综合金融协同效应如何升级？新任平安集团总经理谢永林解密团金协同作战新模式

记者张晓云

260亿元可转债成功转股并创下多个市场第一，全年股价大涨超7成领跑银行板块，北上资金流入规模两市排名前三……在经历2019年资本市场的高光时刻后，平安银行（000001.SZ）迈入零售转型新阶段的元年。

保险能否经营好银行？综合金融模式下交叉销售、客户迁徙到底有多大的想象空间？多年来，市场对金融业跨界经营存疑。

经过3年的零售转型，平安银行交出的答卷显示：截至2019年末，该行资产总额达3.94万亿元，逼近4万亿大关；全年实现营业收入和净利润分别为1379.58亿元和281.95亿元，增速达18.2%和13.6%，均创转型以来新高。

步入零售转型深水区，平安银行的新目标浮出水面。结合平安集团（601318.SH，02318.HK）“金融+生态”战略，平安集团总经理、联席CEO、平安银行董事长谢永林在平安银行年报致辞中披露了新阶段的三个名片——“数字银行”、“生态银行”、“平台银行”。他表示，将用好“综合金融”、“科技优势”两大杀手锏，再用一个三年带领平安银行实现更大飞跃。

外界质疑和期待依旧并存，谢永林接下来的任务庞然且艰巨。一贯“说到做到”的谢永林能否继续兑现新阶段目标？出任集团团金会主任后，如何进一步打通银行与集团协同的重要纽带，升级两者的综合金融协同效应？能否真正做出对公综合金融服务模式，为平安未来商业蓝图的实现奠定更扎实的基础？

日前，在接受包括界面新闻在内媒体专访时，谢永林首度介绍了以银行为发动机的团金协同作战新模式。他采用聚类管理模式，将专业公司按照业务属性分为四大板块，把专家用最短沟通半径集中起来，从轮子到汽车，从单打独斗到协同作战，以此实现资源协同、能力协同的效益最大化。

眼下，新冠肺炎疫情对整个中国银行业带来新考验。谢永林表示，疫情对平安银行的影响是阶段性的，对公司一、二季度的负面影响比较明显，但整体可控。通过三年的科技引领，平安银行筑就了“护城河”，科技优势的这招杀手锏又将如何帮助平安银行以变应变，化危为机？

团金协同作战新模式

能力越大，责任越大。目前，谢永林是平安集团团金会主任，还将协助首席保险业务执行官陆敏管理个金会一年。

据了解，团金会成立于2013年，是平安集团综合金融指导委员会授权下管理团体综合金融各项工作的最高组织，该顶层设计的最大亮点便是以银行为平安集团团体综合金融的发动机。

谢永林曾表示，强渠道、强客户关系最重要，以银行作为整体对公业务的发动机，把证券、信托、租赁、养老险等放在一个整体的服务体系里面去，提供客户总体解决方案。

自2019年10月出任平安集团总经理一职后，谢永林管理的范围更广了，保险资管、平安基金、陆金所、平安建投、平安不动产等均纳入麾下。近20家专业公司摆在面前，他该如何在团金业务的协同创新方面做足文章？

对此，谢永林给出的答案是采用聚类管理模式，将专业公司按照业务属性分为四大板块，打通各专业公司的优势，进一步升级综合金融杀手锏。

第一类为简单业务。无论核保还是信贷审批，其特点是可以线上化运行和集中审批，主要基本上集中在财产险、养老险、租赁、银行小微业务。“我们就把这几类产品经理物理性地放在一起来看客户。假如这个客户做了产险，那么看看他是否还有租赁、团体意外保险、小微贷款的机会，做好‘1+N’产品渗透。”他称。

第二类为复杂投融资业务，主要针对大型客户投融资形式，包括且不限于信贷、保险债权投资计划、非标、债券承销与投资、股权投资等，横跨银行间市场和证券交易市场等。“我们让5-6个专家汇总设计方案，通过一个客户经理加一组专家来服务这类大型客户。我相信在这个过程中对客户会产生很大黏性，由此产生新的合作机会。”谢永林表示。

第三类为交易业务，是跟机构端或者金融机构端打交道的TOF端交易模块，有保险资管、养老险年金、平安基金、理财子公司、证券资管和银行的金融市场。因为属性相似，谢永林推动统一研究、统一债券信用评级、统一系统、统一评价、部分统一策略，让他们取长补短，实现共赢。

第四类为内嵌式业务，是开展基于生态、基于场景的紧密协同。

“核心是把专家用最短沟通半径集中起来，实现资源协同、能力协同的效益最大化，从轮子到汽车，从单打独斗到协同作战。”一向善用比喻的谢永林总结道，团金新模式经过近半年时间的运行，效率效能均有明显提升，整体还是很顺畅的。

值得注意的是，平安集团在2019年报中首次披露团金战绩，谢永林的团金新模式带来了爆炸式增长效应。

2019年，集团整体综合金融保费对公渠道增长115.5%%；团体综合金融模式推动的融资规模爆发式增长逾1.4倍至2967.42亿元。作为集团团体业务的发动机，平安银行渠道优势凸显，2019年银行推保险规模、银行推融资规模同比分别增长326.6%、140.4%。

“过去一年，银行与集团内专业公司合作落地投融资项目规模增长137.5%。我们把银行、投行整合后，通过‘商行+投行+投资’的综合金融手段服务大客户，已有一些成功案例，未来有望快速复制。”谢永林表示，这不仅是对公业务可持续发展的内生动力，也是银行作为团金发动机的另一种展现方式。

同时，团体业务还是优质资产的提供平台，助力集团个人业务稳健发展，并持续为保险资金配置提供资产。截至2019年12月末，团体业务为个人业务提供资产余额达1.23万亿元，较年初增长10.2%；为保险资金配置提供资产余额达4947.60亿元，当年新增966.16亿元，同比增长101.3%。

“对集团来说，团金和个金是交相辉映的。”谢永林称。

疫情冲击下的科技护城河

眼下，一场突如其来的新冠肺炎疫情给整个中国银行业带来新考验，复工延迟、营业受阻，中小微企业备受冲击。

那么，疫情对平安银行影响几何？谢永林表示，新冠肺炎疫情的影响是阶段性的，主要体现在消费类信贷上，对公司一、二季度的负面影响比较明显，但疫情过后，随着消费、经济发展的复苏，信贷需求也会反弹。

目前，整个消费信贷业的逾期都在上涨。“好在平安银行2018年初就收紧了客户准入门槛，所以抗风险能力还算强。”谢永林介绍称，平安银行在这方面人才队伍的能力较为突出，例如张慎，从美国运通跳槽到平安银行，目前任零售风险管理部总经理兼信用卡中心风险总监。“他是北京大学毕业，俄亥俄州立大学统计学博士，这么一个人在美国运通工作20年，管了21个国家的风险，什么消费信贷危机各方面都经历过，他有经验。”一介绍旗下优秀人才，谢永林如数珍宝。

他表示，对公业务上，三年来平安银行对信贷组合做了很大的结构性调整，聚焦重点行业、重点地域、重点客户。由于这次受疫情影响较大的是餐饮、旅游、影视娱乐等行业，而这些行业的信贷敞口占平安银行整体对公信贷的比例很低。

沧海横流，方显英雄本色。“对于平安银行来说，这同时也是一个转危为机的好机会。”谢永林称。

三年来，平安银行对内对外不断输出并强化“科技引领”概念。截至2019年末，平安银行的科技人员（含外包）已经超过7500人，较上年末增长超过34%。2019年，该行IT资本性支出及费用投入同比增长35.8%，用于创新性研究与应用的科技投入达10.91亿元。这个规模和投入不但排在股份制银行前列，放之国有大行也毫不逊色。

谢永林表示，通过三年的科技引领，平安银行筑就了“护城河”，这次疫情把银行的线上化运营和数字化经营推向了一个新高度。

过去一年，平安银行不断提升全行数字化经营能力，梳理流程、打通断点，把业务尽可能往线上推，这样做的直接收益就是成本降低了、效率提升了，客户体验更好了。

客户服务上，平安银行在春节期间推出的“在家办”服务平台，囊括了信用卡、投资理财、消费优惠、生活缴费、外汇、传承及车主等在家办服务。全国各地员工依靠线上工具、科技赋能，快速响应客户需求，居家也能开展工作。春节期间，平安银行的线上业务十分活跃，未受疫情太大影响。

“经过线上化运营与数字化经营推动，我们的一线人员100%使用我们的远程办公系统。截至2020年2月20日，平安银行核心业务的恢复率都在60%以上，AUM恢复率达到110%以上。”他表示。

谢永林称：“这次疫情会催生很多新形态出来，会改变很多传统模式，也是展示我们已经积累和布局的科技能力的机会。例如，这次平安银行和平安集团的年报发布时间比往年提前了近一个月，也和智慧财务工程有关，也是科技投入、科技引领带来的结果。”

房企“争食”城市更新的蛋糕到底有多大？

原标题：房企“争食”城市更新的蛋糕到底有多大？

□本版文、图信息时报记者罗莎琳

日前，番禺新基村成员代表会表决结束，通过了合生创展为该村的合作企业，投资金额29亿元人民币，改造范围总用地面积24.71公顷。未来，该旧村将改造成4栋32层住宅与5栋19～20层住宅，一所24班小学与一所10班幼儿园、一个可容纳99辆车的公共停车场以及一个居民健身所。今年，房企纷纷紧抓大湾区发展战略机遇，深耕细作广州、深圳、东莞、惠州城市更新，包括保利发展、富力集团、佳兆业、星河湾、合景泰富在内的多家房企也在积极与广州各村沟通，以图在这场旧改盛宴中分得一杯羹。

新基村坐拥一线江景未来将建9栋住宅楼

据公示数据，新基村的旧改总面积为24.71公顷。其中，村集体用地3.87公顷，村留用地1.18公顷。村内常住人口达4091人，村户籍人口2143人，其中股东多达1976人，占92%。

虽然旧村在今年才启动旧改相关工作，但新基村的征地早在十几年前就已经开始。早在2003年建设广州大学城时，就征收了新基村位于小谷围岛西端的大片土地，即建成如今的广东科学中心。未来，该旧村将改造成4栋32层住宅与5栋19～20层住宅，一所24班小学与一所10班幼儿园、一个可容纳99辆车的公共停车场以及一个居民健身所。

旧村周边环绕大型成熟社区

从区位来看，新基村位于番禺南村镇，是珠江后航道上的一个临江旧村落。值得一提的是，该旧村距万博CBD直线距离约3公里，与沙洛岛、广州大学城仅一江之隔，地理位置优越。交通方面，该旧村毗邻南沙港快速、兴南大道、金新大道等多条主干道，7号线员岗站距离村口约1公里。但由于与主干道还有一段距离，即使该村周边路网发达，但进村公交线路也仅有1条，交通相对不畅。

不过，附近生活配套较为成熟，广东省妇幼番禺分院就在新基村村口位置，水果店、快餐店等基本生活配套鳞次栉比排列在农贸市场两旁。除了村民自住的楼房，还有不少田地和厂房，整体租金水平低廉，单间到二房的租金从500元～1000元/月不等。该旧村周边临江望水的地理优势，也孕育了不少优质大盘。据克而瑞统计显示，目前该旧村被华南新城、广州雅居乐花园、雅居乐剑桥郡、万科欧泊等大型成熟社区包围，二手售价在3.1万～4.2万元/平方米不等。一手方面，该旧村周边售价最低的为珠江铂世湾，其在售产品均价已达4万元/平方米。而仅一江之隔的沙洛岛上的江景豪宅项目——星河湾半岛，已去到9万元/平方米；临近兴南大道的五矿万樾台别墅产品也达8万元/平方米。

合生创展大手笔布局旧改

据悉，近年来销售业绩一直处于低谷的合生创展，在三旧改造上却是“大手笔”。今年4月，与广州市海珠区凤和经济联合社签署鹭江村、康乐村旧村改造合作意向协议。合生创展广州地区公司董事长丁隆辉表示，随着海珠区“一区、一谷、一湾”产业发展规划的实施，合生集团将与凤和联社一起推进两村的旧村改造工作。据合生创展官网显示，鹭江村、康乐村旧村改造范围覆盖康乐村和鹭江村，总用地107.69万平方米，现状建筑约330万平方米。该片区位于中大国际创新谷片区内，涵盖了中大布市范围，是房企参与的海珠旧改项目中面积第二大改造片区，仅次于沥滘村。

8月21日，合生创展披露2019年上半年中期业绩显示，报告期内，合生创展录得合约销售额合共103.69亿元，平均合约售价为13188元/平方米。曾经的地产航母，如今半年销售业绩不过刚刚百亿大关，和其他几家地产大鳄差距相距甚远。业内人士表示，低调多年的合生创展，或通过城市更新获得更多的土地资源，以谋求更长远的发展。

现象多家房企加入广州各村旧改大潮

今年，房企纷纷深耕细作广州、深圳、东莞、惠州城市更新，包括保利发展、富力集团、佳兆业、星河湾、合景泰富在内的多家房企也在积极与广州各村沟通，以图在这场旧改盛宴中分得一杯羹。据网易房产统计的2019年广州旧改项目中，保利已介入9个旧改项目，富力介入13个旧改项目。而诸如珠光集团、万科、星河控股、中鼎集团、合景泰富、方圆集团、华润、佳兆业，也分别在广州签订了3～5个旧村改造项目。

房企加大布局城市更新

8月11日上午，海珠区沥滘经济联合社在选定的复建房地块举行沥滘旧村改造复建房开工启动会，这标志着沥滘旧村改造进入全新阶段。记者日前走访沥滘村周边一二手楼市市场发现，目前在售的一手房几乎没有，二手房有罗马家园、时代廊桥、珠江御景湾等少数几个楼盘，二手房中介报价在3.5万～4万元/平方米之间。值得注意的是，越秀地产位于南州路附近的高地价项目或今年推出市场，有业内人士指出，届时，周边一手楼供应或填补目前的空白状态。

6月15日，经投票表决，方圆集团确定为广州南沙东瓜宇村旧改的合作企业，星河控股成为南沙大涌村旧改的合作企业。而就在3天前的6月12日，时代中国也顺利与花都横潭村（河西联社）达成旧改合作，经投票表决，时代中国确定为广州花都横潭村旧改项目合作企业，投资预算金额8亿元。此前3月，时代中国已陆续斥资46亿元、55亿元，分别拿下从化、番禺的旧改项目。南沙广隆村、增城官湖村、白云环滘村、天河程介西村等10多个旧改项目也被时代中国收纳其中。

今年37项目有实质性进展

今年7月30日，在广州公共资源交易网上公布了关于“广州市增城区中新镇中新村全面改造项目公开选择合作企业公告”。这个21号线中新站地铁上盖，面积达92公顷中新村旧改项目，将于明日揭下合作房企的神秘面纱。今年8月，广州市住建局对《2019年广州市全面改造项目影像资料制作项目》《广州市住房和城乡建设局城市更新项目现场监督巡查工作（2019-2020年度）》进行公开招标。截至目前，广州市已批未完工项目251个（已审批未完工的城市更新项目，老旧小区微改造项目除外），251个项目总面积达3126.52公顷。其中，旧村项目38个，面积为1742.64公顷；旧厂项目213个，面积1383.88公顷。另外，2019年有实质性进展的旧改项目为37个，合计面积745.85公顷。

近年广州鼓励房企加入旧改政策

2017年7月

广州市城市更新局印发实施《广州市2017-2019年城市更新土地保障计划》，制定了广州市城市更新项目2017-2019年保障供地9.26平方公里的目标，并提出要加大简政放权力度、加快批后实施、加强政策供给等，确保城市更新土地有序供应。

2018年底

广州市政府常务会审议通过《关于深入推进城市更新工作的实施细则》，明确提出加大了城市更新项目支持力度。

2019年1月

广州市举办十五届人大四次会议并发布政府工作报告提出，要在2019年推动构建房地产市场平稳健康发展长效机制，完善租购并举；推动市内151个老旧小区微改造，10个旧村改造，50个旧厂改造。

析因获得更多土地资源降低开发成本

有业内人士表示，目前包括广州在内的一线城市的土地供应呈下滑态势。城市新增可开发土地的不断减少以及政府在土地市场的谨慎态度使得开发商的开发成本不断被推高。而在此背景之下，旧改便成为解决土地供应瓶颈的重要渠道，房企也可以借此方式降低自己的开发成本。

房企不再一味追求规模

易居研究院智库中心研究总监严跃进表示，广州当前城市更新和老旧小区的改造，对于保障和改善居民生活条件等有积极作用。而从企业的角度看，积极进入此类旧城、旧房、旧村、旧厂等改造过程，有助有获得更多的土地资源，同时也带来了更好的开发机会。

地产专家邓浩志认为，伴随着城镇化不断推进和房地产市场快速发展，国内房地产企业正在经历一场更为激烈的“优胜劣汰”。当城市中心的土地极度稀缺、人们生活方式的的改变和对生活品质的要求更高，“住房”不仅只停留在“住”的层次上，更广泛地延伸进社会的发展、城市的提升之中。所以，现在的“建房子”对企业提出了更高的要求。于是，房企寻找到了一种新的思路，那就是“城市更新”。当一般的房企还在追求规模时，聪明的房企已经把目光转向了城市人文肌理，通过更新的手法，来寻找与城市共同成长的契机。

城市更新成利润新增长点

据悉，早期涉足城市更新的房企已经在利润上分得了一杯羹，这对于传统房地产利润下调的今日无疑是个亮点。据时代中国2018年年报和克而瑞数据，年内时代中国转化了四个城市更新项目，其中三个是旧厂改造，一个是旧村改造，总货值近145亿元，收入为27.75亿元，毛利率达64.6%。无独有偶，旧改专业户绿景中国2017年公司整体的毛利率就高达65.3%。此外，根据《时代周报》报道称，佳兆业集团董事局主席郭英成亦对外透露，公司持有的深圳旧改项目毛利率为50%左右，广州项目为40%，惠州、中山则为26%左右。

广东省房地产研究会执行会长韩世同表示，目前相对宽松的政策环境是促使更多房企拿地的一个重要原因。如今，广州的旧改项目中也诞生了不少成功案例，猎德村当属“旧改模板”，新鸿基主持的林和村、保利参与的琶洲村以及富力参与的杨箕村等旧改工程，开发商根据每个城中村的实际情况假以改造，也获得不俗的成效。而这些，也让其他房企闻到了旧改“香饽饽”的味道。

风险资金投入周期长开发不确定性多

旧改让旧城区焕发出独有的魅力，相应的，旧改带动老城区物业的升值同样是显而易见的。二手物业因旧改而增值，稀有的一手物业因比邻旧改后的物业，也持续彰显地段的竞争力。不过有别于常规的房地产开发，旧改的项目往往需要高投入，回报周期也较长。因此对于房企来说，旧改高利润的背后也隐藏着各种问题和风险。

是否熟悉本地成关键

克而瑞地产研究中心分析人士指出，对本地市场和政府运作是否熟悉，是房企参加旧改的关键。在克而瑞看来，有能力参加旧改的房企呈现两大阵营：一类是本地较早开始旧改的中小房企，这些企业和地方政府沟通更为便捷，也更熟悉本地市场；另一类是区域深耕的大型房企，多年的积累使之具备一定的实力，对于本地市场也有一定了解。

此外，旧改战线长，对适合高周转的房企来说也是考验。“一般一个旧改项目从立项到审批、开发，需要层层审批。”一位参与旧改的开发商对记者表示，一般旧改项目前期需要沉淀至少三四年甚至十年之久的资金投入。广州中原房地产项目部总经理黄韬认为，三旧（旧村、旧厂、旧城区）改造前期开发商需有很大的力度投入，再加上近些年开发商开发资金较严，不是简单的贷款可以解决，这点是开发商面临的第一道坎。第二道坎是竞争很大，即使旧改位置不错，但目前全广州旧改项目很多，竞争仍然很大。

对房企资金要求很高

严跃进也认为，旧改项目往往存在一些历史遗留问题需要解决，开发周期比较长，对于资金方面的要求很高。这就需要房企具有较强的资金实力、资源调配能力、产品研发能力等。而对比之下，招拍挂的用地相对比较清晰，不大存在各类不确定性。而城市更新包括动拆迁赔偿、土地权属界定等其实都有很多不确定性，这都容易对更新项目的开发周期和开发成本带来更大的影响。

为此，有业内人士还指出，在时代快速变化、机遇和风险并存的大环境下，房地产企业如履薄冰，必须从拼土地储备、拼投资、拼资金、拼扩张速度的粗放型发展模式中脱离出来。在这种情况下，“房企”已不再是单一的企业代名词，而是寻求进入行业产业链上下游，或参与城市配套建设，从土地开发商转型城市运营商，成为影响区域经济、助力城市发展的重要力量。谁能最先洞察风口所向并及时调整“船舵”，谁就能率先进入城市更新的蓝海。

来源：信息时报

请回答，债务危机2004

达利欧说，和很久以前发生的事情相比，人们通常容易记住近期发生的事情，这会导致更大的摇摆。因此，每15年左右出现一次大型债务危机，很大程度上是不可避免的。

2004年，一场已经淡出视线的债务危机，伴随着2018年的大浪退潮，重新回到我们记忆中。

那一年，2004

那一年，是从上海磁悬浮列车全面试运行开始的，是从NASA的火星车“勇气号”和“机遇号”先后登陆火星开始的，日行千里，一登九霄，一切仿佛春晚上祖海演唱的《好运来》那般红火，“凤舞太平年，龙腾新时代”。

那一年，中国男足史上“最强阵容”惜败日本无限接近亚洲之巅；飞人刘翔追平了12秒91的世界纪录创造历史，女排时隔二十年重夺奥运金牌；席卷天朝大地的SARS危机阴云散去，腾讯在联交所挂牌，淘宝网、京东商城先后上线，新浪、搜狐和网易首次迎来年度盈利。

那一年，王菲带着最后一张专辑《将爱》摘得金曲奖最佳女歌手，专辑里的《四月雪》，林夕的歌词这样写道“欲望变得荒唐，价值显得虚妄，人世间开始疯狂，上帝才开始歌唱。”

那一年，实体增长强劲，工业企业主营收入同比增长31.38％。利率快速上行，十年期国债利率从3.36％飙升至5.17％。物价随之飙涨，2003年11月CPI达到3.0,2004年6月进一步飙升到5.0。

在一片熊市的氛围中，大盘走势如虹，钢铁、汽车、电力、银行与煤炭“五朵金花”全面盛开，市场对价值投资推崇备至，猛烈绽放的蓝筹股小阳春，让大家产生了牛市将至的错觉。

面对实体经济过热，央行果断紧缩货币政策，分别在2004年的4月和10月提高准备金率并加息。利率飙升，通胀飙涨，货币紧缩，众多利空共同驱动A股指数从2004年3月开始回调。

大而不倒的德隆系，就在那一年走向了转折点。

德隆的2004年

高博士，曾经是总设计师的翻译。他领衔的中财国企投资有限公司，名号足够响亮却充满皮包感，是北京机场快轨和东直门交通枢纽项目的早期中标方。

2004年4月，随着“五朵金花”的渐次凋零，股市持续下跌，德隆系债务危机全面爆发。

一方面，唐万新通过新疆自治区政府、全国工商联、媒体等展开全面危机公关，他担任副主席的工商联致信高层，核心意思是，德隆大到不能倒，希望中央出面救助；另一方面，德隆的众多职业经理人也在积极寻找变卖资产和债务重组的机会。

德隆给了高博士的中财国企一份清单，包括了至少21家金融机构和多家上市公司，任其挑选。最终，中财国企选了大江国投信托、昆明商业银行、新世纪金融租赁和上市公司宁夏恒力。

但是，由于大江国投信托等金融机构涉及巨额的客户理财资金，单一资产处置变卖难以根本解决盘根错节的关联往来问题，尽管双方已经签订了股权转让协议，但是在监管、公安层层压力之下，股权转让根本无法推进。

当时德隆管理层试图推进的众多重组变卖自救方案，结局大抵相同。如果早期变卖资产能够落地，等来股权分置改革的利好，拖过2004年的股市低点，德隆也许会是迥然不同的命运。

2004年6月，过年期间就已经在缅甸做好打点的唐万新跑路。2004年7月，在时任金融稳定局局长谢平的游说下，唐万新回国自首。但德隆，已经不是唐万新的德隆。

曾经有宿命论的人回忆，上海的德隆大厦，位处三面环路的路堤半岛，又被世纪晷的针正对着，被风水大师视为不吉，2002年大厦初建，唐万新专程从新疆运来一颗1.3亿年的巨大硅化木作为镇司之宝，其中一块在运输途中断掉了，后来干脆就做成四块，放在公司门口，用来镇住德隆大厦的风水。

2004年8月，德隆上报的自救方案被中央否定。国务院决定，由华融托管德隆旗下资产，对于非金融机构，由德隆签订委托托管协议，对于金融机构，由监管部门委托华融实施停业整顿。

此时，高博士带队去找华融资产，希望华融资产能认可中财国企和德隆签订的涉及5家金融机构的股权转让协议。作为托管人的华融资产则表示爱莫能助，中财国企前期已经支付的股权转让款，只能在后续方案推进过程中，作为债权人进行登记。

对于华融而言，处置方案面临两个选择，一是整体重组，从股权价值来看，整体价值肯定要超过拆散出售的价值，但是，管理协调难度也最大；二是拆散处置，操作相对简单，但是被市场诟病的压力最大。

最终，两个因素促成了拆散处置的选择。

一是人民银行出台了个人债权兑付方案，个人债权不足10万的，按照9折由华融资产进行收购，金额增加则兑付比例递减。破产清算+兑付个人投资者，对人民银行再贷款的压力最低，最终清产核资的结果，也证明了上述推定，德隆最终被认定资不抵债约300亿，整体重组的价值不足。

二是难以有强有力的主导方，来整合德隆遍布各个板块和行业的庞大体系，期间，全国工商联曾介绍印尼三林集团出面对德隆资产进行尽调，最终三林集团知难而退。

经此一役，德隆的老三股中，新疆屯河转让给了中粮，湘火炬转让给了潍柴，沈阳合金转让给了辽宁机械集团。德隆国际、新疆德隆、屯河集团三家上层公司破产清算。最终，德隆实业资产资不抵债金额约70亿元。

德恒、恒信、中富三家证券公司，德恒和恒信破产清算，华融资产向人民银行申请再贷款，收购了个人投资者的债权（被挪用的客户保证金、资产管理计划等），证监会批复华融资产新设华融证券，收购德恒和恒信的证券类资产（营业部等）。

中富证券因涉及首都机场李培英，李培英试图通过挽救中富证券，掩盖其相关违法事实，经各方角力，首都机场后期又再次争取到了托管中富证券的机会，但是，2007年李培英事发，上海监管部门出面，由上海证券收购了中富证券的相关证券类资产，并最终破产清算。

金新信托、南京大江、伊斯兰国际信托，这三家信托无一例外的都进入了破产清算程序。最终，由华融资产出面申请再贷款，收购上述三家信托公司的个人债权，个人债权收购完成后，进入了破产清算程序。根据后续公布的情况，德隆金融机构资不抵债金额高达220亿元。

2004年A股的低迷，让高杠杆之祸充分显现。

德隆的倒掉，源于制度漏洞下的高杠杆举债。3家券商、4家信托、4家银行、2家融资租赁，分别通过挪用客户保证金、挪用客户国债、募集产品并承诺保证收益、撬动银行杠杆开展信贷业务。进而导致德隆合并报表亏空巨大。

除非金新信托、德恒证券、恒信证券等几家负债大户破产清算，实质减少整个集团的债务（债务减记降杠杆），德隆才具有重组的价值。但是，高企的对外担保，重复的股权质押，其他债权人的主张等，都会面临更大的质疑。

2004年之后，金融行业监管更加规范，证券公司全面实行客户资金第三方存管，银行对股东的借款限制执行更加严格，对于资产管理计划明确其受托属性，金融租赁公司取消了租赁项下流动资金贷款和金融资产投资的业务范围。

2005年，中国开始推行股权分置改革，A股获得了制度性爆发的机会，一路高歌猛进，2007年达到了6194点。唐万新曾经感慨，如果能坚持过2005年，德隆不会死。

参与德隆重组的主体也是命运迥异。

华融资产由于托管德隆资产受益颇多，取得了信托、证券牌照，又通过参与明天系风险的处置，取得了金融租赁的牌照，金控平台初具雏形。直至今年4月赖小民案发揭开金融贪腐第一案的惊人利益链条，此为后话。

高博士的中财国企，则在2006年涉三九案和深发展东直门枢纽项目骗贷案，实际控制人入狱。如果当时他如愿接手了德隆的几张金融牌照，也可能会成为下一个金融大鳄，如日中天之后，日薄西山。

王世渝在《曾经德隆》中写到“我们的股票市场从1991年设立到2006年基本完成股权分置改革用了15年的时间作为代价，作为成本。改革两个字，太沉重，太复杂了。中国改革三十年，变化万千，惊心动魄，德隆事件，也不过是沧海一粟而已。”

众大佬的2004年

2004年，安邦保险集团刚刚成立，海航缓过债务危机并启动全球并购战略，复星引德隆为戒发出收缩信号，明天则借分业经营清理整顿，豪取金融牌照“蔚然成系”。

这场金控大戏的号角吹了又吹，大佬粉墨登场，铺陈出十余年的剧情。

通过大规模并购在民航行业大重组中存活下来的海航，遭遇了首次债务危机。大举并购让海航背负高额债务，2003年SARS疫情爆发，严重影响了民航公司的业绩。海南航空年报宣布亏损14.74亿元。显然，一个上市公司融资平台，很难承担海航高速扩张所需的融资需求，单一民航产业的抗周期性也比较薄弱。

2003年9月，海航宣布实施产业链延伸和多元化战略转型，2004年“德隆系”事件爆发，海航在监管的严查之下，只能暂时搁置金控计划，转而寻求海外融资渠道的支持。于是，一场停不下来的全球并购就此展开。

当德隆遭遇危机轰然倒下后，与德隆一起被视为当时民营企业双塔的复星放缓了从2000年开始的高速扩张步伐，发出了收缩的信号。2004年6月，当时的集团副董事长梁信军公开表示，复星集团今后将专注发展产业，不再对金融业进行新的投资。

彼时多元化横跨医药、地产、商业、钢铁、业务等多个领域的复星，所涉的金融牌照也只有控股的德邦证券、参股的兴业证券和后来转出的兴业银行部分股份，复星直至2010年才开始全球化元年，借着走出去的东风，致力在实业版图之外，打造以保险为核心的综合金融集团。

2000年左右，证监会根据金融业分业经营的原则，对证券业进行清理整顿，包括证券公司、经营证券业务的信托投资公司、财政系统经营股票业务的财政证券公司与国债服务部等证券经营机构，必须与银行、财政和信托业彻底脱钩。

2001-2005年的A股大熊市，也令大量的证券公司处于破产或破产边缘状态，急需社会资本参与补充资本金。明天系控股恒泰证券、新时代证券、长财证券、太平洋证券、新时代信托、新华信托，皆在此阶段完成。

相对于德隆，明天系的新时代证券在2003年新设，长财证券在2002年组建，恒泰证券在2002年大笔增资，因此，明天在挪用客户资金、挪用客户理财资金等方面并不像德隆那样激进。

当时众多与明天系有染的金融机构中，浙江金融租赁因存在股东占款问题，在浙江银监局的主导下，明天系将浙江金融租赁的股权出售给了华融资产，并以其获得的股权转让款归还对浙江金融租赁的欠款，解决了浙江金融租赁的股东占款问题，明天系退出。

而后，银监会出台了2005年19号文，取消了金融租赁公司流动资金贷款的业务范围，规范了金融租赁行业发展。2004年在册的12家金租公司，除了德隆的新世纪金融租赁破产清算外，其余11家都活了下来。

黑格尔说，人类从历史上学到的唯一教训，就是人类无法从历史上学到教训。

德隆用自己壮烈的探行勾勒出草根金融混业梦的禁区，但在冒险中运筹帷幄，才是枭雄们无法停歇的权欲。

券商的2004年

2004年-2006年，是券商的至暗之年。

受大盘持续下跌，券商违规挪用事件的影响，2004年-2005年，券商出现大幅亏损，部分公司甚至步入破产边缘。在此期间不同券商的不同选择，也在之后书写出不同的命运。

1破产，证券类资产被收购

如前所述，德隆系德恒证券、恒信证券，南方证券、汉唐证券、辽宁证券、大鹏证券、中关村证券、闽发证券、华夏证券等券商，由于存在巨大资金缺口，最终进入了破产程序。破产清算前，被挪用的客户存款保证金和个人债权通过央行再贷款补足或打折收购。证券类资产被其他证券公司收购，在证券营业部开户的投资者，作为证券类资产的一部分，也随同到了新的证券公司，这可能是“韭菜是国有资产”的最早注解。

2托管收购其他证券公司，实现跨越式发展

广发证券收购了广发北方、广发华福、第一证券、武汉证券、河北证券5家券商。

华泰证券对联合证券增资10亿元并最终控股，同时收购了亚洲证券的营业部资产。

中信证券收购了金通证券和华夏基金，并与北京国资共同设立中信建投证券，收购了华夏证券的证券类资产。

广发、华泰、中信无疑是这轮券商综合治理中最大的赢家。此外，

方正证券重组泰阳证券并最终整合。

光大证券收购了昆仑证券、天一证券、大通证券和中天证券部分营业部。齐鲁证券收购了天同证券的证券类资产。

东方证券收购了北方证券。

上海证券收购了中富证券的证券类资产。

长江证券收购了大鹏证券的证券类资产。

3新设证券牌照，收购破产主体的证券类资产

除了由券商进行托管收购外，其他多家参与托管的金融机构也因此获得证券类牌照。

信达资产托管汉唐证券和辽宁证券，证监会批准信达资产发起设立信达证券，收购汉唐证券和辽宁证券的证券类资产。

华融资产发起设立华融证券收购了德恒证券和恒信证券的证券类资产。东方资产发起设立东兴证券，收购了闽发证券的证券类资产。

中国证券投资保护基金发起设立安信证券，收购了广东证券、中关村证券、中国科技证券的证券类资产。

中信证券与北京国资发起设立中信建投收购了华夏证券的证券类资产。

中投公司发起设立中投证券收购了南方证券的证券类资产。

4国家增资扶持，安全度过

汇金公司出面扶持了三家公司。对于国泰君安和申银万国，分别出资10亿元和25亿元，补充资本金，提升上述两家公司的资金实力。

汇金公司对于银河证券的支持，并没有采用直接增资的方式。而是新设银河金控，设立新银河证券，收购老银河证券的证券类资产，而老的银河证券改名为银河投资。

5大股东增资

对于部分背靠实力股东的证券公司，则通过股东增资的方式，夯实净资本。例如，中国平安上市成功后对平安证券增资5亿元，招商证券共获得大股东增资15亿元，东方证券增资10亿元，西南证券增资14.9亿元。

在上述股东增资过程中，由于历史亏损的存在，在股东增资过程中，往往都进行了先减资，保证每股净资产超过1元，再进行增资的方式。

6伤筋动骨，支撑到2006年

还有众多的证券公司，尽管伤筋动骨，尚能满足持续经营的要求，也勉强支撑到了2006年，随着股权分置改革的完成，2006年到2007年又一次出现了厚积薄发的井喷行情，市场又一次掀起了股票投资、企业上市热潮，券商趁势减少杠杆，降低损失，成功存活。

如东北证券、宏源证券，当时报表也都出现了大幅亏损，但现金流没有出现严重问题，也没有投资者聚众上访等情况的出现，最终坚持过了2004年的证券公司寒冬。

不得不提的是湘财证券，2003年以前，湘财证券是一家具有相当规模的证券公司，但是在券商综合治理过程中，由于缺少绝对主导的核心股东，问题迟迟得不到缓解，只能通过出售资产（华欧证券，即后来的华信证券）来解决资金压力问题，最终沦落到目前的地位。

2003年底至2004年上半年，随着股市的持续下跌，证券行业问题充分暴露，证券行业多年累积的风险呈现集中爆发。据事后摸底核查，当时全行业客户交易结算资金缺口640亿元，违规资产管理1853亿元，挪用经纪客户债券134亿元。

在《回忆金融业改革：央行主动革了自己的命》一文中，当时的央行副行长吴晓灵说，没有结算资金第三方存管制度，没有受托财产风险自担的制度和理念，金融产品的法律关系不清，用委托理财产品高息揽储，挪用客户结算资金打庄股，导致券商表外负债表内化，真实杠杆高企，债务危机全面爆发。

2005年7月，国务院印发《证券公司综合治理工作方案》，证券公司全面实施第三方存管，证券公司监管条例出台，资产管理业务规则改革开始实施，以净资本考核为核心的风险控制指标系统开始实施。

正是因为债务危机带来的券商综合治理，行至2018年，股票质押爆仓，自营接连亏损，信用交易风险积聚、经纪业务巨幅下滑，有了净资本管理的框架，有了三方存管和单独存管的要求，有了信用交易风险指标的约束，限制了证券公司的杠杆，也在市场风险集中暴露时保护了金融机构。券商仍可以保持流动性，甚至保持盈利。

债务危机再思考

1998年，对冲基金长期资本管理公司（LTCM）倒闭，当时一位记忆力超群的交易员说道，投资中最贵的五个字就是，“这次不一样”（《这次不一样：八百年金融危机史》）

2003年开始的债务危机，一直持续到2005年才初现好转。两年半的风险化解过程中，大量证券公司破产关闭，中央政府最终选择了向个人债权人刚兑，但亦明确这是最后一次通过再贷款解决市场债务。

这场危机的化解，一是弥补制度漏洞的券商综合治理，二是激发市场流动性的股权分置改革。股权分置改革给了法人股流通权，因此带来的资产升值由中小投资者和法人股东共享，实质改善了整个经济体的资产负债结构，提升了偿债能力；而券商整顿则带来了金融领域的国进民退。

根本原因是，在中国特有的所有制分化和货币割据格局下，民营企业更重视资金使用效率，在没有债务危机时，对杠杆的依赖度更高，利用更充分，而债务危机爆发后，国有企业的隐含信用逆向聚集杠杆，资金调动能力更强，更容易出面拯救受困民企。

每个周期来临时，都有煎熬难捱的岁月和弯道超车的大机遇。

2018年的金融市场，可谓是十年以来最艰难的年份之一。各类资产一路萎靡不振，全球股市连续下挫，标普500进入修正期，原油价格大幅下跌，比特币坠如自由落体，美国公债、黄金、日元等传统避险资产则是止步不前。

改革开放四十年，经济增速从中高增速到中低增速的转换步入常态化；中美贸易争端、美欧日澳等发达国家围猎中国成为常态化；严格房地产调控、地方隐性债务严查常态化；去杠杆、强监管、紧信用、风险暴露常态化。

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以史为鉴，兴替自知。

第一，资管新规的实施，堪比2005年的券商综合治理，隔离表内和表外，打压嵌套和空转，严格控制杠杆比例，从长远来看，将有利于金融机构和资管行业的发展

第二，债务危机的产生和化解是个2-3年的过程，必然伴随着利润不足以支撑债务的低效行业的挤压出清和规模缩减

第三，股市由于非零和博弈，其财富效应会改变市场的资产负债结构，决定债务危机的严重程度，而股市的大幅上涨将有利于债务危机的平稳解决

第四，股市作为经济趋势的投射，单纯维稳和拉升指数，无法从根本上改善市场生态，债务危机的最终化解，需要更完善的制度建设，并找到配置效率更高的行业。

大萧条在戾气和傲慢中降临，又在反思与谦和中消散。很多年后，美国人仍念念不忘罗斯福在1933年就职演讲中的那句话：

唯一让我们恐惧的，只有恐惧本身；这个国家需要行动，现在就开始的行动。

本文源自寻瑕记

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