，直接融资比重则从2011年初的约11.5%提升到2013年底的12.7%。

银行股基本面和资本市场表现

业绩改善，股份行提升更明显

伴随宏观经济企稳，银行净利润增速小幅提升。宽货币背景下商业银行净息差收窄，但2013年一季度阶段性筑底后有所提升，净息差同比收窄幅度缩小。伴随宏观经济企稳，商业银行资产规模维持快速扩张，2012-2013年商业银行不良率稳定在1.0%以下，资产质量优异。因此，商业银行净利润增速在2013年一季度阶段性筑底后迎来小幅提升，一直延续到2014年一季度。

股份行业绩提升最明显。此轮宽信用一个特点是表外融资快速扩张，另一个特点是宽信用的主体是基建，股份行在该阶段积极顺应趋势，抓住发展机遇，表外融资快速扩张，表内大力发展投资类资产和同业资产（底层为基建），因此该阶段股份行业绩改善最明显。

银行板块涨幅排名第一，股份行股价大幅上涨

2012年四季度到2013年2月初银行板块表现最为亮眼，迎来戴维斯双击。中信银行指数该阶段（2021/9/26~2013/2/4）上涨了58.0%，在30个中信一级行业指数中排名第一，明显高于涨幅排名第二的房地产业29.8%的涨幅，同期沪深300指数上涨24.3%，上证指数上涨19.7%。该阶段中信银行指数PB估值从1.06x提升至1.38x，银行板块迎来戴维斯双击。

16家上市银行中股份行股价涨幅明显领先，五大行涨幅落后。该阶段民生银行领涨，股价涨幅达110.0%，紧随其后的是兴业银行和平安银行，分别上涨了77.0%和74.1%。工商银行涨幅排名垫底，仅上涨22.5%。

3、2015Q3-2017.7：宽信用主体由地产到民企宽信用背景和主体

此轮宽信用可以划分为两个阶段：2015年三季度至2016年9月，宽货币宽信用阶段；2016年四季度至2017年7月，紧货币稳信用阶段。

2013年我国开始加强治理影子银行，叠加房地产和产能过剩行业调控加强等，进入2014年经济增速明显下降。为了扭转经济颓势，央行货币政策加速宽松，央行2014年11月首次降息，2015年再连续降息5次，一年期贷款基准利率合计下调140至4.75%，同时多次下调逆回购利率。另外，2015年到2016年一季度央行连续5次降准，合计下调存款准备金率3个百分点。宽货币逐步向宽信用传导，社融增速在2015年二季度末阶段性筑底，该轮信用扩张一直延续到2017年7月，8月开始社融增速一路下行，由于此轮社融增速波动较小，也可以视作稳信用阶段。指的注意的是，宏观经济企稳改善后，宽松的货币政策自2016年四季度转向，2017年一季度央行连续上调逆回购、MLF等政策利率。虽然货币政策转向紧货币，但社融增速自2017年8月才持续回落，主要是该阶段制造业投资增速小幅提升。

房地产去库存力度空前，成为宽信用主体

2015年三季度到2017年初宽信用主体主要是房地产。房地产投资增速从2013年的20%以上持续降至2015年底的2.5%，此后在政策支持下，房地产市场回暖，房地产投资增速反弹至2016年4月的8.4%，此后仍保持了非常强的韧性，2017年一季度之前一直保持在约7.0%的增速。该阶段基建投资增速保持在15%~20%区间，仍然保持了较高两位数的增长，但较2013-2014年20%以上的增速有所回落。制造业投资增速则从2015年初的10.6%持续降到2016年8月的2.8%，四季度开始制造业投资增速小幅回暖。

2015年-2016年房地产去库存政策力度空前，房地产景气度高涨。在宏观经济下行压力加大背景下，2015年房地产政策坚持促消费、去库存的总基调，供需两端宽松政策频出。需求端除了降息操作等货币政策外，房贷标准和公积金政策逐步放宽，同时，财税政策积极调整，营业税免征期限由5年调整为2年，房屋转让、租赁手续费减免等刺激房地产政策陆续出台；供给端则加强结构性改革，加大棚户区改造和货币化比例等方式多渠道消化库存商品住宅，多轮政策组合刺激下，楼市持续回暖，成为此轮宽信用的主体。

此轮宽信用主要是表内信贷快速扩张，表外融资同比大幅少增。2013年之后非标整治力度加大，表外融资扩张明显放缓。2015-2016年社融项下统计的表外融资分别新增0.6万亿元和1.1万亿元，较前期大幅少增。2017年监管风暴下债市牛市不在，非标融资再次兴起。整体来看，此轮信用扩张主要是表内信贷快速扩张推动。

2016Q4以来制造业小幅反弹，起到稳信用作用

2017年3月以来房地产和基建投资增速均开始回落，但社融增速自2017年8月开始才持续回落，我们认为主要是制造业投资小幅反弹对信用扩张形成一定支撑。制造业投资增速自2012年初持续回落，2016年8月降到2.8%，此后企稳并小幅反弹，2017年3月达到5.8%，且之后保持了一定的韧性。制造业PMI指数和PPI同比增速在该阶段均处在阶段性高点，2017年新增企业中长期贷款占新增贷款比重提升至47.2%，其中2017年一季度该比值达到63.2%，这些迹象均表明制造业景气度在提升。此轮制造业投资增速反弹的原因，市场主流观点认为是朱格拉周期已经开始启动。

该阶段民企融资环境有所回暖，与国企的融资难度差距缩小。从固定资产投资增速来看，国有及国有控股固定资产投资增速从2016年6月末的23.5%持续下降至2017年7月底的11.7%，民间固定资产投资则从2.8%持续上行至6.9%，两者差距大幅收窄。从信用利差表现来看，2016年下半年私营企业信用利差大幅下行，按照余额平均计算的私营企业信用利差从2016年6月底的约230持续下降至2016年11月份的约140，且在2017年7月中旬之前一直保持在170以下。

银行股基本面和资本市场表现

基本面：不良生成率下行，净息差2017Q1筑底反弹

受降息冲击，2016年至2017年一季度银行净息差持续收窄，带来营收增速持续下降，16家上市银行2017年一季度营收同比下降1.3%。但受益于2014-2015年不良加速暴露后资产质量的企稳改善，2016年至2017年一季度16家上市银行净利润增速稳定在2.0%-3.0%区间。2017年二季度开始，受益于净息差筑底反弹以及资产质量延续改善，银行营收和净利润增速持续反弹，银行基本面确定性向上。

银行板块PB值自2017年初开启上行趋势

银行板块自2017年初迎来戴维斯双击，行情一直延续到2018年2月初。银行指数PB值自2016年2月企稳，企稳震荡态势一直延续到2016年底，该阶段（2016年2月1日至2016年12月31日）中信银行指数上涨17.05%，在30个中信一级行业指数中排名第20位，超额收益不明显。2017年初银行指数PB值开启上行趋势，一直延续到2018月2月初，该阶段（2017年1月1日至2018年2月5日）中信银行指数上涨36.86%，在30个中信一级行业指数中排名第四，同期沪深300指数上涨29.13%，上证指数上涨12.37%。该阶段中信银行指数PB值由0.88x提升至1.22x。

该阶段16家上市银行中涨幅排名前三的分别是招商银行、建设银行和工商银行，涨幅分别为105.0%、88.1%和83.8%。该阶段表外融资严格管控，银行业务回归本源。同时，2017年初央行持续上调政策利率，负债端有优势的银行表现更好，因此表外融资比重低且负债端优势明显的招商银行和大行业绩改善更明显。

4、2020年：疫情冲击下的政策对冲本轮宽信用背景是疫情给经济带来巨大的暂时性冲击，央行采取宽货币和宽信用政策托底经济，社融增速自2020年2月末的10.7%提升至2020年10月末的13.7%。由于我国疫情管控较好，伴随经济逐步企稳，抗疫政策逐步退出，社融增速自2020年11月开始持续下滑，2021年8月末降至10.3%。2020年宽信用阶段中房地产和基建投资增速率先恢复正增长，成为宽信用最重要的主体。

2021年初至3月中旬银行板块有绝对收益和超额收益，但幅度明显不及前两轮。疫情爆发后银行板块大幅下跌，2020年6月银行指数PB值筑底企稳，下半年银行指数PB值基本维持小幅震荡态势。2021年初银行板块PB值迎来一波反弹，基本持续到2021年3月中旬。该阶段（2021年1月4日至2021年3月16日）中信银行指数上涨了13.99%，同期上证指数微跌0.76%，沪深300指数下跌2.53%，在30个中信一级行业指数中排名第二。该阶段中信银行指数PB值由0.71x提升至0.81x，但此后PB值再次大幅回落至9月底的0.65x。2021年初至今（截止9月30日）中信银行指数上涨1.15%，在30个中信一级行业指数中排名第14位，同期上证指数上涨2.74%，沪深300指数下跌6.62%。

5、三轮银行行情启示：经济是核心变量宏观经济是决定银行板块行情的核心变量，银行板块行情启动一般需要明确看到经济企稳改善的迹象。

三轮宽信用阶段中银行板块行情均启动于中后期或宽信用结束后。第一轮宽信用自2012年7月开启，但银行指数PB值自2012年9月底才开启上行趋势；第二轮宽信用自2015年3季度开启，银行指数PB值在2016年2月开始企稳，2016年底前延续企稳震荡态势，自2017年初银行指数PB值才开启上行趋势；第三轮宽信用自2020年3月开启，结束于2020年10月，但银行指数PB值在2021年初才迎来一波上行趋势。宽信用初期宏观经济一般仍延续下行趋势，银行板块难有大的行情，一般到宽信用中后期或结束后，待宏观经济企稳改善态势明朗，银行板块才会迎来估值修复。

三轮宽信用阶段中银行板块反弹幅度在减弱，主要是宏观经济周期波动在弱化。第一轮（2021/9/26~2013/2/4）中信银行指数上涨了58.0%，在30个中信一级行业指数中排名第一，中信银行指数PB估值从1.06x提升至1.38x；第二轮（2017/1/1~2018/2/5）中信银行指数上涨36.86%，在30个一级指数中排名第四，中信银行指数PB值由0.88x提升至1.22x；第三轮（2021/1/4~2021/3/16）中信银行指数上涨了13.99%，在30个中信一级行业指数中排名第二，中信银行指数PB值由0.71x提升至0.81x。三轮宽信用阶段中银行板块反弹幅度持续减弱，我们认为核心逻辑是我国经济自2011年以来进入持续下行周期，且经济周期波动在弱化。

6、对于后续宽信用和银行股的看法我们维持2021年社融增速10.5%的预测，四季度信用环境以温和结构性宽松为主。我国长期发展形成的经济和社会形态使得我国信用扩张与基建和地产景气度高度相关，如2012-2013年宽信用主体是基建，但房地产投资增速仍维持在20%-25%的高增长；2015-2016年宽信用主体是房地产，基建投资仍保持了两位数的高增长，2017年上半年房地产和基建融资扩张增速下滑后，制造业融资需求提升也仅带来社融增速稳定；2020年宽信用主体也离不开基建和房地产，两者投资率先实现正增长。

我们认为今年年底到明年二季度银行板块有一轮估值修复行情，核心逻辑是结构性宽信用环境下悲观经济预期有望回暖。国庆假期前，央行组织召开货币政策委员会第三季度例会，会议指出“坚持把服务实体经济放到更加突出的位置，维护经济大局总体平稳，增强经济发展韧性”以及“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性”等，预计四季度跨周期政策将相继落地，悲观经济预期将有所修复。

受宏观经济悲观预期、地产信用风险以及城投监管加强等扰动影响，二季度以来银行板块表现低迷，9月底中信银行指数PB值已回落到0.65x的低位。四季度随着结构性宽信用效果逐步显现，经济预期有望回暖，我们认为银行板块估值底部已现，预计年底到明年二季度银行板块有一轮估值修复行情。

7、投资分析三轮银行板块行情均启动于宽信用中后期或结束后，宏观经济已经呈现明确的企稳改善迹象，宏观经济是银行板块行情启动的核心变量。2020年11月以来社融增速的持续回落已传导至经济，政策不断强调搞好跨周期政策设计，宽信用预期持续强化。我们认为在城投和房地产监管没有出现实质性放松背景下，社融增速难以出现大幅提升，四季度信用仍以稳和结构性宽松为主。

8、风险提示若宏观经济复苏不及预期，可能从多方面影响银行业，比如经济下行时期货币政策宽松对净息差的负面影响、经济下行导致不良贷款增加等。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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2022：商业银行不良贷款，半年量率结构变化

【野叔观察】

8月中旬，银行监管方面披露的信息显示，三家有关部门初步考虑选择6个省份开展支持地方中小银行加快处置不良贷款的试点工作；试点将坚持市场化、法治化原则，积极发挥地方作用，压实银行主体责任，做实资产质量分类，因地制宜、分类施策。

8月19日，银保监官网公开的《2022年商业银行主要监管指标情况表（季度）》，披露了至今年6月末商业银行的不良贷款具体数据。那么，从纵向历史变化和横向结构变化看，目前商业银行不良贷款有什么样的趋势和特点呢？

附图一

不良贷款量率变化第一，不良贷款余额长期变化趋势。2007年至2011年，各年末商业银行（不含非银行金融机构）的不良贷款总量和比率均为逐年下行；2012年末不良贷款余额有所增加，但是不良率下降至实施贷款五级分类以来的最低值0.95%。2013年至2019年期间，各年末不良贷款总量和比率均表现为逐年上行；期末不良贷款余额24135亿元，不良率1.86%。

2020年末、2021年末和今年6月末，不良贷款总量依然保持增加趋势，但是由于贷款余额增长更快，不良率逐期下行。今年6月末，商业银行不良贷款余额29539亿元，比年初增加1069亿元；不良率1.67%，比年初下降0.06个百分点（相关详情见本文附图二）。

附图二

第二，不良贷款核销情况。据央行数据，今年上半年金融机构累计核销不良贷款4776亿元，比2017年至2021年各年上半年累计数都要更大（这五个半年度中最大值为2020年上半年4463亿元，相关详情见本文附图三）。

而且值得一提的是，今年7月份单月核销不良贷款达到1005亿元，也比2017年至2021年这五年中的任何一个7月份的单月核销数更大。从今年前七个月已经累计核销5781亿元的情况看，预计全年核销金额可能再次保持在1万亿元以上，而且不排除接近、甚至超过2020年全年金额1.22万亿元的可能性。

附图三

第三，贷款拨备变化情况。2007年以来，商业银行贷款拨备余额持续增加；今年6月末贷款拨备达到60196亿元，比年初增加4137亿元。

不过从长期看，贷款拨备覆盖率却有明显波动变化。2007年至2012年是上行趋势，至2012年末达到历史最大值295.51%；2013至2014年是下行趋势；2015年至今是整体稳定且略微上行趋势，数值在176%至204%之间变化。今年6月末，商业银行贷款拨备率为203.78%，比年初提升6.87个百分点，说明银行整体上的抗风险能力仍然较强（相关详情见本文附图四）。

附图四

不良贷款结构变化第一，各类机构不良贷款量率变化。从不良增量看，今年上半年商业银行整体的1069亿元新增不良贷款中，国有大行、城商银行和全国性股份制银行分别增加637亿元、299亿元和167亿元，民营银行和外资银行两类机构分别新增40亿元和36亿元；农商银行是唯一的不良贷款余额比年初减少的一类机构，即比年初增长-111亿元。

从比率变化看，6月末民营银行和外资银行不良率分别为1.50%和0.80%，均比年初上升0.24个百分点；国有大行、股份制银行和城商银行不良率分别为1.34%、1.35%和1.89%，分别比年初下降0.03个、0.02个和0.01个百分点。农商银行不良率3.30%，仍然相对最高，但是比年初下降0.33个百分点，是降幅最大的一类商业银行（相关详情见本文附图五）。

当然，农商银行中大部分是中小型银行，数量众多，贷款质量参差不齐，差的大大高于同类机构平均水平，好的比国有大行不良率还低，譬如浙江农信系统83家农商银行整体不良率只有0.83%，江苏农信系统60家农商银行整体不良率也只有1.21%。

据央行2021年四季度评级结果，属于“高风机构”的农合机构（包括农商银行、农合银行和农信联社）有186家。一般来说，列入这种机构的不良率均在5%以上，是需要重点关注和帮助的对象。

附图五

第二，各区域不良贷款量率变化。首先要说明的是，前文均为商业银行口径，本部分为银行业口径（包括非商业银行的机构）；一般来说同一区域中商业银行（部分）的不良率优于银行业的整体水平。譬如，今年6月末，黑龙江省银行业不良率2.50%，其中商业银行的不良率为2.25%。

至8月末，已经有19个省级区域和多个单列市的监管部门公开披露了6月末当地银行业不良贷款数据。其中，不良率相对最低的2个区域是浙江0.67%，江苏0.71%，此外上海市银行的不良率也只有0.87%，这说明长三角地区经济金融的发达和稳定程度（相关详情见本文附图六）；披露了相关数据区域中相对较高的是甘肃5.10%，海南6.29%，不过均比年初明显下降（考虑数值较大未在附图中标出相对数据）。

尽管上半年银行业及其中的商业银行不良率整体上表现为下降趋势，但是仍然有少数区域比年初有所上行；譬如河北从年初的2.04%上行至6月末的2.52%，江西从1.15%上行到2.09%，广东从0.94%上行至1.05%。当然，部分没有披露的区域（主要在东北、西北和华北）可能不良率相对偏高，也是本文开篇中提及相关措施需要重点支持的区域。

附图六

野叔的结语曾有人说，做好贷款的要求简洁的表达就是“放得出、收得回、有效益、不违规”。从当前的环境变化看，中小银行的贷款营销相对不易，不良贷款清收处置相对较难，而在利差收持续收窄背景下营收和利润增长都相对较难。这对它们的经营管理都一场新的考验。

瑞丰银行：不良率变动时机恰好 下降假象掩盖高风险贷款恶化趋势

2017-2019年，瑞丰银行不良率“恰好”处于近7年较低水平；在临近上会审核日的2020年三季度，其不良率则压缩至近7年最低值。2018-2020年，瑞丰银行总体不良率呈下降趋势，“恰好”与可疑类和损失类高风险贷款的走势相反。

方斐/文

浙江绍兴瑞丰农村商业银行股份有限公司（下称“瑞丰银行”，601528.SH）IPO申请于2021年1月7日获得证监会审核通过，成为2021年度首家过会的银行，也是浙江省首家上市农商银行，并于6月25日正式登陆上交所主板。两个月后的8月24日，瑞丰银行发布上市后首份半年报，上半年，瑞丰银行实现营业收入15.42亿元，同比增长2.53%；实现归属于上市公司股东的净利润5.19亿元，同比增长12.75%。

根据分析，利息净收入增加及营业支出减少是瑞丰银行上半年净利润增幅高于营收增幅的主要原因。具体来看，与净利润相比，瑞丰银行的营收增速相对较慢，主要是由于占比较大的利息净收入增长较慢所致。数据显示，瑞丰银行上半年实现利息净收入14.52亿元，同比增长0.33亿元，增幅仅为2.33%，比营收增速还要低。

或许净利润增速低于营收增速还有一个原因就是加大信用减值的力度，从而导致不良贷款率继续下降。截至2021年6月末，瑞丰银行的不良贷款率为1.29%，比2020年年末下降0.03个百分点，同时拨备覆盖率比2020年年末提升13.42个百分点至247.83%。

瑞丰银行前身是1987年成立的浙江省绍兴县信用合作社联社，2005年改制为浙江绍兴县农村合作银行，2011年改制为浙江绍兴瑞丰农村商业银行。在此次IPO上会审核过程中，瑞丰银行不良贷款风险是中是监管重点关注的问题。

“恰到好处”的不良率变动

数据显示，2013-2019年，瑞丰银行不良贷款率分别为1.43%、1.84%、1.72%、1.81%、1.56%、1.46%、1.35%，不良贷款余额分别为5.39亿元、7.42亿元、7.04亿元、7.65亿元、7.27亿元、7.78亿元、8.64亿元。通过上述7年数据可知，除了2013年，瑞丰银行不良贷款率按高低排列可明显分为两个阶段，第一个阶段是2014-2016年，瑞丰银行不良贷款率处于较高水平，均在1.7%以上，第二个阶段是2017-2019年，这正好是瑞丰银行再次申请上市的时间段，其不良贷款率“恰好”处于较低的水平，最高值仅为1.56%。

更值得玩味的是，截至2020年三季度末，瑞丰银行的不良贷款率进一步压缩至1.08%，比2019年1.35%的最低值还要低，甚至达到了同行中的优等水平。但这里有个时间点需要注意，由于2021年1月7日是瑞丰银行上会审核日，而此时更新的最新数据即为2020年三季度的业绩报告——这里的蹊跷之处颇为微妙。

在不良贷款率变动幅度较为异常的同时，瑞丰银行处理不良贷款的方式也在IPO进程中招致监管的质疑。招股书显示，2004-2013年，瑞丰银行未采用不良资产转让的方式化解不良贷款，主要是通过呆账核销的方式消化不良，这也是行业较为通行的做法。但随着上市申请时间的临近，从2014年开始，瑞丰银行开始改变化解不良贷款的方式，即由呆账核销改为密集出售不良资产。数据显示，2014-2016年，瑞丰银行转出的贷款本金分别为6.51亿元、9.13亿元、5.75亿元，合计约为21.4亿元。通过这一系列的转移出帐的操作，瑞丰银行的不良贷款率迅速下降，并且远低于同期其他农商行。

而且，除了不良资产转让出表引发广泛质疑外，瑞丰银行对贷款种类的划分方式也同样存疑。招股书显示，2014-2016年及2017年上半年，瑞丰银行的重组贷款分别为4.45亿元、4.91亿元、9.56亿元、9.83亿元，但重组类贷款中有超过90%未划入不良贷款，这甚至引起了监管的高度关注。在发审委会议中，监管就瑞丰银行重组贷款中未划入不良贷款比例较高的原因及合理性，重组及逾期贷款是否存在分类不准确、减值准备计提不充分的情形，是否存在变相降低不良贷款率的情形提出问询。

实际上，在上述7年不良贷款率数据中，2014年其实是一个时间拐点，2014年过后的3年，瑞丰银行信贷资产质量明显恶化，体现为连续3年不良贷款率超过1.7%。通过上述分析可知，正是从2014年开始，瑞丰银行在核销呆账的基础上通过转让不良资产包化解不良，3年内转出贷款本金高达21.3亿元，正是通过这种近乎简单粗暴的方式导致瑞丰银行不良贷款率在随后的3年（2017-2019年）大幅下降。

对此，瑞丰银行在招股书中表示，公司未来仍存在由于贷款组合质量恶化而导致不良贷款及不良贷款率上升的可能。根据招股书的披露，截至2017年6月30日，从行业来看，瑞丰银行公司贷款主要投向制造业、批发和零售业，前述两个行业贷款占公司贷款的比例分别为63.01%、13.18%。而在制造业贷款中，纺织业贷款投放比例达34.77%，而纺织业不良贷款率高达2.02%。目前来看，由于近几年纺织行业景气度不高，若绍兴地区纺织业出现产能过剩、盈利恶化等问题，将对瑞丰银行的贷款质量及经营业绩产生不利影响。

脱胎于绍兴县信用合作社联合社的瑞丰银行，发放贷款的行业和区域具有很大的局限性，主要集中于绍兴市。截至2020年年末，瑞丰银行92.30%以上的客户贷款集中于绍兴市，而该地区的经济发展已现颓势——2018-2020年，绍兴市GDP增速分别为7.1%、7.2%、3.3%，2020年已呈断崖式下跌，作为典型周期性行业的地方中小银行所处的困境由此可见一斑。

除了行业和区域所受的局限性外，瑞丰银行还面临着客户多为中小企业的困境。一般而言，与大型企业相比，中小微企业的规模较小、抗风险能力较低、财务信息透明度较低。截至2020年年末，瑞丰银行中小微型企业贷款客户数量为5125户，占全行公司类贷款客户的99.86%，且该行中小微企业贷款余额为246.51亿元，占全行公司贷款总额的98.62%。

目前来看，这种贷款结构很可能是隐患，资产质量前景堪忧。数据显示，在瑞丰银行五类不良贷款中，风险系数较高的可疑类贷款、损失类贷款占比则不断攀升。如上表所示，2018-2020年年末，瑞丰银行可疑类贷款余额分别为2.83亿元、3.22亿元、4.31亿元，2019年、2020年同比增速分别为13.8%、33.9%，占比分别为0.53%、0.5%、0.56%；损失类贷款余额分别为2352.9万元、2795.1万元、4149.6万元，2019年、2020年同比增速分别为18.8%、48.5%，占比分别为0.04%、0.04%、0.05%。

由此可见，最近3年，瑞丰银行可疑类贷款和损失类贷款均呈现不断上升的态势，2020年末，瑞丰银行这两类不良贷款的损失风险几乎达到了瑞丰银行同期净利润的一半，瑞丰银行经营压力和资产质量压力陡然凸显。不过，令人感到诧异的是，2018-2020年，瑞丰银行报表披露的总体不良贷款率分别为1.46%、1.35%、1.32%，与上述两类风险较高贷款不断上升的走势正好相反，呈现不断下降的趋势。