来居然之家消费货款交商场，售后有保障

太原居然之家场内品牌飞拉戈慕商家逃场，所引发的群体性客诉事件引起了社会各界的广泛关注。再次将近年来因为商家跑路、失联，所导致消费者“钱货两空”、维权难等问题拉入大众的视野之中。此次事件，顾客的维权之路又会走多久？谁能为消费者筑起最后一道防护墙？居然之家河西店就此事件召开了“启动先行赔付新闻发布会”。

案件：居然之家针对飞拉戈慕客诉主动启动“先行赔付”机制

飞拉戈慕品牌在太原居然之家河西店、春天店、坤泽店均开设有店面，并同为佛山市飞拉戈慕家具有限公司所开设的工厂直营店。该品牌自2020年7月入驻河西店以来，经常性的开展联盟、直播、团购等形式的活动，表面经营状况良好，此次跑路事件的发生，商场方面也深感意外。目前该事件涉及客户200户以上，已形成群体性事件，部分顾客情绪激动，已于2021年4月10日，自发组织50余人到居然之家河西店维权，截止居然之家河西店已接待投诉282笔，其中持有《居然之家商品销售合同》为121笔，涉及合同需退款金额近100万元，场外交易161笔，其中涉及到居然之家河西店106.72万元，涉及到居然之家坤泽店近20万元，涉及到居然之家春天店近10万元。

居然之家河西店业务经理李丽发表事态进展

居然之家河西店对此事件率先拿出处理态度，并于4月16日召开了“居然之家河西店启动先行赔付”新闻发布会，并陆续开展对全体持有居然之家河西店统一销售合同顾客的先行赔付工作。

居然之家河西店总经理石福军表明处理态

河西店总经理为给消费者带来不良的购物体验致歉

针对本次飞拉戈慕事件，居然之家保持高度重视、积极解决的态度，反复沟通飞拉戈慕法人，向政府以及辖区派出所、万柏林公安分局经侦大队等公安部门汇报情况，通过不断施压要求飞拉戈慕法人承担责任，积极解决顾客的问题。与此同时，居然之家河西店积极与政府相关部门、派出所对接相关线索及资料，旨在全力以赴帮助受害顾客进行追偿。

顾客代表

目前还有顾客陆续电话或者到店登记损失情况，河西店对于持有《居然之家商品销售合同》及统一收银凭证的顾客分两方面进行赔付，包括对完全未送货的顾客，统一给顾客进行全额先行赔付；对部分送货的顾客，核实情况后统一对未送货部分进行先行赔付。本着“坚定履行先行赔付”的原则，在落实顾客订单后，居然之家河西店承诺，会在3日内对所有开具了商场统一销售合同的飞拉戈慕未送货顾客，办理先行赔付理赔手续。手续办理完毕的顾客将会在最多5个工作日内收到先行赔付金。

记者采访飞拉戈慕受害顾客

为部分持有居然之家河西店统一销售合同的顾客进行赔付

飞拉戈慕品牌在太原居然之家河西店、春天店、坤泽店均开设有店面，并同为佛山市飞拉戈慕家具有限公司所开设的工厂直营店。该品牌自2020年7月入驻河西店以来，经常性的开展联盟、直播、团购等形式的活动，表面经营状况良好，此次跑路事件的发生，商场方面也深感意外。目前该事件涉及客户200户以上，已形成群体性事件，部分顾客情绪激动，已于2021年4月10日，自发组织50余人到居然之家河西店维权，截止居然之家河西店已接待投诉282笔，其中持有《居然之家商品销售合同》为121笔，涉及合同需退款金额近100万元，场外交易161笔，其中涉及到居然之家河西店106.72万元，涉及到居然之家坤泽店近20万元，涉及到居然之家春天店近10万元。

居然之家：加盟推动门店持续扩张，打造泛家居消费链服务全覆盖

（报告出品方/作者：光大证券，唐佳睿，田然）

1、居然之家：泛家居行业领先者1.1、“一站式”泛家居消费平台，打造家居闭环消费

卖场业务领头，泛家居拓展业务边界。居然之家成立于1999年，目前已经发展成为为顾客提供家庭设计和装修、家居建材消费等“一站式”服务的大型泛家居消费平台，覆盖家居产品零售、家居设计与装修、保理、贷款等金融业务以及商超零售业务，形成了家居设计、购买、配送、服务的家居消费链闭环。截至2021年末，居然之家在国内29个省、自治区及直辖市经营有421个家居卖场，在湖北省经营7家现代百货店、1家购物中心及137家各类超市，2021年总体GMV达到1040.3亿元。从业务架构看，居然之家的业务大体可以分为家居相关业务、金融相关业务及商超业务。

家居相关业务主要包括居然门店、居然装饰、建材超市、智慧物联、居然智能以及居然管家：1）居然门店：主要由居然之家新零售集团负责，涉及家居大卖场的经营管理，统一市场准入标准、收银与售后服务；2）居然装饰：由居然数装负责，系服务消费者的全链路S2B2C数字化家装管理平台，旗下包括专注别墅大宅的顶层设计中心、服务个性化定制的乐屋、整装套餐的快屋、以及向第三方开放的章鱼买手和辅材+主辅材供应链平台以及小象监理平台等。

3）建材超市：由居然之家建材超市有限公司负责，提供五金涂料销售，并汇集了国内外装修辅料类的知名品牌打造了辅料销售中心；4）智慧物联：由居然之家智慧物联科技有限公司负责，系S2B2C数字化物流服务平台，且为中国第一家为家居大件的仓储、加工、配送、安装提供一体化服务的服务商；5）居然智能：主要为居然智慧家平台，以苹果、华为智能家居系统代理为依托，搭建智能家居通用SS系统；6）居然管家：由居然海星科技有限公司负责，系居然之家旗下智能家居服务平台，提供收纳、家政、保洁、家电清洗等一系列家居服务。

金融相关业务主要包括保理业务、贷款业务和融资担保业务：1）保理业务：主要由居然之家商业保理有限公司负责，其主要服务家居产业链上下游企业；2）贷款业务：为居然小贷，由居然之家小额贷款有限责任公司负责，为居然之家产业群内的中小微企业和个人消费者提供贷款；3）融资担保业务：主要由居然之家融资担保有限公司负责，为居然之家产业群内客户提供融资担保服务。商超业务由武汉中商有限公司负责，其业务以湖北省为核心，涵盖现代百货、购物中心、超市等业态，营业总面积近60万平方米。

从收入分类来看，居然之家的收入包括：租赁及其管理业务收入、商品销售收入、加盟管理业务收入、装修收入、贷款保理利息收入及其他收入：1）租赁及其管理业务收入：主要涉及到公司自有/租赁商场收入，分为商场租赁收入和管理收入。其中租赁收入系公司为签约入驻自有/租赁商场的商户提供展位租赁而取得的收入，管理收入系公司为上述商户提供管理服务取得的收入。2）加盟管理收入：主要涉及到加盟模式下向加盟商收取的收入，包括商业咨询费及招商服务收入和权益金类收入。商业咨询费及招商服务收入为公司向加盟商提供相应服务时取得的收入，而权益金类收入包括权益金和委托管理费，分别为使用“居然之家”商标商号支付的品牌使用费及公司对加盟店进行指导取得的收入。

3）装修收入：主要为公司为客户提供家居设计和装修工程服务所取得的收入。4）商品销售收入：包括经销收入与联营收入。其中经销收入为公司超市、数码产品、百货和家居建材产品销售取得收入，联营收入为百货与超市业态以联营形式销售商品所取得的收入分成。5）贷款保理利息收入：主要包括利息收入和担保业务收入。6）其他收入：包括联合营销收入、战略咨询费收入，系公司为品牌厂家或商户提供经营帮助或进行联合营销时取得的收入，以及其他未列出收入。

在2021年，公司营业收入达130.7亿元，同比增长45.3%，主要得益于疫情得到控制，线下经营逐渐恢复以及公司业务持续扩张。其中，租赁及其管理业务收入74.2亿元，占比56.7%；商品销售收入36.8亿元，占比28.2%，加盟管理收入7.9亿元，占比6.1%；装修服务收入3.9亿元，占比3%。租赁及其管理业务仍是公司收入占比最大的业务，但公司收入来源正持续多元化。

公司租赁及管理收入占比持续下降，由2019年的82.3%下降25.6至56.7%，同样涉及到卖场业务的加盟管理收入占比亦从2019年的8.8%下降2.7至2021年的6.1%。而公司的商品销售收入占比大幅增长，由2019年的5%提升23.2至2021年的28.2%，主要是由于：1）2019年底收购武汉中商带来的商超业务收入，2）公司家居产品销售收入持续增长的推动，2021年公司商品销售收入同比增长88.1%，主要就是得益于公司居然智能业务的迅速扩张。

1.2、发迹于北京，紧跟数字化趋势转型

居然之家自1999年成立以来，发展已有二十余载，公司从北京出发，门店逐渐遍布全国，并逐渐由传统线下家居卖场转型为数字化、科技赋能的线上线下一体化智慧卖场，同时在家居消费链条上延伸发力，力图完成消费者在居然之家的家居消费闭环。纵观居然之家的发展历史，其历程大致可以分为三个阶段：

1）1999-2004：扎根北京，业务初起步。2004年及以前，公司业务发展主要集中在北京地区。2000年，公司于业内首先提出了“先行赔付”的政策，当消费者在居然之家购买的家居产品出现质量问题时，居然之家将先行向消费者进行赔偿，而后再对商家追责。同年，福乐暖通公司的产品质量不合格导致大量用户家中暖气漏水，损失巨大，但福乐在各大卖场的专卖店却迅速撤离，部分卖场以自身平台属性为由拒绝赔付。居然之家则践行自身“先行赔付”的理念，拿出150万元进行赔付，在北京市场树立起自身名声。到2003年，公司一方面扩宽业务线，于2003年3月成立了装饰公司和丽屋建材超市，开始自营、自营设计和装修业务；另一方面迈出连锁发展步伐，在十里河开设第二家分店。

2）2005-2015：迈向全国，业务持续拓展。2005年，公司在外埠的第一家分店——太原春天店开业，公司立足北京，逐渐向全国扩张；同时，公司业务亦稳步发展，于2009年3月落成居然大厦，于2014年7月建成居然顶层设计中心并开业。截至2014年11月，借由公司兰州雁北路店的开业，居然之家门店正式达到100家。

3）2016至今：加速扩店，数字化转型开启。在数字化、新零售升级方面，2016年3月，公司智慧物联科技有限公司成立，同年9月，公司电商平台——居然设计家上线，标志着公司走上数字化升级道路。2018年2月，居然之家获得阿里巴巴、泰康集团等130亿元的战略投资，开始了与阿里巴巴和泰康的合作；同年6月，居然之家携手天猫“618美好生活狂欢季”，北京地区3天实现销售10.68亿元。2019年3月，居然之家智能家居服务平台“居然管家”上线，公司与华为达成战略合作；同年10月居然之家迎来首个天猫超级品牌日，新零售门店单日销售额达7.2亿元，且同年双11全国销售额亦达208.81亿元。2021年6月，公司数字化家装家居服务平台——洞窝APP上线，公司数字化程度进一步提升。同时，公司于2019年12月借壳武汉中商正式上市。

1.3、借壳武汉中商上市，引入阿里泰康投资

公司股权结构稳定，实际控制人是汪林朋，截至2022年3月31日，公司第一大股东为居然之家投资控股集团有限公司，其比例为39.35%；实控人汪林朋直接持有公司6.09%股份，直接或间接持有公司共计52.29%股份。阿里巴巴和泰康人寿作为居然之家引进的战略投资方，分别持有8.84%与4.19%股份。

居然之家借壳上市，解决同业竞争问题。2019年11月28日，证监会核准了武汉中商与居然新零售之间的交易，武汉中商以向特定对象非公开发行股份的方式购买居然新零售100%的股权，交易价格为356.5亿元。该交易构成了重组上市，交易前武汉中商的控股股东为武汉商联，实控人为武汉国资公司，而交易后控股股东为居然控股，实控人变更为汪林朋；交易完成后，公司主营业务将由零售业务变更为家居卖场业务、家居建材超市以及家庭装饰装修业务，公司名称也由“武汉中商集团股份有限公司”（简称“武汉中商”）变更为“居然之家新零售集团股份有限公司”（简称“居然之家”）。

此次借壳上市是武汉商联解决其下属控股的三家上市公司（武汉中商、武商集团和中百集团）同业竞争问题的行动之一。2014年7月，武汉商联承诺将在5年以内逐步解决武商集团、武汉中商和中百集团的同业竞争问题，其中武汉中商即采取资产重组的方式调整，中百集团则专注于食品超市、邻里生鲜绿标店和中百罗森便利店等新业态，武商集团则专注于大购物中心。

根据公司与业绩承诺人签署的《盈利预测补偿协议》及补充协议，汪林朋、居然控股、慧鑫达建材承诺在交易完毕后，居然新零售在2019/2020/2021年度实现扣非归母净利润分别不低于20.6/24.2/27.2亿元。若任一年度末累计实现净利润未达到承诺要求，业绩承诺人将需要对原股东进行补偿。2019年，公司实际盈利数为21.2亿元，高于承诺利润数20.6亿元，承诺实现率为102.8%；2020年，受疫情影响，公司实际盈利数为12.98亿元，低于承诺利润数，公司将业绩承诺调整为2019/2021/2022年扣非归母净利润分别不低于20.6/24.2/27.2亿元；2021年公司实际盈利数25.1亿元，承诺实现率为103.8%。

引入阿里泰康投资，多业务协同发展。2018年2月11日，居然大厦举行了居然之家阿里巴巴泰康集团战略投资签约仪式。居然集团此次引进超过130亿元的战略投资，除领投人阿里巴巴、泰康集团、云锋基金、加华伟业资本外，投资人红杉资本、中信建投资本、博瑞资本等也有参加。在阿里巴巴的协助下，居然之家持续推动家居智能化与新零售能力建设，完成了线下292家门店的智慧门店改造；同时参加阿里平台线上营销，并在618、双11等大型营销活动中取得较好成绩。借由与泰康集团的合作，居然之家的保险服务能力持续提升。

2022年7月6日，居然之家“居家保”发布会在泰康集团大厦举行，居然之家和泰康在线联合开发的“居家保”将于8月1日正式上线，消费者在居然之家消费即可免费获得一份保单，若产品质量或服务出现问题，消费者均可在线申请赔付或相关售后服务。该保险由泰康在线承保，由居然之家旗下公司承接服务。与阿里巴巴和泰康的合作助力了居然之家在不同业务上的持续发展。

2、家居行业前景广阔，家居卖场集中度有待提升2.1、家居市场零售额回暖，城镇化扩大市场空间

家居市场零售额回暖，景气度受疫情冲击较大。根据弗若斯特沙利文数据以及我们的测算，2021年我国家居装饰及家居零售市场零售额约3.47万亿元，同比增长15.1%。我国家居装饰及家居市场零售额自2011年以来以年复合增长率8.7%的速度持续增长，除2020年受疫情影响同比下降外，其余年份同比均有所增长。2021年零售额已经接近疫情前2019年零售额3.6万亿元，基本恢复至疫情前水平。从景气指数来看，疫情反复影响市场表现，在2020年初及2021年末受疫情影响期间，建材家居景气度指数和国房景气指数均呈现迅速下滑的态势，但随着疫情得到控制，建材家居景气指数有所回升，2022年5月建材家居景气指数达到123.07，为2022年以来最高值。

家具建材零售占比仍有较大提升空间。国家统计局数据显示，2021年我国社消零售总额44.1万亿元，家具建材市场零售额占比0.82%，相比2020年下降了0.03。而美国人口调查局和英国统计局数据显示同期美国家具装饰零售额占零售总额比例为1.97%，英国家具及照明设备零售额占零售总额比例为3.10%。相比英美，我国家具建材零售额占比仍有较大的提升空间。展望未来，在政策激励、新业态发展和下沉市场开拓的推动下，家具建材市场依然有着广阔空间。

家具建材产品的消费群体可以分为三类：新房市场购房者、二手房市场购房者以及房产拥有者或租赁者。新房交易上，2017年以来商品房销售面积增速大幅下降。2010-2017年，我国年商品房销售面积由10.5亿平方米以CAGR=7.1%的增速增长至16.9亿平方米；而2017-2021年仅增长1亿平方米至17.9亿平方米，CAGR=1.4%。同时，2022年上半年商品房销售面积6.9亿平方米，同比2021年下降22.2%。

城镇化率提升刺激住房需求。据国家统计局数据显示，截至2021年末，我国城镇化率达到64.7%，相比2020年的63.9%上升0.8，且我国城镇化率持续保持上升趋势，相比2010年的50%提升了14.7。同时，2020年中国城镇化率63.9%，而同期英国和美国的城镇化率分别为83.9%与82.7%，相比发达国家，我国城镇化率仍有较大的上升空间。城镇化率的不断提高将带来大量人口迁移，进而带来大量的新增住房需求与住房装修、家具置办等需求，从而推动家具建材市场发展。

房地产政策刺激二手房交易恢复。3月以来，各地出台了一系列住房刺激政策，二手房市场在5-6月出现改善迹象。根据贝壳研究院数据，5-6月贝壳50城二手房成交量连续环比增长，环比增幅分别为14%与25%，2Q2022成交量环比提升15%。以成都和苏州为例，成都5月31日推出政策后，6月二手房成交量环比提升80%；苏州5月9日推出相应政策后，5月二手房成交量环比提升185%，6月成交量亦环比提升22%，政策效果仍有一定持续性。

住房改造与租房兴起开拓存量房市场空间。我国2000年以前建造的老旧居住小区近16万个，建筑面积达40亿平方米，而我国自2017年以来陆续在各地开展老旧小区改造工作，将持续带来家具建材消费；同时，租赁住房也成为越来越多年轻人的选择。贝壳研究院调查显示，相比往年应届生，2022年的应届毕业生有更强烈的租房意愿以及推迟买房的意愿，一线城市应届生中，计划毕业5年内购房的占比由36.4%降低至25.7%。随着人们在租赁住房市场停留的意愿加大，其对所租房屋进行基于自身喜好的改造装修的意愿也会更高。

2.2、家居卖场业态升级，用户侧消费能力持续提升

家具建材行业的产业链主要包括原材料供应商、产品制造商、产品分销商以及消费者四个环节，其中分销商起到承上启下的作用，负责将制造成品在全国各地进行分销，是家具建材产品流通的重要环节。家具建材的主要原材料有木材、陶瓷、金属、塑料等，产业群集中在广东、四川、长三角、环渤海经济圈以及东北，其销售渠道则涵盖超市、百货、商场、专卖店以及线上等多个渠道，向个人消费者或房地产开发商及承包商等企业渠道销售。

多业态融合提供增长空间。在传统的线下家居卖场形式已经较为成熟的背景下，多销售渠道融合为家居分销商带来了新的增长空间。在线下渠道上，分销商既致力于向多业态购物中心转化，也在家居产业链上进行扩展，进行产业链融合。通过多业态结合，家居卖场可以为消费者提供包括家居、美食、影院等多重体验，例如集美家居提出要把家居店逐步发展为囊括消费者食、住、行的多业态综合购物中心，居然之家也提出“大家居”+“大消费”的结合。通过产业链上继续深耕，家居卖场可以为消费者提供更完善的家居购买体验。例如红星美凯龙提出“家装家居一体化”，致力于打造集设计、选材、施工、智能、环保和服务于一体的家装国民品牌，提供从装修到家居的一站式服务；居然之家也提出要进行产业链上下游融合，打通从工厂到入户的全物流链。

线上渠道完善消费者家居线下体验。国家统计局数据显示，2021年我国实物商品网上零售额108042.4亿元，占社会消费品零售总额24.5%，与2020年的24.9%接近，同时显著高于2019年的20.7%，说明疫情催化下，网上零售已经成为消费品零售的重要渠道。而根据《万师傅：2020年家居售后服务行业报告》数据显示，2020年我国家居建材电商销售额为5440亿元，线上渗透率9.5%，相比整体零售超过20%的线上渗透率仍有一定差距，主要是由于家居产品往往具有高单价、重体验的特性。但随着数字化转型的深入，家居建材零售的线上化将助力家居卖场完善引流渠道，利用线上庞大的流量转化线下客流，并利用线上交易的便捷性提高用户消费体验。

从用户侧来看，居民消费能力持续提升，线上消费习惯逐渐养成。根据国家统计局数据，我国人均可支配收入自2013年以来持续增长，2021年我国人均可支配收入达到35128元，同比增长9.1%。从消费结构角度看，2021年居民人均消费支出24100元，其中涵盖家居相关消费的生活用品及服务项支出1423元，占总支出5.9%，虽占比近三年微幅下降0.04，但从绝对值角度看，受益于消费能力提升，该项支出同比2019年的1281元仍有11.1%的提升。互联网的高普及率为家居线上化进程提供了良好的基础。iFi数据显示，截至2021年末，我国网民达10.3亿人，互联网普及率已达73%，其中移动互联网用户占总体网民比例已达99.7%。通过触达线上用户，进而完成其销售的线下转化，线上流量为家居卖场提供了更大的获客空间。

农村居民收入年复合增速高于全国平均，下沉市场加速发展。根据国家统计局数据，2021年我国农村居民人均年可支配收入18931元，同比增长10.5%，自2013年以来年复合增长率达9.1%，高于全国居民人均年可支配收入同期年复合增长率7.8%。随着农村居民收入不断提高，消费能力持续提升，对消费品品质要求亦将有所提升。从政策端看，2020年以来共同富裕相关政策相继推出。随着共同富裕相关政策进一步部署，下沉市场消费能力或将加速提升。

消费政策进一步推动家居市场下沉。2021年12月8日的国务院政策吹风会上提出，要推动农村居民消费梯次升级。随后在2022年2月11日，国务院正式印发《“十四五”推进农业农村现代化规划》（下称《规划》），《规划》中明确提出扩大农村消费，实施农村消费促进活动。鼓励有条件的地区开展农村家电更新行动、实施家具家装下乡补贴和新一轮汽车下乡，促进农村居民耐用消费品更新换代。居然之家不断加强下沉市场布局。例如，居然之家2021年年报显示，其在三线及以下城市门店连锁以加盟模式为主，截至2021年12月31日，其家居卖场业态的加盟门店数已达326家，占总体家居门店数的77.4%。加盟模式可以利用居然之家的品牌优势及管理体系赋能加盟商，协助其进行招商，使得品牌扩张更加灵活，进而达到加速下沉县级城市的效果。

2.3、家居建材市场持续发展，连锁家居卖场零售额集中度提升

弗若斯特沙利文数据显示，2021年我国家居装饰及家具行业销售额达5.2万亿元，同比增长15.1%，自2016年以来以CAGR=5.4%的速度持续增长。同期连锁家居商场销售额达7834亿元，同比增长24.0%，而整体家居商场零售额达18520亿元。家居商场业态的连锁化率持续提升，连锁家居商场零售额占整体家具商场零售额的比例由2016年的38.1%提升4.2至2021年的42.3%，家居商场份额逐渐向连锁业态集中。

在连锁家居商场业态内，零售额集中度亦持续提升。美凯龙招股书显示，我国经营家居装饰及家具卖场的相关公司中，零售额排名靠前的5家公司分别为美凯龙、居然之家、欧亚达控股、月星集团以及金盛集团，其中上市公司仅有美凯龙（601828.SH）及居然之家（000785.SZ）两者。根据相关公司官网、公司公告及历史数据测算，2021年上述5家公司销售额合计达到4162亿元，占2021年连锁家居商场零售额总和的53.1%，相比2016年的占比28.53%有较大的提升。

美凯龙和居然之家在家居卖场相关公司中占据领先地位。从门店数看，截至2021年12月31日（下同），美凯龙门店数达到485家，在5家公司中排名第一，而居然之家则以421家门店排名第二；从经营面积来看，美凯龙的门店总面积达到2230万平方米，居然之家的门店经营面积达1358.8万平方米，而金盛集团仅达到300万平方米；从销售额来看，美凯龙2021年销售额达1371亿元，居然之家2021年销售额达1040亿元，欧亚达控股2021年销售额为超500亿元，美凯龙和居然之家处于行业领先地位。

3、卖场持续扩张，家居链路消费全覆盖3.1、直营贡献核心收入，加盟渠道快速扩张

在家居连锁卖场业务上，居然之家采取了直营+加盟的模式进行卖场的建设和扩张。直营模式是指通过自有或租赁物业自主运营家居卖场，直接承担店面选址、物业建设或租赁、卖场装修、招商引资、商户管理、营销活动管理等一系列工作的自主运营管理模式。根据卖场物业权属，直营模式门店可以划分为自有物业门店及租赁物业门店两种。直营模式以租赁物业为主，截至2021年12月31日，公司拥有的95家直营卖场中，有78家为租赁物业，17家自持物业。直营卖场多位于直辖市、省会级城市等较发达城市。直营模式下，公司的收入来源是向商户收取的租金、物业管理费、市场管理费及广告促销费等。

加盟模式是指公司与加盟方签订加盟协议，授权加盟方使用“居然之家”的商标与商号等资源开展经营的商业模式。公司的加盟模式可分为委托管理加盟及特许加盟两种。对于委托管理加盟店，公司将委派总经理、财务经理与业务经理进行管理。对于特许加盟店，公司则通常不会派驻管理人员。在两种模式下，均由加盟方负责提供用于经营的物业并与商铺租户签署招商合同。公司加盟模式收入主要来自收取加盟方一次性加盟费，并按加盟门店年度营业收入的一定比例收取权益金。

直营占据一二线城市打造品牌力，加盟加速下沉拓店。相比直营模式，开设加盟店无需公司自身进行选址、招商、门店运营等一系列工作，仅委管模式需要派驻相应管理人员进行店铺管理，对公司负担较小，扩张速度较快，适用于低线城市快速开展业务。但相对地，由于加盟模式系授权使用商标，管理不当也可能会对公司声誉造成影响。直营模式虽然需要自行选址、装修、招商、运营等，但管控力较强，有助于打响品牌，提高品牌口碑。因此居然之家结合直营与加盟两种模式，在一、二线城市，选取核心优势地段开设直营门店，通过战略布局打造“居然之家”优秀服务口碑。在三线及以下城市则以加盟模式为主，通过输出优质的品牌资源、强大的管理体系以及完善的招商系统等优势赋能加盟商，以委托管理加盟和特许加盟两种模式灵活加速品牌扩张，加速下沉县级城市。

直营门店数量保持稳定，加盟店持续扩张。截至2021年12月31日，居然之家的总门店数为421家，其中加盟门店326家，占总门店77%。直营门店以租赁物业门店为主，共78家，占直营门店82%；加盟门店中，委托管理与特许加盟模式门店占比相近，其中委托管理模式门店159家，占加盟门店49%。2019年以来，公司直营门店数量保持稳定，2019/2020/2021年分别为92/90/95家，加盟门店占比缓慢提升，从2019年的74%提升3至2021年的77%，门店数由2019年的263家提升至2021年的326家。从地域分布看，居然之家的家居卖场业务集中在华北和华中地区。截至2021年末，公司的421家门店中，门店数排名前二的地区分别为华北/华中地区，门店占比分别为19.5%/16.4%，华北地区的经营面积占比达22.2%，位居首位。

直营卖场是居然之家收入的主要来源。在2021年，公司直营家居卖场收入70.4亿元，同比增长21%，占公司“租赁及加盟管理收入（以卖场收入为主）”达85.8%。随着公司加盟业务不断扩张，直营家居卖场收入的占比逐渐下降。公司直营卖场收入占比由2019年的90%持续下降至2021年的86%，但依然维持在较高水平。分地区来看，公司直营家居卖场收入集中在华北和华中市场，2021年公司华北地区直营家居卖场收入36.3亿元，占所有直营家居卖场收入51.6%；华中地区直营家居卖场收入10.3亿元，占比14.6%。

商家供给上，居然之家持续发力，加强招商力度，开拓品类。2020年起，居然之家确定了“瓷砖、洁具、地板、橱柜、门窗”五大基础品类与“设计和家装、定制家居、智能家居及电器、软体软装、进口和原创家具”五大热点品类，并围绕上述品类进行招商和经营布局调整。公司于2020年举办了39场线上统一招商会，且于2021年持续扩展新品类与新品牌，全年新增全国性连锁品牌162个、区域连锁性品牌572个。截至2022年6月30日，居然之家合作品牌数已经超过7000个，卖场品类的持续丰富为消费者提供了更多样化的消费选择，促进卖场交易额的持续上升。

营销方面，居然之家联合合作品牌，持续开展各类营销活动。加深品牌合作的同时，提升行业影响力。2018年以来，居然之家开展“居然大咖秀”、“品牌大牌日”等营销活动，并联合头部家居品牌开展热点品类家居领袖思辨会系列论坛等活动。在公司的持续推进下，居然之家卖场的全国性营销活动场数持续增加，2021年达到140场，同比增加87场，销售额达85亿元。在丰富的营销活动、多样性的家居品类以及轻资产的租赁模式的助力下，公司的卖场收入持续恢复：2021年直营卖场收入达到70.4亿元，接近疫情前2019年水平74.5亿元。同时，坪效也有所恢复，2021年直营家居卖场坪效1442元，同比增长17.6%，接近2019年水平1571元。加盟卖场方面，公司2021年加盟管理收入7.91亿元，同比增长40%，亦接近疫情前2019年水平7.98亿元。

商超业务方面，居然之家保持“轻资产”战略。超市门店大多以租赁形式持有，截至2021年12月31日，居然之家的百货、超市、购物中心门店共计145家，相比2020年净增25家门店，均为租赁门店。

3.2、借力新零售，线上线下渠道加速融合

居然之家与阿里巴巴的合作加速业务线上线下的融合，从而实现“线下数字化，线上本地化”：对线下渠道，居然之家推动卖场数字化工作，将自身销售系统与阿里巴巴新零售POS系统连通，并在阿里巴巴的帮助下改造公司的订单及收银系统，着力实现卖场内产品数字化，建立3D关联导购系统，打造智慧家居馆。对线上平台，“居然之家”线上旗舰店进行升级改造，与天猫合作推出了“居然之家”同城站，将线上旗舰店货品与本地线下门店匹配，推动线上线下渠道的融合。

居然之家同城站融合了居然之家的线下卖场，弥补了线下卖场开放时间有限的缺点。用户经由线上的LBS入口进入居然之家同城站后，可以在线上24小时游览居然之家，使用其在线咨询、预约、查询、评价、投诉及理赔功能。居然之家同城站为消费者提供了卖场权益可供领取，从而促进消费者完成从线上观察到线下下单的转化过程。依托于阿里提供的同城站平台以及线下门店的数字化建设，居然之家在淘宝平台上利用淘宝直播进行前端营销，实现了营销——经销商赋能——消费者线上种草——线下消费的线上线下一体化消费闭环。2021年，居然之家同城站的日均访客达19.2万人，线上获客75.8万人；居然之家的234家门店开展了共计2.9万场直播活动，获客总人数20.9万人。

公司线上销售GMV持续提升。2021年，居然之家在同城站及天猫等销售平台的GMV达到133亿元，同比增长57.4%。2019年以来，居然之家的线上GMV快速增长，从2019年的12.2亿元增长至2021年的133亿元，CAGR达到230.2%，远高于同时期总GMV的CAGR20%。除了天猫平台，居然之家也同微信合作，利用小程序+企业微信进行营销宣传，构造私域流量种草、获客、分发转化的营销体系，进而提高用户粘性和转化效率。在2021年，微信平台沉淀客户达21万人，引导成交额达103亿元。

公司同时持续推动商超业务数字化建设。2020年，武汉中商方面全年直播带货1154场，且于10月份上线“i中商”小程序，2020年交易笔数达10921笔，积累企业微信客户17.6万人；2021年公司持续推动门店升级，启动了光谷店、中商销品茂和中商广场的升级改造计划，并探索一体式消费的购物中心业态，于2021年7月和12月分别在呼和浩特与长春开设了中商世界里购物中心，并将于2022年7月开设光谷店，新型购物中心的建设为打造企业实体店第二增长曲线奠定了管理和人才基础。

3.3、打造全链路能力，提供家居闭环服务

基于家居卖场业务，居然之家向家居消费链横向延伸。致力于在家居消费的全链条为消费者提供服务，完整的家居消费链包括五个环节：设计和装修、家具建材销售、智能家居、物流配送与到家服务五大节点。居然之家以智能化为核心，结合线上APP、SS等技术，在家居消费链各大节点连接消费者与供应商，从而提升对消费者家装家居全生命周期的线性服务能力，进一步加强自身家居业务的竞争力。

1）设计和装修：每平每屋·设计家与智能家装服务平台

每平每屋·设计家是为设计师和家装公司提供的从设计、施工图、报价预算到施工管理的SS服务。借由设计家平台，设计师可以在云端完成户型的搜索和导入、并在网页直接利用现有户型的平面图或3D视角来进行进一步装修，如吊顶、背景墙、地台、水电等等。同时，设计家平台也有丰富的公共库模型供设计师调用，加之与淘宝的合作允许设计师所见即可买，帮助设计变现。设计完成后，平台提供完善的渲染和导出功能，并允许设计师在平台发表自身作品，从而提高自身知名度并了解整体行业风向。

截至2021年12月31日，设计家合作商家已经超过9万家，国内设计师110余万人，境外用户超890万人，国内商品模型库468万件，海外商品模型库220万件，案例库766万件。同时，家装APP累计注册用户4.15万人，通过家装门店与设计家的生态共建，居然之家逐步建立了集营销获客、CRM管理、报价、合同签订、电子签章、结算、工单和数据看板等一整套数字化和智能化集成系统，改善顾客装修体验。

2）家具建材销售：家居零售产业服务平台“洞窝”

“洞窝”是居然之家打造的S2B2C模式的家居零售产业服务平台，在商家侧，“洞窝”APP的出现帮助家居商家实现线上化，并由此形成庞大的供给协助引流，从而为每一个线上商家提供丰富的客源；在用户侧，“洞窝”致力于为消费者提供在线选品、到店体验、离店决策和到家等多项服务。用户可以按照商品类别进行分类查找，也可以寻找离自身较近的卖场分卖场查看商品。

“洞窝”APP为消费者提供了不同卖场的具体商品类别、数量等。在线上完成前期选品后，用户可依靠“洞窝”提供的商品所在卖场进行线下体验，进而在APP上完成一键下单即可配送至家。“洞窝”不仅是居然之家卖场的线上化产品，也吸引了大量非居然之家的卖场或品牌入驻。截至2021年底，“洞窝”吸引了27家非居然卖场和4000家以上非居然商家进驻并实现商业化，累计注册用户达到217万，覆盖17个城市60家卖场，店铺数突破1万家，月活用户75万，GMV破亿元。

3）智能家居：居然智慧家

居然智慧家是打造万物互联的数字化S2B2C平台，以苹果、华为智能家居系统代理为依托，搭建智能家居通用SS系统，实现不同系统数据的互联互通。同时，居然之家与京东联合推出了居然智慧家APP，用户可以在APP上对家中多品牌的智能家居进行统一管理，或是设定不同场景实现自动调整。此外，APP提供商城功能，用户可以在APP内购买智能家居设备。2021年居然智能公司实现销售17.3亿元，同比增长321.7%，业务迅速发展。

4）物流配送：智慧物流服务平台

居然之家智慧物流服务平台通过与经销商数据的互联互通与智能配单，开创了仓储免费、按销售计费的物流新模式。2021年，天津宝坻智慧物流园一期于12月开业，面积达35万平方米，业务涵盖瓷砖、卫浴、门类、定制家居、成品家具、家电6大品类，并在智能合单、智能配载、线路优化、业务信息自动化流转等环节进行了数字化系统开发，持续加强物流配送能力。5）到家服务：后家装服务平台居然之家“洞心”平台为消费者提供家装后的一系列配套服务。用户可以借由“洞心”小程序进入服务界面选择服务。“洞心”既提供家庭日常的保养与清洗服务，也可以帮助消费者在完成家居购买后的安装与维修服务，同时亦有高端定制服务提供。“洞心”提出“不准时就赔付”、“不满意就免单的”承诺，力求为消费者提供优质的服务体验，从而完成家装消费链的最后一环。

4、盈利能力有所恢复，疫情反复持续承压4.1、2021年归母净利润恢复至疫情前水平，净利率水平仍有差距

2021年归母净利润超过2019年水平，短期持续承压。1Q2022居然之家归母净利润5.05亿元，同比1Q2021下降18%，高于疫情前1Q2019水平4.3亿元。1Q2022全国多地疫情反复，受疫情影响，吉林、辽宁、河北、河南、福建等疫情较重的省份门店均出现不同程度的闭店情况，从而导致1Q2022归母净利润同比下滑，但相比疫情前同期水平仍有增长。由于家居卖场消费强调体验感，具有较强的线下属性，疫情反复带来的门店暂时性关闭或将导致公司，盈利水平短期持续承压。

毛利率持续恢复，随自营业务发展或持续下降。1Q2022公司毛利率45.9%，相比2021年同期46.2%略有下降。2020年以来，公司毛利率呈现持续恢复态势，2021年公司毛利率达到48.1%，超过疫情前2019年公司毛利率46%。1Q2022疫情对公司经营造成较大影响，营业收入同比下降7.3%，毛利率同比下降0.3。居然之家目前正大力发展其家居商品零售业务，随着公司收入结构持续调整，毛利率在未来或将有一定程度的下降。

净利率水平相比疫情前仍有差距。1Q2022公司净利率16.3%，同比下降2.1；扣非净利率18.4%，同比1Q2021持平。随着疫情逐步受控，公司净利率水平持续恢复，由1Q2020的10.2%上升6.1至16.3%，扣非净利率同期由11.1%上升7.3至18.4%，但相比疫情前2019年公司净利率34.4%与扣非净利率23.0%仍有一定差距。所得税率同比微降，优惠政策稳定。1Q2022，公司整体所得税率27.2%，同比1Q2021的27.7%下降0.5，相比2021年全年所得税率24.9%提升2.3。根据公司2021年报，其享受的西部大开发税收优惠政策持续至2030年，同时2022年依然享受小微企业普惠税收优惠政策，税率有望维稳。

4.2、现金流水平好转，净资产收益率领先

销售费用率与管理费用率同比抬升。1Q2022，公司销售费用率7.4%，同比上升1.4，环比下降2.4；从2020年以来季度数据看，Q1通常为销售费用低点，2022年销售费用率或继续抬升。公司1Q2022管理费用率3.7%，同比上升0.7，环比下降2.7；研发费用82万元，保持稳定。2019年以来，公司研发费用率持续小于1%。

疫情逐步受控，经营性现金流持续恢复。在1Q2022，公司经营性现金流净额14.4亿元，相比2021年同期增长21.2%。同时，公司2021年经营性现金流情况亦相比2020年有所恢复。2021年全年公司经营性现金流达57亿元，同比2020年增长177.4%，相比2019年水平25.7亿元亦有大幅增长。受益于疫情得到控制，线下消费持续恢复，居然之家整体经营状况自2020年以来持续好转，进而带来经营性现金流净额的恢复。

此外，公司自2021年1月1日起首次执行新租赁准则，除与简化处理的短期租赁和低价值资产租赁相关的预付租金和租赁保证金支出外，其余的相关现金流均不再计入经营性现金流，也部分导致了2021年的经营性现金流改善。在1Q2022，区域性疫情对公司的线下门店运营造成了影响，公司以线上渠道为重心，加大线上营销力度，联手工厂、商户开展联合营销，公司1Q2022季度销售商品、提供劳务收到的现金也同比增长8.2%。

投资性现金流方面，在1Q2022，公司投资性现金流净额-2.4亿元，相比2021年同期增加1.5亿元，主要是由于该报告期内公司关闭银川儿童城，确认资产处置收益所致。2021年全年公司投资性现金流净额-23.97亿元，同比2020年减少9.1亿元，主要是追加了对每平每屋·设计家等公司投资以及增加收购物业投资款所致。融资性现金流方面，在1Q2022，公司融资性现金流净额-6.81亿元，同比增加8.30亿元，主要是取得借款收到现金同比减少2.58亿元所致。2021年全年公司融资性现金流净额为-51.81亿元，同比减少77.27亿元，主要是由于2020年公司非公开发行股份，导致2020年同期现金流入35.73亿元，而2021年无此项现金流入；另外，2021年起执行新租赁准则，租金支付调整至支付其他与筹资活动有关的现金所致。

新租赁准则拉高资产负债率，有息负债率稳健。截至2022年3月31日，公司资产负债率为63.1%，相比去年同期下降5.3，环比下降0.86。2021年起，公司执行新的租赁准则，导致其使用权资产增加164.34亿元，租赁负债增加203.99亿元，进而使得1Q2021的资产负债率环比提升21.2至68.4%，但随后持续呈现下降趋势。但公司有息负债率（带息负债/总资产）则保持较为稳定的趋势，1Q2022有息负债率10.8%，环比上升0.4。

收益恢复显著，净资产收益率领先。2021年，公司加权净资产收益率12.4%，同比2020年上升3.9，有明显恢复，但仍然低于疫情前2019年水平25.4%；且公司2021年扣非净资产收益率11.5%，与加权/摊薄净资产收益率差距较小，盈利能力较稳定。同时，相比家居卖场行业上市公司，居然之家的净资产收益率亦处于领先地位。公司2021年加权净资产收益率高于美凯龙（601828.SH）同期加权净资产收益率4.1%，且2019年以来居然之家净资产收益率均高于美凯龙，展现出公司较好的盈利能力。

5、盈利预测租赁及管理收入主要来源于公司直营门店，而公司目前以加盟模式为主，直营门店扩张较为稳定，我们预计公司2022-2024年直营门店数分别为98/101/104家，同比增速为3.2%/3.1%/3.0%；随着公司持续挖掘新合作品牌与调整经营布局，我们预计2022-2024年公司直营门店单店收入增速为3.0%/2.5%/2.0%，对应公司租赁及管理收入同比增速分别为6.3%/5.6%/5.0%。由于公司租赁及管理相关业务模式趋近成熟，我们预测2022-2024年租赁及管理业务毛利率保持稳定，为54%/54%/54%。

加盟管理业务收入主要来源于公司加盟门店，公司目前主要以加盟模式扩张，我们预计公司2022-2024年加盟门店数分别为371/416/461家，同比增速为13.8%/12.1%/10.8%。在新店扩张以及公司对加盟门店质量管控加强的推动下，我们预计公司2022-2024年加盟门店单店收入增速为5.0%/4.5%/4.0%，对应公司加盟管理业务收入同比增速为19.5%/17.2%/15.3%。公司加盟扩张模式成熟，我们预计2022-2024年加盟管理业务毛利率较为稳定，为80%/80%/80%。

商品销售与装修方面，公司持续发展泛家居产业链业务，力图为消费者提供“一站式”消费体验。2021年商品销售业务收入同比增速达88%，装修业务收入同比增速55%，均高于整体收入增速45%。随着公司家居消费链全周期服务不断完善，消费者体验持续升级，消费意愿将有所提升，商品销售与装修业务将持续受益。我们预计2022-2024年公司商品销售业务收入同比增速为31%/27%/24%，毛利率为16%/16%/16%；同期装修业务收入同比增速24%/19%/14%，毛利率为22%/22%/22%。

贷款保理业务方面，公司相关业务多服务于家居业务相关客户，随着公司家居业务持续发展，贷款保理业务规模也将持续提升。我们预计2022-2024年公司贷款保理利息收入同比增速为3%/2%/2%，同期毛利率保持稳定，为90%/90%/90%。预计其他业务规模保持稳定，2022-2024年收入同比增速为1%/1%/1%，毛利率为80%/80%/80%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】未来智库-官方网站

消费不怕“踩雷”！居然之家为消费者保驾护航

2018年9月，王先生在晋城居然之家某定制商家处购买了全屋定制产品，预定2019年1月送货安装，直到2019年3月20日王先生的货物除了窗套其余均未送货安装，与商家沟通无果于2019年5月20日投诉至居然之家。

经调查了解，居然之家按照购物合同第一条启动了先行赔付，为顾客办理退款，并办理了延期补偿金共计15.6万元。后期调查发现，该品牌经销商还有200万的货款未下单，商场立即成立专项调查小组，凡是持有居然之家销售合同的顾客统一办理退货或补尾款送货手续，并保证所有的售后服务，同时居然之家对该经销商进行了诉讼，追究其全部责任。

居然之家自1999年成立以来，秉承着“服务为本诚信为本”的经营理念，通过陆续推出多项具有划时代意义的服务承诺，带领整个家居建材零售行业向着“专业化、市场化、规范化”的方向迈进。早在创立一年之后的2000年，居然之家以“先行赔付”为宣传口号，并在一次意外事件中积极为“口号”买单，这一处理方式为其在消费者中赢得了良好的口碑，由此居然之家便从众多同质化家居市场中脱颖而出，如同一个耀眼的品牌明星在偌大的北京城冉冉升起，进而闪耀全国。

居然之家提醒广大消费者

居然之家统一销售合同

是您维权的唯一凭证！

居然之家自2005年入驻山西以来，各店共计处理售后上万起，其中，“商家跑路”客诉占3.3%，涉及金额超5万元重大客诉占4.6%，过度维权客诉占6.1%。尽管这些客诉都有着举证难、处理难度大，周期长等特点，居然之家山西分公司依然严格践行“先行赔付”原则，累计先行赔付2599起，金额3072万元，先后为71名顾客进行公开赔付457万元。针对情节恶劣、涉及客户多、涉案金额高的客诉，居然之家会主动找到媒体进行公开报道，跟踪处理过程及结果。同时，为了增加客诉处理的公信力，各店将客诉处理地点安排在消费者集中的大型活动现场，指导顾客更好的分辨和规避家居购物过程中的风险及陷阱，不断提升消费者的自我保护意识。

（来源：I长治微信）